Jeudi 8 décembre, le Conseil des gouverneurs de la BCE se réunira à nouveau pour sa réunion traditionnelle de politique monétaire. L'agenda est chargé. Depuis la dernière réunion, voici six semaines, la situation a beaucoup changé. Après un troisième trimestre décevant, la croissance de la zone euro semble devoir reprendre quelques couleurs en fin d'année. L'inflation continue son accélération et a retrouvé en novembre à 0,6 % son niveau de juin 2014, soutenue par un renchérissement du prix de l'énergie que la récente décision de l'OPEP pourrait soutenir. En apparence, donc, la situation s'est améliorée. Le « non » italien au référendum constitutionnel ne semble pas devoir relancer une quelconque crise de la dette. La situation semble sous contrôle.

Problème de demande

Ne serait-ce alors pas le moment de sortir de la politique ultra-accommodante de rachats de titres dans laquelle la BCE est entrée en mars 2015 ? C'est ce que pensent les économistes allemands et la Bundesbank. Mais Mario Draghi, le président de la BCE, ne semble pas déterminé à engager un processus de sortie dès ce mois de décembre. La raison est évidente : le risque est encore trop élevé. Les chiffres de l'inflation en zone euro montrent en effet que l'accélération de la hausse des prix énergétique ne s'accompagne pas d'une remontée générale des prix. L'inflation sous-jacente, hors énergie, alimentation et tabac, reste stable ou presque et en tout cas inférieure à son niveau de printemps. Ceci signifie que le problème de demande persiste en zone euro et que les entreprises préfèrent, pour le moment, réduire leurs marges que de relever leurs prix.

Risque de resserrement monétaire non désiré

Or, sur les marchés, depuis l'élection de Donald Trump le 8 novembre, les taux sont nettement remontés. Tout mouvement de la part de la BCE renforcerait donc le resserrement des conditions de financement pour les entreprises. Le risque serait alors que les entreprises réduisent leurs projets d'investissement pour faire face à la hausse des prix énergétiques et que les perspectives de croissance des prix ne suffisent pas à justifier cette hausse des taux. Comme, au reste, la BCE ne dispose pas d'un soutien budgétaire franc, comme l'a reconnu la Commission européenne qui a souligné récemment que, si rien n'était fait (ce qui devrait être le cas), l'effet budgétaire sur la croissance serait « neutre » et que le plan Juncker a toujours aussi peu d'impact, elle ne peut réduire le seul soutien de fait à la demande européenne qui est sa politique d'assouplissement quantitatif. Que ce soutien soit réduit en efficacité ne change rien à l'affaire : il faut maintenir ce filet de sécurité.

Délicat équilibre

Les observateurs tablent donc sur un maintien des rachats dans l'immédiat à 80 milliards d'euros mensuels. Il est possible même que Mario Draghi annonce quelques mesures d'extension, notamment dans le temps. En théorie, le QE doit s'achever en mars prochain. Il est inenvisageable qu'il en soit ainsi et on peut tabler sur une prolongation de six mois à un an, peut-être avec l'option d'une réduction progressive des rachats. « Plus lentement pour plus longtemps », résument les économistes de Bank of America-Merrill Lynch. Parallèlement, il pourrait y avoir également une annonce, si on en croit Frederik Ducrozet, observateur de la BCE chez Pictet à Genève, une modification de la nature des rachats avec plus de flexibilité dans les rachats de titres souverains. Cette option est cependant très contestée outre-Rhin où on y voit un danger de « socialisation » des dettes. Mario Draghi devra trouver un moyen de « contrôler » cette flexibilité.

Le président de la BCE va donc devoir trouver les mots justes pour empêcher toute anticipation des marchés d'une remontée forte des taux, tout en laissant ouverte la voie à la réduction progressive du QE. Difficile équilibre.