La nervosité des investisseurs est de plus en plus palpable sur les marchés financiers mondiaux. Les craintes de guerre commerciale sont citées comme le principal risque pour les marchés par 60% des gérants d'actifs dans la dernière enquête mensuelle de Bank of America Merrill Lynch qui vient d'être publiée ce mardi 17 juillet, alors qu'ils n'étaient que 30% le mois dernier. Leur aversion au risque les incite à des arbitrages géographiques et sectoriels importants, principalement au profit des actions américaines et des valeurs technologiques, au détriment des actions de la zone euro.

Le géant BlackRock, le leader mondial de la gestion d'actifs avec 6.290 milliards de dollars d'actifs gérés pour le compte d'investisseurs du monde entier, a ses convictions sur la direction que pourraient prendre les marchés d'ici à la fin de l'année. « Le risque politique est de retour en Europe », analyse la cheffe stratège en gestion diversifiée et directrice générale au BlackRock Investment Institute, Isabelle Mateos y Lago. Elle nous décrypte les risques, les actifs à privilégier et les points de vigilance à surveiller.

LA TRIBUNE - Les marchés semblent suspendus à la montée des tensions commerciales. C'est ce que vous appelez un « équilibre instable » ?

ISABELLE MATEOS Y LAGO - Nous sommes effectivement dans une situation d'équilibre instable entre un paysage macro-économique qui reste très sain et les craintes de guerre commerciale généralisée. Cela pourrait durer un certain temps. Nous avons connu un premier round de tensions commerciales avec les taxes américaines sur l'acier et l'aluminium, suivies des taxes à 25% sur les 34 milliards de dollars d'importations chinoises, puis un deuxième round avec l'annonce de taxes potentielles sur 200 milliards de dollars d'importations supplémentaires. Nous entrons potentiellement dans un troisième round, contre l'Europe avec la menace de taxes sur les importations d'automobiles. Nous suivons ceci de très près car si la balance venait à pencher du côté négatif, nous pourrions avoir de mauvaises surprises.

Nous regardons de près aussi les publications de résultats du deuxième trimestre. Pour l'instant, les tensions commerciales n'ont pas eu d'impact, mais nous écouterons attentivement les perspectives dressées par les entreprises. Si elles se montrent plus prudentes, nous serons peut-être moins optimistes.

Pourquoi conseillez-vous d'investir dans les marchés émergents, qui sont les plus exposés à la guerre commerciale ?

Les marchés émergents ont clairement sous-performé depuis le début de l'année et sont tombés à un niveau de prix attractif. Or nous pensons qu'il n'y a pas de raisons structurelles à cette sous-valorisation. Ceci dit, tous les marchés émergents ne se valent pas, nous privilégions l'Asie qui est plus robuste en termes de balance des paiements, moins vulnérable à un renforcement du dollar, mais également moins exposée aux risques politiques que les pays d'Amérique latine ou de la zone EMEA (Europe, Moyen-Orient, Afrique). Des réformes structurelles sont en cours en Asie, où les perspectives restent meilleures. Nous regardons de près ce qu'il se passe en Chine mais nous ne croyons pas à un ralentissement sérieux.

Notre scénario de base est que les marchés émergents devraient bien performer, tout comme les actifs à risque plus généralement, notamment les actions. Cependant, dans un scénario d'escalade de la guerre commerciale, ces marchés seraient effectivement plus vulnérables. C'est la raison pour laquelle nous privilégions les actifs de qualité, dont le bilan n'est pas trop endetté.

Vous conseillez de surpondérer les actions américaines, alors que le Nasdaq a récemment inscrit un nouveau record. Les valorisations ne sont-elles pas déjà élevées ?

Les marchés américains sont traditionnellement plus chers que les autres. Certes, nous sommes en fin de cycle, mais il reste encore un peu de stimulus budgétaire, et nous nous plaçons dans un horizon à six mois, d'ici à la fin de l'année. Les perspectives de croissance des entreprises américaines sont très fortes, le double de celles des européennes.

Les marchés financiers sont souvent en proie à plus de fébrilité et de volatilité pendant l'été. Faut-il redouter un nouveau krach ou mini-krach comme en février ?

Il est vrai qu'il y a toujours moins de liquidité au cours de l'été, ce qui rend les marchés plus sensibles à toute mauvaise nouvelle. Le niveau de liquidité a d'ailleurs déjà baissé. En février, l'incident était différent : les niveaux de valorisation étaient un peu stratosphériques et des montants énormes, et des fonds s'étaient accumulés dans des instruments pariant sur une baisse continue de la volatilité, ce qui a causé un choc sur les marchés. On revoit aujourd'hui des fonds qui cherchent à « shorter » la volatilité [parier sur la baisse de la volatilité, ndlr]. Depuis février, on observe que les marchés réagissent plus fortement aux mauvaises nouvelles, qu'elles viennent des entreprises ou qu'elles soient macroéconomiques. Les procédures en cours sur les futurs droits de douanes américains pourraient nous porter vers la fin août. Il y a un risque de forte réaction si cela aboutit.

Avec les technologiques, vous recommandez le secteur de l'énergie. Le cours du pétrole n'a-t-il pas déjà beaucoup augmenté en un an ?

Plusieurs événements ont beaucoup soutenu les prix du pétrole. Les nouvelles sanctions contre l'Iran ont provoqué une baisse importante de l'offre et le Venezuela a connu des difficultés de production, ce qui a accentué le déséquilibre du marché. Nous nous attendons à un cours du pétrole oscillant entre 70 et 80 dollars d'ici à la fin de l'année.

Nous conseillons plutôt de jouer les valeurs du secteur de l'énergie que directement le pétrole lui-même, car elles ont encore de la marge de progression.

Les craintes sur la normalisation des politiques monétaires semblent être passées au second plan avec la guerre commerciale. Est-ce justifié ?

Si les craintes sont moindres, c'est surtout parce que les banques centrales ont plutôt bien communiqué sur la façon dont elles sortiront des politiques accommodantes. En particulier, la Banque centrale européenne (BCE) a apporté beaucoup de visibilité à douze mois sur la sortie du « quantitative easing », ce qui est assez inhabituel et a permis de calmer les craintes. La Réserve fédérale américaine évolue de son côté sur un sentier plutôt prévisible. Même les membres les plus « dovish »  [prônant le soutien de l'économie par la baisse des taux et la politique accommodante, ndlr] de la Fed reconnaissent que l'économie américaine va très bien et qu'il convient de retirer ce qu'il reste d'accommodant à la politique monétaire.

Une question se pose aujourd'hui : comment les banques centrales s'adapteront-elles à la guerre commerciale ? Des membres de la Fed ont fait de brèves allusions au sujet, mais il n'y a pas eu d'action prise à ce stade. Si de nouveaux rounds de droits de douane étaient décidés, la Fed pourrait être amenée à modifier ses prévisions économiques. L'autre levier d'action serait de déclarer plus tôt que prévu la fin du « dégraissage » du bilan de la Fed, que le marché anticipe vers la première moitié de 2019. En gardant un bilan d'une taille plus élevée, la Fed aiderait à desserrer les conditions financières des entreprises, si leur prime de risque est affectée par le dollar plus fort.

Vous vous montrez pessimiste sur l'Europe, pourquoi ?

Nous étions optimistes sur la croissance économique européenne jusqu'à la fin de l'année dernière. Puis il y a eu le trou d'air au premier trimestre, même si l'on a vu depuis des signes de stabilisation. Il apparaît cependant clairement qu'il n'y aura pas de rebond très fort de la croissance par rapport à l'an dernier et que nous resterons à des niveaux inférieurs à 2%, ce qui est supérieur au potentiel de croissance de la zone et devrait aider malgré tout à réduire le chômage. Mais en relatif, en comparaison des autres zones, notre conviction est moins forte sur l'Europe et nous conseillons de réduire l'exposition de son portefeuille à la région.

En outre, le risque politique est de retour en Europe. Le gouvernement italien a remis en cause l'irréversibilité de l'euro, soufflant le chaud et le froid. Même si le risque est faible, cela nous conduit à être plus prudents sur les actifs européens. Ce risque apparaît dans la prime de risque des actifs italiens, qui a augmenté de 80 points de base, mais il n'est pas forcément pris en compte dans les valorisations des actifs des pays périphériques notamment. Nous regarderons de près en septembre les annonces budgétaires du gouvernement italien, dont le programme (flat-tax, revenu minimum garanti) coûtera cher, et l'analyse qui en sera faite par les agences de notation.

Ne devient-il pas de plus en difficile de trouver du rendement sur les marchés ?

Nous constatons un grand écart entre la robustesse des chiffres des entreprises et le rendement des marchés, qui sont maigres, voire négatifs, en dehors de l'énergie. Malgré l'environnement porteur et la croissance très saine des revenus des entreprises, les marchés ont perdu leur entrain, du fait de l'influence délétère des incertitudes macroéconomiques et géopolitiques. Notre scénario est que ces incertitudes vont finir par s'atténuer d'ici à la fin de l'année et le rendement des actions pourrait regagner du terrain. Ce n'est pas impossible : ce ne serait pas la première fois que les États-Unis prennent des mesures commerciales agressives puis les retirent. Richard Nixon dans les années 1970 et Ronald Reagan au début des années 1980 avaient procédé au désarmement commercial au bout de six mois après avoir obtenu ce qu'ils voulaient. Les objectifs de la présidence américaine actuelle ne sont toutefois pas très clairs pour l'instant.

Propos recueillis par Delphine Cuny

Delphine Cuny

18 Juill 2018, 7:30

Partager :