Les banquiers centraux s'enorgueillissent parfois d'être ennuyeux. Pas Mario Draghi. Il y a deux ans, en juillet 2012, le président de la Banque centrale européenne avait créé la surprise en annonçant sa volonté de faire « tout le nécessaire » pour sauver l'euro. Les effets de cette annonce furent spectaculaires. Et voici qu'au mois d'août, Draghi a profité du rassemblement annuel des plus grands banquiers centraux à Jackson Hole, dans le Wyoming, pour lancer un nouveau pavé dans la mare.

Le risque de faire trop peu

Cette fois-ci plus analytique, le récent discours de Draghi s'est révélé tout aussi audacieux. Le président de la BCE a choisi son camp dans le débat sur les politiques les plus appropriées de réponse à la stagnation que connaît aujourd'hui la zone euro. Il a souligné qu'en parallèle de réformes structurelles, il était nécessaire d'appuyer la demande globale, et ajouté qu'en la matière, le risque de faire trop peu était clairement inférieur au risque de trop en faire.

Draghi a confirmé que la BCE était prête à apporter sa contribution à la demande globale, et a évoqué les achats d'actifs, ou assouplissement quantitatif, comme des outils nécessaires dans un contexte où anticipations d'inflation sont désormais à un niveau inférieur à l'objectif officiel des 2%.

Surprise: Draghi défend la relance budgétaire

A la surprise générale, le président de la BCE a ajouté qu'il y avait place pour une orientation budgétaire plus expansionniste dans de la zone euro dans son ensemble. Pour la première fois, il a souligné que par rapport aux États-Unis, au Royaume-Uni, et au Japon, la zone euro avait souffert du manque de disponibilité et d'efficacité de la politique budgétaire. Des lacunes que Draghi a attribué non pas à la préexistence d'importantes dettes publiques, mais au fait que la BCE n'avait pas été en mesure de procurer aux autorités budgétaires un filet de sécurité en matière de financement et de les préserver ainsi des risques de perte de confiance sur les marchés. Il a enfin appelé à une discussion sur l'orientation budgétaire globale de la zone euro entre les États membres participant à la monnaie unique.

Trois tabous brisés

Ce faisant, Draghi a brisé pas moins de trois tabous. Il a tout d'abord fondé son raisonnement sur la notion hétérodoxe d'une combinaison de politiques associant mesures monétaires et mesures budgétaires. Deuxièmement, il a explicitement fait référence à une orientation budgétaire d'ensemble, alors que l'Europe avait toujours exclusivement abordé la situation budgétaire pays par pays. Troisièmement, son affirmation selon laquelle l'impossibilité pour la BCE d'agir en tant que prêteur en dernier ressort pour les Etats a un coût élevé - parce qu'elle rend ces derniers vulnérables, et restreint leur espace budgétaire - contredit le principe selon lequel la banque centrale ne doit pas aider les emprunteurs souverains.

Un discours qui en dit long sur l'inquiétude sur la situation économique

Le fait que Draghi ait choisi de se confronter à l'orthodoxie au moment même où la BCE a besoin de soutiens à ses propres initiatives, en dit long sur son inquiétude quant à la situation économique dans la zone euro. Son message est que le système de politique économique tel qu'il fonctionne actuellement n'est pas adapté aux défis que doit affronter l'Europe, et que de nouveaux changements politiques et institutionnels s'avèrent nécessaires.

Une option devenue consensuelle

La question est maintenant de savoir si - et, dans l'affirmative, comment - cette audace conceptuelle se traduira en action politique. Il y a de moins en moins de doutes quant aux bienfaits d'une initiative d'achat d'actifs de la part de la BCE. Longtemps considérée comme trop hérétique pour pouvoir être envisagée, cette option est peu à peu devenue plus consensuelle. Elle impliquera un certain nombre de difficultés sur le plan opérationnel, dans la mesure où la BCE, contrairement à la Réserve fédérale, ne peut compter sur un marché des obligations unifié et liquide, et son efficacité demeure incertaine. Il est néanmoins fort probable qu'elle va être entreprise.

Sur la politique budgétaire, les attentes de Draghi risquent d'être déçues

D'un autre côté, il faut s'attendre à ce que la politique budgétaire ne soit pas à la hauteur des attentes de Draghi. Il n'y a pas d'accord en Europe quant à l'idée d'une orientation budgétaire d'ensemble, et le filet de sécurité susceptible d'être apporté par la BCE aux États souverains est réservé aux seuls pays acceptant de s'engager sur un programme d'actions négocié. Même ce soutien conditionnel dans le cadre du fameux programme des opérations monétaires sur titres (OMT) de la BCE a d'ailleurs suscité l'opposition de la Bundesbank et de la Cour constitutionnelle allemande.

Comment conduire une politique budgétaire commune sans budget commun?

Ainsi l'initiative de Draghi sur ce front ne doit-elle pas seulement être interprétée comme un appel aux actes. Elle est également - et peut-être encore davantage - une invitation à la réflexion sur le système de politique économique de la zone euro. La question est la suivante : comment la zone euro peut-elle définir et mettre en œuvre une politique budgétaire commune si elle ne dispose pas d'un budget commun ?

L'expérience internationale enseigne que la coordination volontaire n'aboutit qu'à de piètres résultats. La relance de 2009 a été un épisode exceptionnel : des chocs comme celui qui a suivi la faillite de Lehman Brothers - soudains, extrêmement défavorables, et fortement symétriques - ne se produisent que quelques fois par siècle. Tous les États se sont alors retrouvés confrontés à un même problème, partageant tous la crainte de voir l'économie mondiale sombrer dans la dépression.

L'Allemagne n'a pas l'intention de mobiliser ses marges d'action budgétaire au bénéfice de ses voisins

Malgré le sérieux de la situation, l'Europe est actuellement confrontée à un problème différent : un vaste sous-ensemble d'États qui n'ont pas une marge de manœuvre budgétaire suffisante pour agir, et seraient par conséquent incapables de soutenir la demande. Et si l'Allemagne, qui se porte beaucoup mieux que quiconque, dispose d'une marge d'action budgétaire, elle n'entend nullement la mobiliser au bénéfice de ses voisins.

S'il s'agit de mettre en œuvre une action commune, un mécanisme spécifique sera nécessaire pour l'engager. On peut penser à une procédure de décision conjointe, qui, sous certaines conditions, exigerait l'approbation des lois budgétaires par le parlement national ainsi que par une majorité d'États partenaires (ou encore par le Parlement européen).

Un "permis de déficit échangeable"?

On peut aussi penser à mécanisme inspiré par les « permis de déficit échangeables » imaginés par Alessandra Casella de l'Université de Columbia. Dans cette hypothèse, les États se verraient attribuer une autorisation de déficit en fonction de l'orientation globale souhaitée, tout en étant libres de procéder à des échanges ; un État désireux d'afficher un moindre déficit pourrait alors céder son permis à un autre pays souhaitant pour sa part présenter un déficit plus élevé. De cette manière, l'orientation globale pourrait être atteinte, tout en satisfaisant aux différentes préférences nationales.

Tout mécanisme de ce type est voué à soulever un ensemble de questions. Pour autant, le simple fait que l'acteur en charge de l'euro soulève aujourd'hui cette problématique nous indique combien l'architecture de la monnaie unique demeure en constante évolution.

Il y a quelques mois, le consensus était que l'heure de repenser l'architecture de l'euro était passée, et qu'il s'agissait pas conséquent de vivre avec la construction héritée des réformes de ces dernières années. Ce n'est plus le cas aujourd'hui. Il faudra du temps pour qu'un accord soit atteint et que des décisions soient prises, mais les discussions sont bel et bien vouées à reprendre. Nous ne pouvons que nous en réjouir.

Traduit de l'anglais par Martin Morel

Jean Pisani-Ferry est professeur à la Hertie School of Governance de Berlin et Commissaire général à la stratégie et à la prospective à Paris. Il a été directeur du think tank économique Bruegel.

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