Alors que la théorie économique classique repose largement sur la rationalité des individus sur les marchés financiers, l'observation de la réalité ne valide pas cette hypothèse. En effet, le processus de formation des prix des actifs financiers repose également sur de nombreux paramètres psychologiques.

Comment se comportent les individus sur les marchés financiers ? Les individus rationnels sont-ils plus performants ? Ou au contraire, l'irrationalité, qui se définit par des anticipations qui ne sont pas parfaitement alignées avec les indicateurs économiques et financiers, est-elle un facteur de succès ?

La réflexion sur la formation des prix des actifs

Ces problématiques sont redevenues cruciales depuis l'avènement de la crise financière en 2008 et la persistance de la volatilité au sein des marchés financiers. Ce phénomène a ainsi conduit de nombreux chercheurs et économistes à s'interroger sur le processus de formation des prix des actifs, afin de mieux cerner les fortes variations observées sur les marchés. Cette interrogation, loin d'être nouvelle, a été théorisée à de multiples reprises dans la littérature économique.

Les néoclassiques font fausse route

Ainsi, dans la théorie néoclassique, les individus sont cohérents dans la durée dans leurs anticipations et dans leurs prises de décision, l'information des marchés est efficiente, partagée par tous les individus et conduit alors à des anticipations identiques et rationnelles pour tous les acteurs du marché. Or, dans la réalité, ces hypothèses ne sont pas vérifiées. Il n'y a qu'à voir les divergences d'opinions entre analystes financiers ou le large spectre des prévisions des économistes pour s'en convaincre alors même qu'économistes ou analystes ont souvent accès aux mêmes sources d'information.

L'école de pensée néoclassique n'a jamais nié la possibilité de telles divergences, mais pour aussitôt les minimiser sur la base d'un argument en apparence sans appel : les individus irrationnels, s'ils existent, sont « éliminés » du marché par les rationnels, car ces derniers sont plus performants et profitent de l'irrationalité des irrationnels pour accaparer ainsi progressivement toutes les richesses ce qui conduit a une réduction du poids des irrationnels (voire à leur disparition) dans le processus de formation des prix.

À moins que devant le succès des rationnels, les irrationnels ne se mettent à calquer sur eux leur comportement, adoptant ainsi à leur tour un comportement rationnel. En clair, chez les néoclassiques, les individus irrationnels n'ont pas d'incidence sur les marchés et l'on peut donc raisonner comme s'ils n'existaient pas lorsque l'on souhaite analyser les fluctuations des marchés.

Les irrationnels ont une forme de rationalité

Toutefois, les arguments des néoclassiques mentionnés plus haut contiennent deux limites majeures. Premièrement, les processus d'élimination par réduction de l'impact ou par mimétisme évoqués plus haut pourraient prendre des centaines d'années à se matérialiser. À titre d'exemple, on peut citer les fumeurs ou les conducteurs à risques qui ont une probabilité plus forte de mourir prématurément par rapport à « des individus rationnels », mais cela n'empêche pas d'autres personnes de suivre ces mêmes pratiques « irrationnelles ». Quant à la seconde limite, elle est apportée dans notre article : la menace d'élimination n'est pas nécessairement suffisante pour pousser les individus irrationnels vers la rationalité. De manière imagée, une vie plus courte peut être plus gratifiante qu'une vie plus longue. C'est le « Live fast, die young » des années 60.

Ici, la métaphore avec le mode de vie pratiqué par certaines stars du rock'n'roll ou du cinéma peut s'avérer pertinente : ils peuvent avoir des habitudes plus risquées nuisant à leur santé et réduisant leur espérance de vie, mais leur vie relativement courte est considérée par beaucoup comme plus intense. Dans le cadre des marchés financiers, à partir d'un modèle dynamique composé de deux groupes d'individus (rationnels et irrationnels) - qui recherchent la maximisation de leur bien-être - nous avons obtenu des résultats qui font écho à cette métaphore et qui constituent un point de rupture avec la théorie néoclassique.

Ainsi, dans notre modèle, les individus irrationnels sont ceux qui obtiennent les meilleurs résultats sur les marchés financiers. Et les comportements irrationnels pourraient alors persister même si (ou surtout si) les individus irrationnels comparent régulièrement leurs performances avec celles des individus rationnels.

Les irrationnels ont intérêt à le rester

Nos travaux montrent que, dans certaines situations, les individus irrationnels sont plus enclins à maintenir leur comportement car ils obtiennent de meilleurs résultats que les individus rationnels. Ces conclusions resteraient identiques, si les irrationnels comparaient leur situation avec celle qu'ils auraient eue s'ils avaient adopté des anticipations rationnelles ou s'ils avaient soudainement l'opportunité d'échanger leur allocation d'actif optimale contre celle des individus rationnels.

Ces résultats sont importants, car ils démontrent qu'il peut parfois être rationnel d'être irrationnel et que l'irrationalité et la divergence d'opinions ont toute leur place dans la modélisation des marchés. Or lorsque l'on observe un modèle composé d'individus irrationnels et hétérogènes et un modèle composé d'individus ayant tous les mêmes anticipations, il ne se passe pas du tout la même chose même si l'on suppose que les anticipations sont en moyenne les mêmes dans les deux modèles. Les prix d'équilibre dans les deux modèles sont différents.

Dans le modèle avec des anticipations hétérogènes, tout se passe comme s'il existait un facteur de risque supplémentaire, la volatilité est plus forte et les prix sont plus élevés en raison de l'apparition d'une prime de risque résultant de l'hétérogénéité des individus irrationnels. Cette hétérogénéité joue le rôle d'un facteur de risque additionnel.

Dans de telles conditions, l'hétérogénéité potentielle des individus doit être prise en compte dans les modèles de fixations des prix. Et cette hétérogénéité prend sa source dans des comportements décrits et analysés par la littérature en psychologie et plus récemment en finance comportementale alors qu'ils ne sont pas pris en compte dans la théorie néoclassique.

Les travaux actuels en finance comportementale apportent ainsi des éclairages nouveaux sur le fonctionnement des marchés financiers et le processus de formation des prix. Pour notre part, nos travaux intègrent ces paramètres psychologiques dans un modèle d'inspiration néoclassique pour l'enrichir et construire un pont entre théorie néoclassique et finance comportementale.

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 Par Elyès Jouini, Professeur de mathématiques, Université Paris Dauphine - PSL
La version originale de cet article a été publiée sur The Conversation

Cet article, adapté d'un texte des Cahiers Louis Bacheliers, est publié dans le cadre du partenariat avec l'Institut Louis Bachelier.