Vous souvenez vous des PIGS ? Sous cet acronyme moqueur, on retrouvait quatre pays -le Portugal, l'Irlande, la Grèce et l'Espagne dont l'ampleur des déséquilibres budgétaires avait poussé les investisseurs à bouder leur dette publique, et de ce fait amené ces pays au bord du défaut de paiement, voire au défaut partiel pour la Grèce.

Pour les aider à traverser cette vraie « vallée de la mort », la Commission Européenne avait consenti un vaste programme d'aides financières, conditionnées à la mise en œuvre dans ces pays de programmes d'austérité budgétaire visant le retour rapide à un excédent budgétaire primaire, ainsi que des reformes structurelles, visant notamment une plus grande flexibilité du marché du travail.

La rigueur et la réforme ont aggravé la situation, dans un premier temps

Dans un premier temps, la rigueur et la reforme structurelle ont sûrement aggravé les conséquences de la crise budgétaire, d'autant plus que l'euphorie des bulles financées par l'argent facile n'était plus là. Cette aggravation est une conséquence normale de l'arrêt du soutien artificiel à la demande. Du jour au lendemain, le pays doit faire face à l'ampleur de son manque de compétitivité et ne peut plus esquiver un ajustement structurel douloureux amenant, à court terme, faillites et licenciements. Il n'est pas étonnant, dès lors, que depuis trois ans, les démagogues de tous bords ont réclamé l'abandon de ces politiques, capitalisant sur la détresse des victimes de la crise et de sa cure pour gonfler leur capital électoral. Ces stratégies sont vieilles comme la démocratie. On trouvera toujours des irresponsables promettant la bière gratuite pour le lendemain de l'élection ainsi que la corde pour les « exploiteurs ».

Dans ce contexte, la publication des taux de croissance de la Zone Euro au 4ème trimestre 2014 a dû être particulièrement irritante pour ces démagogues de la non-reforme. En effet, les PIGS, au secours desquels ils comptaient voler, enregistrent des taux de croissance nettement supérieurs au reste de la Zone Euro et particulièrement aux pays qui tergiversent sur la mise en œuvre de réformes. Si la croissance du quatrième trimestre 2014 (T4)  par rapport au T4 2013 n'est que de 0.2% en France ou -0.5% en Italie, elle est de 0.7% au Portugal, de 1.3% en Grèce, de 2.0% en Espagne et de 4.1% en Irlande ! Ce dernier pays, qui avait bénéficié d'une aide de 85 milliards d'euros, a entrepris entre 2010 et 2012 un programme sévère d'austérité, avec des coupes drastiques dans les salaires des fonctionnaires publics (-14%), des réductions massives d'emplois publics (10%), des réductions des bénéfices sociaux (-8%). Il est le premier de ces pays en détresse financière à être retourné sur le marché financier en 2012. Dès 2011, sa croissance était redevenue positive, malgré l'austérité. Le taux de chômage de l'Irlande reste élevé à 10% mais il est en forte chute d'une année à l'autre.

Un bon niveau de compétitivité retrouvé

Grâce aux reformes structurelles, ces pays ont retrouvé un bon niveau de compétitivité qui dynamise leurs exportations. Le retour à la stabilité budgétaire combiné à la nouvelle orientation de la BCE, qui a accepté l'idée d'un soutien direct aux gouvernements des pays qui auraient des difficultés à financer leurs dettes - fait que les taux d'intérêt nominaux atteignent des planchers historiques, et favorisent l'investissement et la consommation. La croissance naturelle retrouvée, la demande intérieure devrait augmenter, et les gouvernements en Irlande, Espagne et Portugal ont indiqué que les mesures d'austérité pouvaient maintenant être relaxées. Comme nous l'écrivions récemment dans ce journal, le cas de la Grèce est particulier, dans la mesure ou les démagogues de Syriza ont pris le pouvoir et sont en train de détruire les acquis des gouvernements précédents. Après une croissance de 0.7% au T3 2014, la croissance trimestrielle de la Grèce est de -0.4% au T4 en glissement trimestriel.

La zone euro n'est plus le boulet de la planète

Moins flamboyante que celle des PIGS, la croissance moyenne de la Zone Euro (T4 2014 comparé au T4 2013) de 0.9%, faible mais positive, est malgré tout une bonne nouvelle pour l'économie mondiale. La Zone Euro n'est plus le boulet de la planète et repart lentement ce qui va contribuer à la croissance des autres zones économiques. Les prévisions de la BCE sont de + 1,5% en 2015 et +1,8% en 2016. C'est faiblard, mais la crise est terminée.

Ce renouveau de la Zone Euro tient à plusieurs facteurs : la réforme structurelle dans les pays qui ont eu le courage de l'entreprendre, les politiques d'assainissement budgétaire à même de restaurer la confiance des investisseurs, la politique monétaire appropriée avec la baisse de l'euro, et enfin la baisse du prix du pétrole, si elle est durable. Le Quantitative Easing lancé par Mario Draghi est rentré en phase active lundi 9 mars avec les premiers achats de titres. Les taux d'intérêt des Bons d'Etat à 10 ans de pays comme l'Italie et l'Espagne ont atteint dès mercredi respectivement 1,22% et 1,17% et le prix de l'euro est tombé à 1,05 dollars soit le niveau le plus faible depuis 12 ans.

La nouvelle politique monétaire sera peu efficace pour les économies peu compétitives

L'injection massive de liquidité dans une économie compétitive ayant beaucoup de projets d'investissement à mener et bénéficiant d'un gain de compétitivité à l'export via la dépréciation est de nature à tirer la croissance. En revanche, cette politique monétaire ne pourra avoir que des effets beaucoup plus limités dans les économies peu compétitives dans lesquelles les entreprises ont peu de projets d'investissements. Dans ces pays, elle pourra même alimenter des bulles financières. De même, les gains provenant de la dépréciation de l'euro auront un effet de levier beaucoup plus faible dans les économies moins compétitives concurrencées par les exportations des pays plus compétitifs. Les bénéfices à l'exportation venant des gains de compétitivité réalisés par un pays comme l'Espagne vont se faire en partie au détriment des exportateurs Français et Italiens.

 Quelles réformes en France?

La situation est donc bien compliquée pour l'Italie et la France. Ces deux pays vont certes bénéficier de l'embellie de la Zone Euro et vont être tractés par la reprise. En France, François Hollande est déjà en train de vendre la reprise à venir. Cette reprise sera néanmoins une occasion manquée pour le gouvernement qui n'a pas osé faire de réforme structurelle en 2012, au moment où la situation économique de l'Europe aurait pleinement justifié sa démarche. L'audace réformatrice du gouvernement s'est limitée au marché des autocars et aux notariats, deux segments qui ne sont pas les causes du ralentissement et qui ne seront pas non plus les locomotives de la reprise. En revanche, le QE arrive à point nommé pour Matteo Renzi et devrait accélérer l'impact des réformes que l'Italie vient tardivement de prendre, mais mieux vaut tard que jamais. Pour la France, il est à craindre qu'il n'y aura pas de réforme.