Gueule de bois pour les brasseurs européens

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L'Europe en berne. Les brasseurs européens ont longtemps été considérés comme des valeurs défensives. Mais ces groupes ont mangé leur pain blanc. Car désormais, l'heure est aux vaches maigres sur les marchés d'Europe occidentale. La demande est en effet en baisse constante. La concurrence du vin, considéré comme plus "tendance", et le développement des politiques de santé publique sont pour beaucoup dans cette évolution. Morgan Stanley relève un autre facteur : le vieillissement de la population. Selon le bureau d'études, les "jeunes consommateurs", notamment les 15-29 ans, "consomment plus". Or, cette population devrait baisser fortement au cours de la décennie à venir : -5% en France, -25% en Italie et -30% en Espagne. La conséquence de cette érosion des marchés est double. D'abord, la guerre des prix est féroce. Afin de relancer les volumes, les brasseurs ont en effet baissé leurs prix. L'exemple le plus flagrant de ce phénomène est certainement l'Europe du Nord. En Norvège, le prix moyen des bières a baissé de 30% depuis le début de 2003. Sur l'ensemble de la Scandinavie, Credit Suisse First Boston s'attend à une baisse de 10% des prix au deuxième semestre. Mais le phénomène est également très présent en France et au Royaume-Uni. Deuxième effet, l'augmentation des dépenses de promotion. Pour inciter les consommateurs à revenir vers la boisson houblonnée, les brasseurs tentent de se lancer dans de grandes campagnes de publicité. Là encore, et dans un marché soumis à des baisses de prix, les profits en sont pénalisés.Du coup, l'exposition aux marchés où la guerre des prix fait rage est un élément de différenciation parmi les valeurs. Le brasseur danois Carlsberg, par exemple, subit la pression de la guerre des prix en Scandinavie (40% de son chiffre d'affaires 2002), mais aussi au Royaume-Uni (22% des ventes en 2002). Du coup, Morgan Stanley a réduit ses prévisions de marge opérationnelle pour Carlsberg, considérant que "les efforts de réductions de coûts sont occultés par les baisses de prix". Quant à ceux qui sont également exposés à ces marchés, mais qui refusent de baisser leurs prix, la sanction est immédiate : des pertes importantes de parts de marché. Ainsi, le brasseur anglais Scottish & Newcastle, leader en France avec Kronenbourg, a refusé de se lancer dans la guerre des prix et n'a réduit ses prix de vente "que" de 2,7% en moyenne. Du coup, au troisième trimestre, le groupe n'a pas su profiter de la "bonne" saison estivale : ses ventes n'ont progressé dans l'Hexagone que de 6% dans un marché en hausse de 9%. S&N a d'ailleurs perdu des parts de marché un peu partout en Europe de l'Ouest : au Royaume-Uni, en Grèce, en Finlande... Là encore, les analystes sont plutôt tentés de rester à l'écart du titre. Les Etats-Unis sans vigueur. Le salut viendrait-il alors des Etats-Unis ? Parmi les grands brasseurs européens, seul Carlsberg est resté à l'écart du premier marché mondial. Heineken en revanche y est fortement implanté, avec près du quart de son chiffre d'affaires réalisé au pays de l'Oncle Sam. Pour autant, la problématique du marché américain n'est pas réellement différente de celle du Vieux continent. Ainsi, en 2002, le chiffre d'affaires du secteur est en baisse alors qu'il progressait de 10% un an plus tôt. Certes, un certain frémissement s'est fait sentir ces derniers mois et surtout les prix restent orientés à la hausse (+2,5% sur un an en octobre). Mais les analystes sont sceptiques, car pour gagner des parts de marché, là aussi l'argument des prix est d'importance. Heineken ne compte ainsi faire progresser ses prix que de 1,5% outre-Atlantique cette année, soit au niveau du taux d'inflation américain. Et la bataille des prix menace. Une étude de Morgan Stanley auprès de consommateurs américains montre en effet que 61% d'entre eux seraient prêts à acheter des bières importées, n'était le prix élevé de ces produits. Les brasseurs pourraient donc également être tentés de baisser leurs prix. Il est donc peu probable que les Etats-Unis apparaissent comme un relais crédible de croissance à court ou moyen termes. D'autant que la faiblesse du dollar pèse lourdement dans les comptes des brasseurs présents outre-Atlantique, particulièrement sur ceux de Heineken. Merrill Lynch estime ainsi que chaque baisse de 5% du dollar coûte 1,6% de croissance au bénéfice par action du brasseur néerlandais. Du coup, en septembre et en octobre, Morgan Stanley, puis Merrill Lynch, ont dégradé leurs recommandations sur le titre. Face à la déprime de ces deux marchés traditionnels, rien d'étonnant à ce que les brasseurs du Vieux continent soient à la peine en Bourse. Depuis le début de l'année, leurs performances sont nettement inférieures au benchmark européen, l'Eurostoxx 50. Ainsi, alors que ce dernier a progressé de 5,5%, Interbrew a cédé 6%, Heineken 18,3%, Carlsberg 20,6% et S&N 22,9%. Et ce n'est pas tout, les principales sociétés de Bourse sont assez négatives sur les valeurs du secteur. Comme les consommateurs, les investisseurs semblent donc délibérément bouder la bière. Il est vrai que les solutions proposées par les sociétés restent peu convaincantes. Le salut par la taille. Pour faire face à la régression du marché européen, les brasseurs ont développé une stratégie classique de croissance externe. Une stratégie évidente compte tenu de la faible concentration dans plusieurs régions, notamment sur le premier marché européen, l'Allemagne. L'année 2003 a à nouveau été marquée par de nombreuses opérations de rachat. La plus importante a été l'acquisition de l'autrichien BBAG pour plus de 1,9 milliard d'euros. Parallèlement, Interbrew est devenu le leader du marché allemand avec le rachat en septembre du groupe munichois Spaten pour 477 millions d'euros. Le mouvement semble d'ailleurs voué à se poursuivre. Ainsi, plusieurs informations ont évoqué le rachat de la brasserie du nord de l'Allemagne Holsten par Carlsberg. Et après l'échec de la reprise de Brau und Brunnen (actuellement détenu par HVB) par un fonds américain, les grands brasseurs pourraient bien revenir sur les rangs. Mais cette stratégie est de plus en plus contestée. Car les acquisitions sont de plus en plus chères dans un marché en baisse et ne fournissent pas forcément les relais de croissance attendus. Ainsi, Morgan Stanley estime que le bénéfice par action de Heineken avec BBAG devrait croître de 11% par an entre 2004-2006. Un taux qui reste inférieur de 4 points à celui de la période 1995-2000. Mais le brasseur néerlandais a néanmoins dû émettre un milliard d'euros d'obligations pour financer cette acquisition. Même son de cloche chez Interbrew, où l'achat de Spaten n'aura pas d'impact sur le bénéfice par action en 2004.Les investisseurs ont donc décidé de regarder avec beaucoup d'attention chaque acquisition . La croissance externe pure n'est désormais plus suffisante. Les groupes ont d'ailleurs décidé de changer leur fusil d'épaule et le discours est désormais à la croissance organique et à la réduction des coûts. Le président d'Interbrew, John Brock a été le premier a afficher cette ambition, avec un certain succès puisque le discours a été repris par les directions de Heineken et S&N. Mais il ne s'agit pas pour autant d'abandonner toute ambition d'expansion et de rester à l'écart du mouvement de consolidation du secteur. Dans une étude récente, Fitch indiquait ainsi que la survie des brasseurs à long terme réside dans un équilibre entre acquisitions rentables et croissance organique. A en croire le marché, Heineken et Interbrew sont les plus aptes à réussir ce pari difficile. A l'Est du nouveau ? L'autre axe de développement du secteur, ce sont évidemment les marchés émergents. Les marchés est-européens et asiatiques connaissent en effet un véritable développement avec des perspectives de croissance énormes. Et les brasseurs européens entendent profiter de ce qui apparaît désormais comme un véritable relais de croissance. Ainsi, Carlsberg et S&N sont leaders en Russie avec leur joint-venture BBH et sa marque Baltika. Avec le rachat de BBAG, Heineken a fortement pris pied en Europe centrale et orientale, devenant leader en Hongrie et en Roumanie, notamment. Enfin, Interbrew est également très présent sur le marché russe avec sa filiale Sun. Reste que ces marchés pourraient se révéler moins payants que prévu. Certes, les croissances des ventes en volume sont impressionnantes. Au troisième trimestre, elles ont progressé sur un an de 30% chez Sun et de 12% chez BBH. Mais là aussi se pose avec force la problématique du prix. Globalement, la pression exercé par les brasseurs locaux, notamment ceux conditionnant leurs bières dans des bouteilles en plastique, forcent à des hausses de prix bien inférieures à l'inflation. Chez BBH, les prix n'ont ainsi progressé que de 6% en Russie en rythme annuel, pour une inflation de 12%. Compte tenu de la baisse du rouble et de nombreuses monnaies est-européennes, le bénéfice est donc rapidement perdu et les marges sont mises sous pression. BBH a ainsi forcé Carlsberg à revoir à la baisse ses prévisions de croissance pour 2003. On est donc loin du paradis annoncé voici quelques années. Mais désormais, la mode est à la Chine. Comme dans beaucoup d'autres secteurs, les brasseurs croient beaucoup à l'Empire du Milieu, qui, avec son taux de croissance annuelle de 5 à 6%, est devenu l'été dernier le premier marché mondial. Et comme les brasseurs chinois sont nombreux (plus de 500) et relativement petits, ils attirent les étrangers. En septembre, Interbrew a ainsi déboursé 118 millions d'euros pour devenir le quatrième brasseur chinois après l'achat de Lion Diversified. Une opération bien accueillie par le marché qui y voit un potentiel certes lointain, mais néanmoins réel.L'avenir s'annonce donc délicat pour les quatre brasseurs européens : peu ou pas de relais de croissance, une pression constante sur les prix de ventes et un scepticisme général des marchés. Dans ce contexte, seul Interbrew semble tirer son épingle du jeu. Il est vrai que le groupe belge est parvenu à gagner des parts de marché en Russie, s'est implanté en Chine et a renoncé le premier à une politique d'expansion tous azimuts. De plus, selon CSFB, son ratio cours sur bénéfice par action escompté (PE) pour 2004 est encore faible (13,4 contre 15 pour le secteur), malgré les bonnes performances générales du groupe. D'où un vrai potentiel de croissance de l'action.

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