Le dollar est devenu l'étalon de mesure du risque

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changesLa faiblesse persistante du dollar, qui tutoie ses points bas de quinze mois face aux grandes monnaies, tout en stationnant au-dessous du seuil d'alerte de 1,50 pour 1 euro depuis maintenant sept séances, commence à poser de sérieuses interrogations. Le billet vert réagit négativement aux bonnes statistiques américaines, alors qu'elles devraient lui être favorables, et il a établi une corrélation inverse inédite avec l'or et le pétrole, dont la montée pèse durablement sur sa tenue.S'il est une corrélation qui intrigue particulièrement : c'est celle qui le lie au VIX, l'indice de volatilité du Chicago Board Options Exchange, surnommé l'indice de la peur (voir graphique). Le constat des économistes d'Aurel BGC est sans appel : le coefficient de corrélation entre le taux de change euro-dollar et le VIX, totalement inexistante avant l'aggravation de la crise financière en septembre 2008, s'élève depuis à 82 %, avec tous les effets pervers que cela comporte. Pour Christian Parisot et Jean-Louis Mourier, cette corrélation n'a rien d'un lien de causalité et entraîne un dysfonctionnement des marchés.cercle vicieuxLe dollar, qui ne réagit plus aux déterminants traditionnels des taux de change, n'est plus une devise au sens propre du terme, mais il est devenu un indicateur d'aversion au risque pour les marchés. De sorte que la baisse de l'aversion au risque observée depuis le printemps induit un recul du dollar et de la volatilité sur les marchés. Première conséquence : la baisse du billet vert bénéficie au marché actions américain et le reflux du VIX « est concomitant à la valorisation des indices boursiers ». Deuxième conséquence : la Bourse européenne restant très corrélée à son homologue américaine, le recul du dollar s'accompagne d'une hausse des actions européennes au point que « même les valeurs dollars ne sont plus sensibles au cours du billet vert ». Enfin, le dollar faible s'accompagne aussi de la baisse du risque perçu sur le marché obligataire et le marché des changes au sens large. Or, insistent les économistes, la volatilité est déterminante pour la mise en place de positions de portage, le « carry trade », qui consiste à spéculer sur les écarts de rendement. « Plus le dollar baisse, plus la volatilité diminue, moins les positions de carry trade en dollars sont risquées. » Le dollar faible crée donc un cycle qui s'auto-entretient, et où il est au centre de tous les mouvements. « La baisse de l'aversion au risque qui induit la baisse du dollar et de la volatilité des marchés permet aux investisseurs d'emprunter des dollars à des taux voisins de zéro et de financer des positions risquées, notamment sur les marchés émergents, l'or ou les actions étrangères. »Ce cercle vicieux durera tant que les taux directeurs, à commencer par celui de la Fed maintenu entre 0?% et 0,25 % depuis décembre, resteront à des planchers historiques. Ce cycle infernal, créé par la crise économique et financière la plus sévère depuis les années trente, ne se débouclera que lorsque s'enracineront des anticipations d'inflexion de la politique monétaire des États-Unis.

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