La révolution du 4 septembre de Mario Draghi

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(Crédits : Reuters)
Le 4 septembre 2014 restera incontestablement comme une date capitale dans l'histoire de l'euro. Par Jean-Pierre Vesperini, professeur agrégé des facultés de droit et des sciences économiques

Le 4 septembre 2014, le président Draghi a eu l'intelligence et le courage de mettre fin aux principes qui guidaient jusqu'alors la politique de la BCE, notamment sous la présidence de Jean-Claude Trichet, et qui ont été si néfastes aux intérêts de la France comme à ceux de plusieurs autres pays européens.
Le premier principe qui a été abandonné est celui de l'unanimité des décisions prises par le Conseil des Gouverneurs de la BCE. Traditionnellement, la BCE tenait à souligner que ses décisions étaient prises à l'unanimité pour accréditer cette fiction que la zone euro était un ensemble homogène et que les intérêts de ses membres étaient identiques. Il est clair que cette position était aussi erronée qu'hypocrite. En effet, au fur et à mesure que s'est déroulée l'histoire de la zone euro, la divergence d'évolution des économies qui la composent n'a cessé de s'accentuer et les besoins comme les intérêts de ses membres de se différencier, appelant donc à suivre, non pas à une politique monétaire unique, mais des politiques monétaires distinctes.

 Sous Trichet, une politique favorable à l'Allemagne,

Sous la présidence de Jean-Claude Trichet, la politique monétaire unique a été dans les faits une politique essentiellement favorable au membre le plus puissant de la zone euro, c'est-à-dire à l'Allemagne. Et la référence à l'unanimité n'a été que le paravent cachant le rôle dominant joué par l'Allemagne dans la détermination de la politique monétaire de la BCE. Le 4 septembre 2014, les masques sont tombés : pour la première fois, la BCE a mis en œuvre une politique monétaire objectivement opposée aux intérêts de l'Allemagne et favorable au contraire à ceux de la grande majorité des Etats membres de la zone euro. Le mythe de l'unanimité a volé en éclats.

Les décisions du 4 septembre ont ouvert la voie à une scission de la zone euro

L'Histoire retiendra qu'en mettant clairement en évidence la différence de situation existant entre les pays membres de la zone, plus précisément entre l'Allemagne et les trois autres grands pays (France, Italie, Espagne), en démontrant donc l'impossibilité de mettre en œuvre une politique monétaire unique qui convienne à tous, les décisions du 4 septembre ont ouvert la voie à la scission de la zone euro, qui constitue la seule solution raisonnable pour mettre un terme à la crise dont cette zone est le théâtre.

L'introduction -révolutionnaire- d'une politique de change

Le second principe qui a été abandonné est celui selon lequel la BCE, contrairement aux autres grandes Banques centrales, s'interdit d'avoir une politique de change et laisse les marchés fixer comme ils l'entendent le cours de l'euro contre les autres devises. Le 4 septembre, le président Draghi a clairement fait comprendre que le cours de l'euro était trop élevé à ses yeux et qu'il souhaitait donc le voir baisser. Les marchés ont bien compris son message en faisant immédiatement baisser le cours de l'euro contre le dollar de 1,5 %.

Les raisons de l'hostilité allemande

L'Allemagne était hostile à cette baisse parce qu'elle est contraire à ses intérêts pour au moins quatre raisons. D'abord, étant donné le niveau de gamme de ses produits, l'Allemagne peut supporter un taux de change élevé. D'autre part, son mode de production consistant à importer depuis des pays extérieurs à la zone euro des produits qu'elle assemble sur son territoire avant de les exporter l'incite à avoir un taux de change élevé pour réduire le coût de ses importations. Ensuite, l'Allemagne qui, pour des raisons historiques, a toujours redouté l'inflation a intérêt à disposer d'un taux de change élevé pour contrer les risques d'inflation.

Enfin, cette phobie de l'inflation se trouve aujourd'hui accentuée par le fait que la population allemande vieillit et comprend une part importante de retraités qui craignent de voir l'inflation réduire la valeur de leur épargne. Aussi bien, la chancelière Merkel avait clairement indiqué il y a plusieurs mois qu'elle ne voulait pas que l'euro tombe en dessous du cours de 1,30 dollar. Le 4 septembre, l'euro a précisément franchi en baisse le cours de 1,30 dollar. On comprend donc que la chancelière ait fait part de son mécontentement à l'égard de la politique adoptée par Mario Draghi.

Les autres pays voulaient la baisse de l'euro

La baisse de l'euro était en revanche souhaitée par la majorité des membres de la zone euro, et notamment par la France, l'Italie et l'Espagne, qui souffrent depuis de nombreuses années d'un euro surévalué.
Les décisions prises par la BCE le 4 septembre consistent essentiellement en baisses de taux d'intérêt et en annonces d'accroissement de la liquidité offerte aux banques. Elles visent deux objectifs : d'une part, relancer le crédit, d'autre part, faire baisser le taux de change de l'euro afin, dans les deux cas, de sortir la zone euro de sa léthargie.
Peut-on alors penser que les mesures adoptées permettront d'atteindre le premier objectif, c'est-à-dire de relancer le crédit ? Le raisonnement, comme l'examen des expériences comparables suivies dans des pays étrangers, incitent à penser que ces mesures ne permettront pas à elles seules de déclencher une forte relance du crédit.
C'est qu'en effet, si le développement du crédit n'est pas plus dynamique dans la zone euro, ce n'est pas parce que les banques manquent de liquidité ou parce que le crédit est trop cher, sauf dans le cas de certaines banques des pays du sud de l'Europe.

Le refus de s'endetter

C'est parce que les entreprises et les ménages ne souhaitent pas accroitre leur endettement. C'est aussi parce que les perspectives de croissance des entreprises sont trop faibles pour les inciter à s'endetter. Autrement dit, ce n'est pas l'insuffisant développement du crédit qui est la cause de l'insuffisance de croissance. C'est l'insuffisance de croissance qui est la cause de l'insuffisant développement du crédit. De sorte que, même s'il faut évidemment saluer les mesures prises par la BCE pour inciter les banques à prêter aux entreprises, et plus particulièrement aux PME par le biais à la fois de la baisse des taux, du lancement des TLTRO et du développement des ABS, c'est malgré tout d'abord en obtenant un retour de la croissance que ces mesures auront leur plein effet.

Relancer à la fois la demande intérieure et la demande extérieure

Le retour de la croissance sera lui-même obtenu d'abord par une relance de la demande interne à la zone euro, ce qui implique d'utiliser au maximum les possibilités de flexibilité budgétaire, comme l'a indiqué Mario Draghi dans son intervention à Jackson Hole, créant d'ailleurs ainsi une nouvelle source de mécontentement de Madame Merkel à son égard.
Le retour de la croissance sera ensuite obtenu par une relance de la demande externe à la zone euro, qui résultera de la baisse du taux de change de l'euro, ce qui est le second objectif des mesures prises le 4 septembre. Ces mesures sont-elles susceptibles de faire baisser le taux de change de l'euro ? On peut a priori le penser. C'est un fait que la réaction immédiate des marchés à ces mesures a été, comme nous l'avons vu, de faire baisser l'euro.

En effet, la baisse des taux d'intérêt est normalement favorable à la baisse des taux de change. D'autre part, les marchés considèrent généralement que les opérations d'accroissement de la liquidité et de Quantitative Easing abaissent les taux de change d'une monnaie parce qu'en accroissant la quantité de cette monnaie en circulation, elles en diluent la valeur, donc diminuent ses taux de change. Les exemples étrangers nous montrent cependant que toute opération de Quantitative Easing ne conduit pas nécessairement à un abaissement des taux de change. Cependant dans le cas où les opérations de Quantitative Easing n'atteindraient pas les résultats escomptés, la BCE, comme toute Banque centrale, pourrait toujours faire baisser le cours de sa monnaie en en vendant des quantités suffisantes pour atteindre le cours souhaité. Certes, cette politique se heurterait à l'opposition de l'Allemagne, mais les décisions prises le 4 septembre nous montrent que désormais la BCE peut adopter une politique contraire à ce que veut l'Allemagne.

Un dollar à 1,15 euro? De quoi améliorer la conjoncture française

Quel est le cours que peut souhaiter atteindre la BCE ? On peut penser qu'elle voudra atteindre un cours correspondant au souhait de la majorité des pays membres de la zone euro. Ce cours peut être estimé à environ 1,15 dollar pour 1 euro. Il correspond en particulier au cours que jugeait souhaitable le rapport Gallois. Il correspond également au cours qui devrait être atteint à la fin 2015 selon les prévisions de la banque Goldman Sachs. Si l'euro atteignait effectivement le cours de 1,15 dollar, la conjoncture de toute la zone euro, et notamment celle de la France, en serait considérablement améliorée.

La bonne étoile de François Hollande

Ce qui renforce la probabilité que la prévision de Goldman Sachs se réalise, c'est que François Hollande a une bonne étoile. On a tout dit des défauts du président de la République, de son indécision, de ses mensonges et de sa duplicité. Ses amis en écrivent des livres. Mais ce qui compte dans sa personnalité, ce ne sont pas ses défauts. C'est sa bonne étoile. Qui pourrait en douter ? Alors que l'élection présidentielle de 2012 était « pliée », que DSK était donné largement vainqueur, que ses camarades se pressaient déjà autour de lui pour en tirer les bénéficies, seul François Hollande, croyant en son étoile, refusa de s'incliner. Et il eut raison puisqu'en abandonnant DSK à ses démons, les dieux, pour reprendre les vers par lesquels le Coryphée conclut Andromaque, « ont livré passage à l'inattendu », c'est-à-dire à l'élection de François Hollande à la présidence de la République. Il n'est donc pas impossible que les décisions, prises le 4 septembre, elles aussi, « livrent passage à l'inattendu ».

Une seconde partie de quinquennat moins catastrophique?


Certes, en nous assurant qu'il avait tous les « outils » en main pour redresser l'économie française, en nous annonçant toutes sortes d'évènements qui ne se sont jamais produits (un déficit public à 3 % du PIB en 2013, l'inversion de la courbe du chômage, la fin de la crise), François Hollande nous a démontré que ses compétences en économie sont absolument nulles. Pourtant, si les mesures prises le 4 septembre, et surtout celles qui seront prises ultérieurement dans leur sillage, venaient à améliorer la situation économique de la France, il ne fait aucun doute que François Hollande avec sa nouvelle équipe gouvernementale ne manquerait pas de s'en attribuer intégralement le mérite alors que cela serait évidemment faux. Et il est fort probable qu'il serait encore cru par ceux que séduisirent les paroles creuses et vides de sens (« mon ennemi, c'est la finance ») du discours du Bourget.
François Hollande a donc sans doute eu raison de ne pas démissionner et de croire en son étoile. Car il n'est pas impossible que par la vertu de la nouvelle orientation prise par la BCE le 4 septembre, la seconde partie du quinquennat soit un peu moins catastrophique que la première et moins désastreuse que ne l'imaginent et l'espèrent les ennemis et les faux amis du président.
Le 4 septembre 2014 ne sera donc pas seulement une date capitale dans l'histoire de l'euro. Il marquera peut être aussi le début d'une nouvelle étape du quinquennat de François Hollande.

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Commentaires
a écrit le 12/09/2014 à 17:19 :
Si l'on ne peut que saluer l'intérêt de cette analyse et explication qui met enfin le doigt sur le problème posé par l'euromark, on ne comprend néanmoins comment le taux cible de 1,15$ mentionné pourrait correspondre aux différentes économies de l'eurozone.
Même en acceptant que le cours de 1,15$ soit acceptable pour la France, il continue à rester trop fort pour la Grèce, l'Espagne ou le Portugal, et trop faible pour l'Allemagne.
En résumé, en remplaçant l'euromark par l'eurofranc, on résout le problème de la France mais pas des autres pays.
Il est dommage que JP Vespirini ne pousse pas le raisonnement jusqu'au bout, à savoir que chaque à un taux de change qui lui est propre et qu'une monnaie unique ne peut pas fonctionner...

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