Obligations, d'Etats et d'entreprises : le boom de la rentrée

Tombé dans un quasi-coma au mois d'août, le marché euro des obligations d'entreprises (crédit corporate) s'est réveillé en fanfare en ce début septembre, les émetteurs profitant du niveau historiquement bas des taux d'intérêt des emprunts d'Etat de référence.

L'absence d'un consensus minimal sur l'évolution de la conjoncture mondiale, des banques centrales engagées à soutenir l'activité par tous les moyens et des taux d'intérêt à des niveaux historiquement bas sont autant de facteurs favorables au marché du crédit, l'aversion au risque pénalisant surtout les actions.

La faiblesse des flux sur les actions traduit clairement une absence de conviction des investisseurs qui, au demeurant, sont désespérément à la recherche de rendement. Un rendement que ne leur donnent ni les produits monétaires ni les emprunts d'Etat.

Le rendement du Bund allemand à 10 ans, qui était tombé à un plancher record de 2,2% fin août, reste extrêmement bas à 2,35%.

L'aversion pour le risque étant changeante mais réelle ainsi que le besoin de doper la performance des portefeuilles ont cette année largement profité au crédit dit à "haut rendement" (high yield, HY) par opposition au crédit plus sûr de la catégorie investissement (Investment grade).

Selon les données compilées par Thomson Reuters, les émissions d'obligations HY dans le monde atteignaient au 6 septembre 177 milliards de dollars, soit une augmentation de 96% par rapport à la même période de 2009 et déjà davantage que pour l'ensemble de l'année dernière (176,6 milliards de dollars).

Toutefois, ce chiffre est inférieur de 10 milliards de dollars au record de 2006.

Depuis la fin août, le sentiment du marché a fluctué, notamment sur la vigueur de la croissance américaine. Pessimiste fin août, il s'est amélioré cette semaine avec les chiffres mensuels de l'emploi meilleurs qu'attendu publiés le 3 septembre.

LES BANQUES PRÊTES À FINANCER LES ENTREPRISES

Mais des professionnels restent prudents sur l'interprétation de ces statistiques. "Un rapport (sur l'emploi) meilleur qu'attendu ne fait pas nécessairement un bon rapport", souligne Joost van Leenders, stratégiste chez BNP Paribas Investment Managers.

Si une rechute de l'économie américaine semble écartée, le ralentissement est marqué au deuxième trimestre et ce ralentissement gagne l'Asie.

Joop Van Leenders reste à sous-pondérer sur les actions et neutre sur les obligations, relève la pondération des emprunts d'Etat et surpondère le crédit high yield.

Le 'coup de chaud' sur la solidité des banques européennes, suscité en début de semaine par un article du Wall Street Journal, a eu pour effet d'augmenter temporairement les primes (spreads) sur les financières. Mais jeudi ces primes se sont resserrées de quelque 9 points de base.

"La semaine a été bonne pour le marché du crédit", écrit dans une note Suki Mann, stratégiste crédit à la Société générale, qui remarque que les émissions sur le marché primaire ont dépassé ses attentes.

Il souligne que les primes ont été basses et que des émetteurs non financiers que l'on voit plus rarement se sont présentés sur le marché.

"Au rythme actuel, et en tenant compte de la saisonnalité, les émissions des non-financières pourraient atteindre cette année 110 milliards d'euros, ce qui représenterait une baisse de 55% par rapport au record de 2009 et un pied de nez à ceux qui croyaient que la désintermédiation est devenue le nouveau moyen de financement" (des entreprises), ajoute-t-il.

Selon lui, le secteur bancaire européen, qui dispose de conditions de refinancement ultra-accommodantes, est prêt à financer les entreprises avec des marges très réduites.

Nombre d'émetteurs français ont sollicité le marché cette semaine. Société générale a levé vendredi 1,0 milliard d'euros d'obligations senior de maturité 2017 à 93 points de base au-dessus de la courbe des swaps. La veille, BNP Paribas avait émis 1,0 milliard d'obligations de maturité 3 ans à taux variable (Euribor 3 mois +40 points de base) et 500 millions d'euros 2,625% 2016 (104,8 points de base au-dessus du Bund 2016).

Parmi les non-financières, PSA a levé 600 millions d'euros d'obligations 3,50% 2014 (193 points de base au-dessus de la courbe des swaps). Areva a placé 750 millions d'euros à 11 ans à un prix offrant un rendement de 100 pdb au-dessus des swaps.