Torpeur estivale ou été à risque ?

La torpeur de l'été n'est pas une garantie contre les affolements financiers, comme on a pu le constater l'an passé. Lorsque le marché s'est brutalement déréglé au début du mois d'août, financiers et banquiers centraux ont dû apprendre à gérer la crise depuis la plage par Black- Berry interposé. Depuis, les saisons se suivent et ne se ressemblent pas. Après une fin de l'hiver marquée par la chute dramatique de Bear Stearns, le printemps a été plutôt calme. Mais les tensions remontent en ce début d'été, alors même que les marchés interbancaires ne sont jamais revenus à leur état normal depuis bientôt un an. On ne se hasardera pas ici à un pronostic sur les prochains développements en matière de coût du risque, de cours du baril ou de points de croissance.Mais, dans le paysage des risques, il en est un qui semble s'aggraver à vue d'oeil : celui de décisions publiques contre-productives prises sous forte pression politique. Même si le pire n'est jamais sûr, ce risque politique pourrait bien devenir un redoutable facteur aggravant dans les prochaines étapes d'une crise financière qui est bien partie pour durer. Deux cas récents illustrent cette nouvelle dynamique, impliquant l'un comme l'autre des acteurs publics que les marchés n'auraient guère soupçonné jusqu'à récemment de postures idéologiques. Premier exemple : le 13 juin, la Financial Services Authority (FSA) britannique a introduit de manière inattendue et sans consultation préalable de nouvelles obligations déclaratives visant à limiter les pratiques de vente à découvert (short selling) pour les actions de sociétés procédant à des augmentations de capital, à effet quasi immédiat dans un contexte marqué par des tensions sur le capital des banques britanniques et notamment du plus gros acteur local du crédit immobilier, HBOS.Trois jours plus tard à Dublin, le commissaire européen en charge de la réglementation financière, Charlie McCreevy, a annoncé de manière toute aussi inopinée sa décision de soumettre les agences de notation financière à une régulation européenne qui n'existait pas jusque-là, contre l'avis de différents groupes d'autorités de régulation boursière et en mettant en cause ces dernières avec des mots d'une violence inhabituelle.Retournement de doctrine. Ces deux initiatives peuvent sembler anodines, notamment en France où les hedge funds, qui réalisent l'essentiel des ventes à découvert, incarnent un "capitalisme de spéculateurs" décrié par la quasi-totalité de la classe politique, et où les agences de notation sont également régulièrement accusées de tous lesmaux.Mais elles représentent un retournement de doctrine surprenant pour deux des principaux acteurs actuels du marché financier européen et notamment de son centre désormais incontestable, la place de Londres. En 2002, le président de l'époque de la FSA indiquait expressément ne pas voir de raison valable pour restreindre la vente à découvert. Le commissaire McCreevy, quant à lui, avait jusqu'à présent fait du minimalisme, en matière de réglementation, sa marque de fabrique. Les deux initiatives ont d'autres traits communs. Toutes deux émanent d'autorités affaiblies, la FSA par son bilan désastreux dans l'affaire Northern Rock et le commissaire par la faiblesse de son bilan après quatre années d'un mandat désormais proche de sa fin.Surtout, toutes deux visent avant tout à donner au public et aux médias le sentiment que les autorités "font quelque chose" mais ne semblent pas s'appuyer sur une expertise technique. Si ces décisions sont effectivement conçues pour la galerie plutôt que fondées sur une évaluation sérieuse de leurs effets futurs, elles n'auront sans doute guère d'effets positifs sur le fonctionnement des marchés.Surveillance publique nécessaire. Cette évolution est préoccupante, non pas tant pour ses conséquences directes à ce stade que pour le changement d'état d'esprit qu'elle signale. La régulation des marchés est fondamentale pour assurer leur bon fonctionnement : comme le notait dès l'époque victorienne le grand journaliste et essayiste londonien Walter Bagehot, "l'argent ne se gérera jamais tout seul", et le marché a besoin d'une surveillance publique pour être efficace au service de l'économie. Mais, pour que cette surveillance remplisse son objectif, il est nécessaire qu'elle soit crédible et ciblée, faute de quoi elle ne peut pas contribuer à la confiance et n'assure plus son rôle de protection. Si les initiatives de régulation donnent le sentiment d'être plus démagogiques que réfléchies, elles n'auront que des effets négatifs. En période de crise tout particulièrement, les autorités doivent éviter de donner le sentiment qu'elles cèdent à la tentation de modifier les règles du jeu à chaud, soit pour aider indirectement des acteurs spécifiques comme la FSA avec HBOS et d'autres banques aux fonds propres tendus, soit pour répondre à la pression de l'environnement politique en désignant des boucs émissaires comme dans le cas des agences de notation.Volontarisme et rationalité. Jusqu'à présent, les autorités de supervision et de régulation financière ont dans l'ensemble réagi avec beaucoup de sang-froid aux développements de la crise. Notamment, le rapport publié début avril 2008 par le Forum de la stabilité financière, qui rassemble les principales de ses autorités sous la présidence actuelle du gouverneur de la Banque d'Italie, Mario Draghi, avait réalisé un équilibre remarquable de volontarisme dans la réaction à la crise et simultanément de rationalité et d'expertise dans les actions proposées ; de même pour le travail dirigé par le Français Michel Prada sur les agences de notation. Il est essentiel pour la suite des événements que ce sang-froid soit conservé, malgré les pressions politiques croissantes du fait de la conjoncture économique qui se dégrade, du déficit de leadership public en Europe et de la campagne électorale aux États-Unis.Les marchés nous réservent sûrement leur lot de mauvaises surprises pour les prochains mois. Le rôle des autorités publiques est d'atténuer celles-ci en réagissant avec mesure, de prendre en compte les effets àmoyen terme de leurs décisions, d'éviter à tout prix les initiatives intempestives oumal réfléchies. Alors que la France vient de prendre pour six mois la présidence de l'Union européenne, il faut espérer que nos dirigeants sauront gérer cet impératif avec clairvoyance.