Non, il n'y a pas de bulle sur l'obligataire

Difficile d'identifier une bulle avant qu'elle n'explose ! Pour une multitude de gérants, la menace vient désormais du marché des emprunts d'État. Les taux seraient descendus à des niveaux intenables à la faveur de la crise du crédit et de la recherche éperdue d'actifs sans risque. Actuellement, les rendements obligataires à 10 ans évoluent autour de 2,40 % aux États-Unis et de 3 % en Allemagne et, sur les échéances les plus courtes, ils sont proches de zéro. valeur d'équilibreEn séance, les taux longs ont battu des records de faiblesse récemment : 2,04 % aux États-Unis le 18 décembre et 2,86 % en Allemagne le 15 janvier. De quoi alimenter la peur d'un « krach » obligataire, dès que les investisseurs retrouveront le goût du risque ou, pis, que les efforts des banques centrales entraîneront un rebond de l'inflation. Lundi, le principal fonds coréen estimait ainsi qu'il était « temps de vendre les bons du Trésor américains ». Les stratégistes taux de la Société Générale ne sont pas de cet avis. Pour eux, il n'y a pas de bulle sur le marché des Treasuries. « Les données utilisées dans les modèles standards pour évaluer les niveaux d'équilibre des rendements portent généralement sur l'après-guerre, une période marquée par l'absence de menace déflationniste significative et durable. Or, aujourd'hui, il existe un risque important que l'inflation reste durablement à un niveau dangereusement bas », expliquent Guillaume Baron et Adam Kurpiel. D'où, selon eux, la nécessité de revisiter les modèles standards. « Nous avons développé un modèle plus général qui permet d'estimer la valeur d'équilibre du rendement 10 ans américain et de déterminer à tout moment la probabilité d'être pris dans une trappe déflationniste. En évaluant la probabilité pour l'économie américaine de tomber dans la déflation à 50 %, nous trouvons une valeur d'équilibre de 2,7 % pour le taux américain à 10 ans », constatent-ils. Un niveau sensiblement inférieur à celui déduit du modèle standard. Ce dernier évalue en effet le niveau d'équilibre du rendement des emprunts d'État américains à 10 ans à 5 %. « Dans notre scénario central, la valeur d'équilibre du rendement 10 ans chute rapidement à 1,25 % à mesure que la probabilité d'être dans un état déflationniste augmente, avant de rebondir à 1,75 % courant 2010. » De quoi balayer les craintes relatives à un « krach » obligataire.« Il n'y a pas de bulle sur les emprunts d'État, qu'ils soient à court ou à long terme et qu'on se situe en Allemagne ou aux États-Unis », renchérit Jeff Amato, responsable de la stratégie crédit européenne de Goldman Sachs. Pour lui, « compte tenu de la force des pressions déflationnistes et de la détermination des banques centrales, les taux longs sont actuellement très proches de leur valeur d'équilibre ». Sophie Rolland