Le point sur ... la stratégie d'investissement

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La performance du CAC 40 est impressionnante depuis le 1er janvier dernier, mais celle du DAX l'est encore plus. Pensez-vous que la place allemande puisse surperformer le marché français en 2000 ? L'écart des performances entre ces 2 marchés va du simple au double sur 2000. Le CAC 40 s'est apprécié de 7,8% depuis le début de l'année contre 14,2% pour le DAX. Toutefois, il faut remarquer qu'en cumulant les performances sur les 15 derniers mois, le DAX affiche toujours un retard sur son homologue français. La hausse constatée en Allemagne en 2000 est largement due aux cadeaux fiscaux décidés par le gouvernement. D'une part, le gouvernement a décidé d'un plan de réduction de l'impôt sur les sociétés, d'autre part les plus-values réalisées sur les cessions de titres sont exonérées d'impôt. il s'agit d'une décision importante en raison de la structure de l'économie allemande et du rôle central que jouent les banques et les assurances. Celles-ci détiennent de nombreuses participation dans des entreprises, ce qui n'est pas le cas en France. De plus, cette réforme fiscale incite les entreprises allemandes aux restructurations. A ce titre, l'offre de Vodafone sur Mannesmann a aussi profité au DAX puisque l'action du groupe allemand faisait parti de l'indice pendant la durée de l'offre, quand elle a grimpé. Puis, quand l'offre est arrivée à son terme, l'action est sortie du DAX. Ce qui est mécaniquement bénéfique aux gestions quantitatives. L'autre raison de la bonne performance enregistrée par les actions outre-Rhin est le thème de la " nouvelle économie ". l'action Deutsche Telekom a fortement grimpé depuis l'annonce de son intention d'introduire sa filiale d'accès à l'Internet, T-Online. Un autre poids lourd de l'indice, SAP - le premier éditeur mondial de progiciels -, s'est découvert une stratégie Internet qui convainc le marché et a grimpé depuis le 1er janvier de 70%. Maintenant, les marchés français et allemands nous apparaissent chers aujourd'hui. Ils sont surévalués d'environ 15% selon nos calculs. Dans tous les pays ou presque, on observe une dichotomie entre valeurs de la " nouvelle économie " et valeurs traditionnelles. Quels facteurs pourraient infléchir cette tendance ? Les valeurs de rendement affichent des performances médiocres. Lafarge a perdu 30%, PPR, 20% et en Allemagne, Volkswagen a cédé 26% depuis le 1er janvier. Aux Etats-Unis, l'indice S&P 500 s'est replié de 6% en 2000 et n'a pratiquement rien gagné depuis 15 mois. A l'inverse, le Nasdaq a pris 20% depuis le début de l'année, et a doublé au cours des 15 derniers mois. Son PE atteint désormais 152. Alors qu'il faut avoir en mémoire que les poids lourds du nasdaq sont Microsoft, intel, Cisco, MCI WorldCom, des sociétés qui enregistrent de forte croissance, certes, mais qui sont déjà bien établies et qui ne vont pas révolutionner l'économie. Aujourd'hui, les valeurs de rendement sont à des niveaux d'achat. Les valorisations atteintes par les valeurs de croissance anticipent plus que largement les progressions de bénéfices prévues. Un exemple : France Telecom, mastodonte du CAC 40 se paie aujourd'hui 72 fois ses bénéfices estimés pour 2000. C'est à dire que si les bénéfices de cette entreprise stagnaient, il faudrait 72 ans pour qu'ils représentent la valeur boursière de la société. Les résultats de France Telecom sont attendues en hausse de 12 à 15% en 2000. Normalement, une entreprise telle que France Telecom, dans un environnement normal, se paie entre 20 et 25 fois ses bénéfices. Elle atteindra ces niveaux que l'on peut qualifier de raisonnable dans une dizaine d'années, si ses bénéfices croissent de 15% par an. Ca n'est pas impossible, c'est seulement improbable qu'une entreprise de la taille de France Telecom puisse afficher une telle croissance pendant un temps si long. Cela relèverait de l'exploit. Or, à un moment, il va bien falloir que les bénéfices tombent. Il existe donc un risque de correction, assez violent, mais, et c'est là toute la difficulté de l'exercice, on n'en connaît pas le timing. Donc nous surpondérons les valeurs de rendement aujourd'hui dans nos portefeuilles. Quels autres marchés européens vous semble receler un potentiel de croissance ? En Grande-Bretagne, le Footsie a abandonné plus de 5% depuis le début 2000 en raison de son exposition aux valeurs de rendement. Le poids de la pharmacie et du secteur bancaire est très important dans l'indice FTSE 100. Mais actuellement, il est préférable de réfléchir en terme de secteur et non pas en terme de pays. Un dernier exemple : les valeurs de croissance européennes se paient en moyenne 55 fois leurs bénéfices estimés pour 2000, alors que les valeurs de rendement se paient moins de 30 fois leurs bénéfices pour l'année en cours. Pourtant, la croissance anticipé des résultats des valeurs de croissance atteint 16% en 2000, et 14% pour les valeurs de rendement. Il n'est pas normal que pour une croissance des résultats finalement assez proche, le PER des valeurs de rendement soit presque deux fois inférieur à celui des valeurs de la " nouvelle économie ".

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