La Tribune
Ne dites surtout pas « junk bonds » ! Et pourtant, les obligations à haut rendement, dites « high yield » car notées en deçà du dernier cran (BBB) de la catégorie d'investissement, sont bien les petites s?urs de ces titres sulfureux des années 1980. « Sauf qu'à l'époque elles étaient émises par des entreprises dénuées d'actifs tangibles. Or aujourd'hui, même des sociétés très solides en ont émis », précise Mike Zelouf, directeur des affaires internationales de Western AM, filiale de Legg Mason.Fortement corrélées aux anticipations des défaillances d'entreprise, elles se sont effondrées au cours de l'automne dernier. Outre une remontée des taux de défauts, leurs spreads, ou écarts de crédits, se sont considérablement tendus pour frôler alors les 2.000 points de base. Contre un plus-bas de 225 points de base en 2007 et une moyenne historique de 400 à 600 points. « Les marchés regardent aussi un taux de recouvrement, en cas de faillite, tombé de 40 % à 10 % », insiste Michael Fay, gérant de fonds de crédits alternatifs et structurés chez OFI AM. Et puis, les ventes forcées des hedge funds ont rendu le marché asymétrique, car sans acheteurs. Du côté de l'offre, les flux se sont aussi taris, faute d'émissions fraîches. Et pourtant, les « high yield » ont bien encaissé le choc : sur 2008, leur indice de référence perd 26,5 % contre ? 35 % pour le S&P 500.« Les spreads, revenus vers 1.500 points, sont plus raisonnables par rapport au pic de novembre et compensent encore bien le risque de défaut », juge Nuno Texeira. Le directeur général adjoint de Schroders France évoque « un potentiel de détente supplémentaire limité. On pourrait même voir une hausse des primes de risque et des défauts début 2010, quand beaucoup d'émetteurs seront dans l'incapacité de refinancer les émissions lancées il y a quatre ou cinq ans ». Une prudence partagée par Karen Bater, gérante chez Standish, filiale de NY Mellon AM, qui conseille un « retour progressif sur ce compartiment ». À condition d'être sélectif sur le plan sectoriel et géographique. Et de privilégier « les titres les mieux notés, soit juste au-dessous de la catégorie ?investment grade? », insiste Denis Loubignac, fondateur de Delff, une boutique incubée par La Française des Placements. Car tout porte à croire que le pic de défaillances n'est pas encore atteint. Or, nombre de fonds « high yield » comptent entre 200 à 400 lignes, quand l'indice de référence élaboré par Merrill Lynch en concentre plus de 1.900. Et quand bien même un, voire une demi-douzaine de défaillances seraient constatées, l'indice encaisserait le choc presque sans broncher, à la différence des fonds qui diluent bien moins ce risque.D'où l'intérêt pour les secteurs défensifs, tels les télécoms, l'alimentation ou la santé, au détriment de la consommation discrétionnaire, des jeux et de la construction. Sans oublier de se focaliser sur la capacité de ces sociétés à générer du cash-flow, à consolider leur bilan, et sur l'expérience du management dans les situations de crise.
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