Le CDO, une innovation maniée sans précaution

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le produitEn pleine expansion dans les années 2000, les CDO (« collateralised debt obligation », ou « obligation adossée à de la dette ») ont été le symbole de la crise financière. Au départ il s'agissait de regrouper, hiérarchiser et noter un portefeuille d'obligations d'entreprise ou de prêts dans une structure, qui émettait ensuite ces CDO auprès d'investisseurs, rémunérés avec les flux financiers générés par ces actifs. Puis la technique a connu un développement extraordinaire, marquant l'avènement de la finance informatisée et quantitative.Selon les chiffres de la Sifma, les émissions de CDO ont bondi de 68 à 520 milliards de dollars entre 2000 et 2006 aux États-Unis. Une envolée qui s'explique notamment par les révolutions technologiques (matrices de transition, hypothèses de corrélation) qui permirent d'exploiter le moindre différentiel (« spread ») entre le rendement des titres sous-jacents et celui exigé par les investisseurs, et de développer sans cesse des nouveaux CDO (sur des indices de matières premières, des actions?). « On pouvait globalement titriser n'importe quel type d'actif du moment qu'il était modélisable et validé par les agences de notation », se souvient Jean-David Cirotteau, responsable titrisation à la Société Généralecute; Générale. « Ou bien on avait un nouveau modèle, ou bien une nouvelle classe d'actifs, avec à la clef une réduction des spreads, ce qui a fait de très belles années pour le crédit. Plus l'innovation progressait, plus les CDO titrisaient des actifs ayant de moins en moins de rapport avec des obligations », ajoute-t-il.« énergie nucléaire »Déjà secoué en 2001 par l'affaire de fraude sur les comptes du géant américain Enron, le compartiment CDO connut un coup d'arrêt mi-2007, avec l'effondrement de la valeur des portefeuilles de CDO « subprimes » des banques Bear Stearns et BNP Paribas, adossés à des crédits hypothécaires eux-mêmes titrisés. En cause, le taux de défaut sur certains portefeuilles de prêts, qui a atteint plus de 70 % au premier semestre 2007. Les CDO ne s'en sont pas remis : les émissions devraient être négligeables cette année en Europe et d'environ 20 milliards de dollars aux États-Unis, selon la Société Généralecute; Générale. « La titrisation pourrait être comparée à l'énergie nucléaire. C'est un authentique outil de financement de l'économie, complexe mais grâce auquel on peut piloter le plus finement possible son coût. Mais sans un contrôle approprié, il y a un risque d'emballement », conclut Jean-David Cirotteau. Julien Beauvieux

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