Adoptée le 11 novembre 2010, la directive AIFM (« Alternative investment fund managers ») devra être transposée au plus tard au premier trimestre 2013. Pour l'heure, les acteurs de la gestion ont les yeux braqués sur l'Esma, l'autorité européenne des marchés, qui prépare en ce moment une centaine de mesures dites « de niveau 2 » destinées à préciser les conditions d'application du texte. Celles-ci devraient être soumises à consultation en mai avant d'être présentées à la Commission européenne au mois de novembre. Même s'il est encore difficile de se faire une idée exacte de l'impact de la réforme tant que l'Esma n'aura pas publié le fruit de ses travaux, la gestion française affiche une relative sérénité.

« En l'état, la directive AIFM ne devrait pas révolutionner la réglementation de la gestion en France, estime Stéphane Janin, directeur des affaires internationales de l'AFG [Association française de la gestion financière]. Le texte est, en effet, un compromis entre la souplesse des règles britanniques et les contraintes continentales. Les principales innovations concernent la rémunération des gérants, désormais encadrée alors qu'elle relevait du champ contractuel, la valorisation ?indépendante? pour laquelle nous avons finalement obtenu qu'elle puisse être réalisée par le gestionnaire lui-même sous certaines conditions et, enfin un régime d'encadrement des dépositaires plus précis. »

L'association surveille néanmoins avec attention l'élaboration des mesures de niveau 2. D'abord, elle espère que ce sera l'occasion d'affiner les règles par trop générales contenues dans la directive en les déclinant en fonction de la taille des fonds, du type de fonds géré, etc. Ensuite, l'AFG maintient la pression sur la question de la valorisation. « Sur certains actifs spécifiques, on ne peut pas se passer de l'expertise du gestionnaire. C'est le cas pour l'immobilier ou encore le non-coté. Il faut donc trouver un système qui respecte la muraille de Chine tout en permettant que le gestionnaire puisse participer à la valorisation », explique Stéphane Janin.

La définition de l'effet de levier constitue une autre question importante encore en suspens. « La Commission a voulu définir l'effet de levier mais elle n'a fixé qu'une approche très vague qui doit en principe être précisée au niveau 2. La question est de savoir s'il faut l'appréhender en termes d'emprunt ou selon la nature de l'instrument », souligne le représentant de l'AFG.

Une opportunité

Très critiquée au départ, la directive apparaît certes aujourd'hui comme une contrainte réglementaire nouvelle, mais aussi comme une opportunité. De fait, les fonds français attendent que les règles se stabilisent tout en réfléchissant à leur développement. « Un certain nombre de gérants de taille significative commencent à travailler sur une stratégie de développement à l'étranger, soit en préparant la commercialisation de leurs fonds ?alternatifs? depuis la France, soit en envisageant l'ouverture d'une succursale à l'étranger, confie Jérémie Duhamel, associé du cabinet Blimbaum Duhamel. Quant aux petites structures qui n'entrent pas dans le champ de la directive, elles pourraient avoir intérêt à s'y soumettre pour bénéficier des opportunités qu'offre la réforme. »

La directive devrait aussi modifier le paysage de la gestion alternative en France. « Alors que nombre de gestionnaires qui faisaient de la gestion alternative avaient transféré une partie de leur activité au profit des fonds coordonnés, AIFM pourrait inverser la tendance dès lors qu'elle va labelliser les fonds alternatifs et faciliter leur commercialisation en Europe », estime l'avocat. Faut-il redouter la concurrence des fonds des autres États membres ? « Les fonds étrangers faisaient déjà du marketing passif en France, en d'autres termes, les clients pouvaient demander à souscrire à des fonds étrangers. Faut-il redouter une concurrence massive ? En réalité, le mouvement se fera dans les deux sens. On peut craindre la concurrence ou se féliciter au contraire de pouvoir investir de nouveaux marchés. Le vrai danger viendra des pays tiers, d'abord des États-Unis et, à plus long terme, de l'Asie où l'on réfléchit à la possibilité de faire du quasi-UCITS pour l'exporter dans le reste du monde », observe Stéphane Janin.