Un tournant majeur pour la dette chinoise

Les récentes annonces concernant la faible demande de crédit, les taux d'intérêts réels élevés et le déficit de liquidité suscitent des inquiétudes, notamment sur les perspectives de croissance de la Chine.

Pourtant, nous voyons au moins trois raisons d'être optimiste.
Tout d'abord, le ratio dette/PIB s'est stabilisé au début du deuxième semestre 2014, bien que son niveau reste relativement élevé puisqu'il représente 251% du PIB. Alors que l'explosion de la dette chinoise, ces cinq dernières années, a défrayé la chronique dans le monde entier avec une augmentation de près de 100% - le ratio était de 155% du PIB il y a 5 ans - le fait que ce même ratio ait commencé à se stabiliser est passé complètement inaperçu.

La fin d'années de hausse exponentielle

Il s'agit là d'un événement significatif pour la dette chinoise, après des années de hausse exponentielle. Ces cinq dernières années, l'augmentation de l'ensemble du crédit en Chine était en moyenne 8% plus rapide que celle du PIB nominal, dépassant largement le stade où la croissance du crédit devient inefficace pour toute économie.
Depuis le début du deuxième semestre 2014, la croissance du crédit s'est alignée sur celle du PIB.
Il faut cependant noter que depuis le début du deuxième semestre 2014, la croissance du crédit s'est alignée sur celle du PIB. Cela signifie que la Chine en a « plus pour son argent » à chaque nouvelle unité empruntée. En outre, le rapport à la dette évolue : les agents de prêts chinois sont moins enclins à laisser les prêts devenir irrécouvrables.

Les risques liés à l'endettement passé

Les risques liés à l'endettement persistent encore, en raison de l'accumulation excessive de la dette des années précédentes, mais ils ont cessé de s'accumuler, ce qui est une bonne nouvelle. Reproduire les erreurs du passé n'est pas envisageable. Le ratio dette/PIB de la Chine demeure élevé par rapport à celui d'autres pays dont le développement est similaire : le recours à la dette ne peut pas être une solution durable pour alimenter la croissance, au risque de générer davantage de problèmes de solvabilité dans le futur.
Le ratio officiel de prêts non productifs continuera de croître au-delà de 2015 et il est fort probable que toutes les créances douteuses ne seront pas reconnues dans l'immédiat. L'avantage de cette situation est que le ratio de prêts non productifs ne bondira pas soudainement, ce qui aurait pu causer un affolement des marchés. L'inconvénient est que les créances douteuses non reconnues risquent d'être comptabilisées dans le calcul de la croissance du crédit, alors même que cette partie de la croissance du crédit ne génère malheureusement par définition aucune augmentation du PIB.

Une situation à surveiller de près

Il s'agira de surveiller de près cette forme de renouvellement perpétuel des créances douteuses qui pourrait finir par occuper une place trop importante dans la croissance du crédit, mais cette hypothèse n'est pas actuellement vérifiée.
La deuxième raison d'optimisme à l'égard de la Chine réside dans la confiance des promoteurs immobiliers. Les résultats de notre enquête bi-annuelle, menée depuis 2010 sur 30 entreprises présentes dans les cinq principales villes de Chine, montrent que l'industrie reprendra des couleurs au deuxième semestre 2015, ce qui constitue un heureux présage pour la croissance du pays.
Les promoteurs immobiliers considèrent en effet que le stock excessif dans les plus petites villes se résorbera d'ici à la fin de 2015. Ils anticipent également un appétit plus grand de leurs pairs pour les investissements fonciers avant la fin de l'année. Ceci est une bonne nouvelle, si l'on considère le frein que ce secteur a pu représenter pour la croissance du pays dernièrement.

Une légère amélioration du moral des entrepreneurs

Enfin, notre enquête menée sur 600 PME à travers la Chine démontre une légère amélioration du moral des entrepreneurs au mois de janvier, après la baisse enregistrée en décembre 2014. Cet optimisme est encouragé par un assouplissement monétaire généralisé, qui devrait se poursuivre par au moins deux baisses du coefficient des réserves obligatoires ainsi qu'une autre baisse des taux directeurs. Autant de nouvelles qui devraient confirmer la confiance des entrepreneurs. Si nous devons nous habituer à une croissance chinoise plus faible, nous ne devons pas craindre que cette dernière faiblisse davantage en 2015 et 2016.

Des réformes pour tirer la croissance

Il existe donc des raisons pour ne pas être aussi pessimiste, et l'absence d'explosion des taux d'intérêt dans le pays devrait être une source de soulagement.
La croissance annuelle du pays s'établit à 7%, ce qui signifie que le PIB est multiplié par deux tous les 10 ans - un taux très respectable pour un pays qui a un tel niveau développement. Nous sommes également dans l'attente de mesures à long-terme censées stimuler la croissance - prévues mais non encore garanties - concernant la réforme structurelle des zones rurales, du système d'état civil (hukou) ainsi que du secteur privé nationalisé. Le programme d'échange de dette (1000 milliards de yuan) donne par ailleurs une raison supplémentaire d'être optimiste. Il vise en effet à convertir plus de 50% des dus gouvernementaux afin de les refinancer, en 2015, en obligations aux taux d'intérêts plus faibles.
Dans le même temps, les réformes fiscales attendues cette année devraient confirmer la transition vers une plus grande hégémonie des puissances de marché, rendant la croissance de la Chine plus vertueuse et plus durable.

David Mann, Directeur de recherches macroéconomiques pour l'Asie chez Standard Chartered Bank.
Lien vers l'article en anglais : https://www.sc.com/BeyondBorders/chinas-debt-turned-corner-no-one-noticed/