I am deleveraging, you are deleveraging, we all need to deleverage right now...

Au cas où vous ne l'avez pas entendue à la radio ce week-end, "le gros risque systémique est derrière nous", a déclaré Christine Lagarde. Cela veut sans doute dire que nous n'avons plus qu'un petit risque systémique devant nous. Ah la bonne affaire. Et puisque nous parlons de la radio, certains de nos confrères étaient en forme samedi. RTL (en substance) : on ne sait pas si c'est le contribuable américain ou les Etats-Unis qui vont financer le plan de sauvetage (séparer le contribuable américain de l'entité Etats-Unis n'est pas si bête si l'on pense que la dette nationale US ne sera jamais remboursée). Europe 1 (toujours en substance) : le plan de sauvetage de 1000 milliards de dollars sera financé par des fonds souverains (on a là le scoop du week end ; il a même surpris les fonds souverains qui ne sont pas au courant).

Plus sérieusement, le principe du plan de sauvetage est de créer une immense société de cantonnement qui rachètera les créances douteuses des banques. A quel prix, avec quels mécanismes d'évaluation ? Mystère. Gageons qu'il y a aura sans doute une clause de retour à meilleure fortune mais qu'on imagine mal sa mise en œuvre. Si les actifs douteux sont évalués sur la base de 5% à 10% de leur valeur nominale, de nombreux établissements devraient faire faillite. Comme ce n'est pas le principe du plan de sauvetage, les actifs seront rachetés à un prix supérieur à leur valeur de marché théorique. C'est donc une subvention accordée aux actionnaires des banques.

Quel peut être l'impact de ce plan sur l'économie américaine ?

Avec un bilan nettoyé au karcher, les établissements américains peuvent théoriquement recommencer à prêter de l'argent. Gageons que leurs conditions seront draconiennes et que certains emprunteurs potentiels ne trouveront pas satisfaction. Le "credit crunch" ne va pas se dissiper rapidement. Le mouvement de réduction de l'effet de levier ("delevraging") sera douloureux.

De coté du fonds de défaisance, les processus de recouvrement de créances vont se poursuivre : les emprunteurs qui ne peuvent pas régler leurs mensualités devront abandonner leur logement qui sera saisi puis vendu aux enchères. Certes, il est possible d'accorder un long moratoire aux emprunteurs. Mais est-ce bien efficace ? Le ménage qui a acheté un logement pour 500.000 à 1 million de dollars sera-t-il disposé à assurer le règlement de ses mensualités, même après un moratoire, pour un bien immobilier qui a perdu la moitié de sa valeur d'achat ? On appelle cette situation "negative equity" (des fonds propres négatifs). Elle a déjà affecté la Grande Bretagne lors de sa dernière crise immobilière. Son impact n'a pas encore été modélisé pour les Etats-Unis.

Au niveau des banques, le phénomène de réduction de l'effet de levier implique que l'industrie est en sur-capacité de production. On peut en déduire deux conséquences : 1) les réductions d'effectifs ne sont pas terminés ; 2) les concentrations du secteur non plus. Et d'une manière générale, le poids du secteur financier dans le PIB américain devrait diminuer. On peut extrapoler ce phénomène au niveau mondial.