Romaric Godin
Pas de baisse des taux. Pas de LTRO. Pas davantage de modification du « forward guidance. » Aucune action concrète et pas de changement de discours. La visite à Paris de Mario Draghi n'a guère donné au président de la BCE envie d'agir. On a donc vécu une des réunions les plus assommantes de ces dernières années.
Tout était en réalité dit dès le discours préliminaire de Mario Draghi :
Autrement dit, il est urgent de ne rien faire. La réalité, c'est que les banquiers centraux sont réellement désemparés par la situation actuelle.
Premier élément : les mesures prises depuis mai n'ont guère amélioré concrètement la situation. La baisse des taux directeurs de mai ne s'est pas correctement transmise à l'économie. Le « forward guidance » de la BCE, cette certitude que les taux resteront durablement bas, n'a pas non plus changé fondamentalement la donne. Les marchés sont restés sensibles aux nouvelles venant de la Fed, le taux interbancaire a continué à remonter et, surtout, les prêts des banques aux ménages poursuivent leur stagnation, tandis ceux aux entreprises continuent de reculer. *
Quant au retour de la croissance, il ne peut être dû à l'action de la BCE au deuxième trimestre et il demeure très incertain et fragile. Mario Draghi l'a lui-même reconnu : la reprise sera « lente, inégale, faible et fragile. » Bref, la politique de la BCE reste désespérément inopérante.
Deuxième point : la BCE dispose certes, comme l'a souligné son président « d'un grand nombre d'instrument » pour aller plus loin, mais elle n'a guère envie de s'en servir. On a évoqué le LTRO, qui n'a guère été mis en avant par Mario Draghi ce mercredi, mais il y a aussi les taux de dépôt négatif, l'acceptation de produits structurés de crédits de PME, et tant d'autres…
L'ennui, c'est que ces instruments sont souvent à double tranchant. Le LTRO ne fait que repousser le problème, un taux de dépôt négatif pourrait avoir des conséquences incertaines. Une nouvelle baisse des taux pourrait alimenter des bulles futures. La BCE hésite d'autant plus à aller plus loin que, on l'a vu, elle ne sait si la reprise actuelle sera suffisante ou non. Si elle se révèle vigoureuse, une politique plus accommodante peut se révéler désastreuse.
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Mais si la reprise actuelle n'est qu'un feu de paille, alors la politique actuelle continuera d'être insuffisante. Dans le doute, Mario Draghi préfère donc s'abstenir. Et attendre d'y voir plus clair.
Surtout - et c'est le troisième point - le conseil des gouverneurs de la BCE, le centre décisionnaire de la banque centrale européenne reflète parfaitement cette indécision. Voici deux mois que Mario Draghi insiste sur la division interne à ce conseil, ce qui est assez atypique dans une BCE où l'on avait justement l'habitude d'insister sur l'unanimité et l'unité.
Et l'on peut imaginer que ce qui est vrai pour les taux ne peut que l'être encore davantage pour le LTRO ou les taux de dépôts négatifs. On comprend donc que, pour maintenir la paix au sein de la BCE, Mario Draghi préfère jouer la montre. Et laisser les évènements trancher le débat… D'où sa réponse sur le LTRO : « personne ne veut vivre un accident de liquidité. »
Autrement dit, la BCE ne répondra qu'à l'urgence, lorsque la situation sera telle que la quasi unanimité du conseil des gouverneurs pourra renaître et que les risques liés à ses instruments seront nettement moins graves que le risque immédiat d'un « accident de liquidités. » En passant, on remarquera que Mario Draghi doit se féliciter qu'il n'y ait pas à la BCE de publication des comptes-rendus des délibérations internes comme il l'a été envisagé cet été.
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Bref, Mario Draghi risque encore pendant quelques mois de ne surtout rien faire. Et espérer que tout rentrera dans l'ordre avec la reprise. Du reste, il l'a avoué en déclarant qu'il « espérait » que le credit crunch aura disparu avant les stress tests de l'an prochain. la nouvelle devise de la BCE pourrait donc être « prier et espérer. »
Romaric Godin
