LA TRIBUNE - Au quatrième trimestre 2015, les investissements dans les startups ont chuté de 30% aux États-Unis et de 11% en Europe. Est-ce la fin de la « ruée vers l'or » pour les startups du numérique ?

JEAN-DAVID CHAMBOREDON - Il ne s'agit pas de l'explosion d'une bulle mais d'un mouvement de correction assez violent lié à la survalorisation de nombreuses entreprises technologiques. Ceux qui avaient investi dans Facebook, LinkedIn et les autres champions du numérique ont gagné facilement de l'argent et tout le monde voulait dénicher le prochain géant de la « tech ». Cette abondance de capitaux a fait exploser le montant des levées des startups en hypercroissance dans les derniers tours de financement avant l'entrée en Bourse, ainsi que leur valorisation. Par ricochet, les prix sont aussi montés en amorçage. Car, si l'investisseur sait qu'une startup peut être valorisée à 10 milliards de dollars quatre ans après sa création, il n'hésite pas à la financer généreusement dès ses premières levées de fonds. Cette situation n'était pas tenable.

Les premiers signes de cet « hiver » de l'investissement sont apparus dès l'été dernier dans la Silicon Valley. Les introductions en Bourse décevantes de Square ou de Box [un fournisseur de stockage dans le nuage, NDLR] ont entraîné une prise de conscience de l'ensemble de l'écosystème. Les valorisations ont chuté, les investisseurs ont moins investi et de nombreuses startups hésitent à aller sur les marchés ou à se faire racheter. Cela crée un effet d'embouteillage. Les investisseurs « sortent » moins d'entreprises et peuvent donc moins réinvestir, d'autant plus qu'ils doivent refinancer leurs pépites qui arrivent à cours de trésorerie. Par ricochet, les tickets diminuent aussi sur toute la chaîne de financement, créant un cercle vicieux.

Des entreprises pourtant bien financées commencent à mourir. Le climat a changé.

Est-il plus difficile pour une startup française de se financer aujourd'hui ?

Ce rééquilibrage touche forcément la France. Les fonds et les business angels y ont aussi moins investi au quatrième trimestre 2015, mais dans une moindre mesure, car l'écosystème français est plus modeste et les montants des levées de fonds sont très inférieurs comparés aux États-Unis et au Royaume-Uni. Les investisseurs sont plus regardants. Ils craignent un mauvais retour sur investissement et ne se précipitent plus pour donner un million à une startup naissante. Dès l'amorçage, les investisseurs veulent désormais limiter les risques. De fait, le rapport de force entre l'entrepreneur et l'investisseur se tend un peu. Là où un entrepreneur avait le choix entre deux investisseurs, il pourrait ne plus avoir ce luxe et se financer à des conditions moins avantageuses.

Existe-t-il un risque en 2016 pour les startups qui ont profité de cette vague mais qui auront besoin de se refinancer ?

Oui. Si elles ont brûlé leur argent trop rapidement, la chute de leur valorisation les place clairement dans une situation de risque. Certains domaines sont plus touchés que d'autres, comme les services « B to C ». Quand il faut toucher le grand public, on sait que la rentabilité est plus difficile à atteindre et que la concurrence est très forte. C'est le cas des foodtech [les services dans l'alimentaire comme la livraison de repas commandés en ligne], par exemple, où en plus les marges sont faibles. Désormais, il ne suffit plus d'avoir une forte croissance pour trouver de l'argent. Il faut aussi ne pas avoir un burn rate [littéralement « taux de combustion », rythme de consommation de sa trésorerie] trop élevé et présenter un modèle économique pérenne. Les startups dans le « B to B » et dans les secteurs de niche à forte valeur ajoutée technologique comme les adtech et les martech [les technologies autour de la publicité et du marketing] sont moins touchées.

Mais il ne faut pas dramatiser. Si la startup est solide, elle peut toujours avoir une belle trajectoire de capital-risque sans souci de refinancement. Elle doit simplement s'attendre à des investisseurs moins généreux et à des valorisations plus modestes.

Dans ce contexte, pourquoi avoir lancé un nouveau fonds, Isai Ventures II, l'été dernier ?

Car les besoins de financement sont réels et notre premier véhicule d'investissement, Isai Ventures I, était totalement engagé. De plus, nous voulions nous impliquer davantage dans l'amorçage et l'aide aux startups françaises installées aux États-Unis. Isai Ventures II est doté d'une enveloppe de 75 millions d'euros. Nous avons même dû refuser des souscripteurs, car nous ne voulions pas d'un fonds trop gros. En amorçage, les tickets se situent entre 500.000 et 1 million d'euros et Isai participe à hauteur du quart de la somme. L'idée est aussi de financer des projets plus originaux en mutualisant les risques avec nos souscripteurs, comme le font les business angels. Nous avons déjà investi dans neuf entreprises en France, dont la plateforme de place de marché pour travailleurs indépendants Hopwork, la solution de marketing mobile prédictif Databerries, la plateforme de jeu pour les programmeurs CodinGame ou encore le service de livraison de paniers-repas Quitoque.

Nous sommes aussi partis du constat que les entreprises en hypercroissance peinent à lever plusieurs millions d'euros en France et qu'elles doivent souvent s'implanter sur le marché américain pour devenir un leader de leur secteur. Nous avons donc ouvert un bureau à New York, où fleurissent notamment de nombreuses adtech et martech. L'objectif est d'aider les startups françaises à s'installer aux États-Unis et accompagner celles qui sont déjà sur place, c'est-à-dire dont l'ADN est français mais qui sont domiciliées aux États-Unis. Nous pensons qu'il est bon que celles-ci conservent des investisseurs français dans leur capital. Une vingtaine de Français installés à New York font partie de nos souscripteurs.

Blablacar, chef de file mondial du covoiturage, fait figure d'exception en France. Comment créer davantage de licornes bleu-blanc-rouge ?

Ce n'est pas seulement une question de volonté et de moyens, comme on l'entend souvent, mais aussi d'opportunités. Si le suédois Spotify est leader mondial dans la musique en ligne, c'est parce que les Américains ont pensé qu'Apple était indétrônable avec iTunes et n'ont pas vraiment cherché à le challenger. Blablacar a aussi profité d'un effet d'aubaine : les Américains ne croient pas au covoiturage longue distance, l'essence est moins chère et le rapport à l'espace est totalement différent. La vérité est donc que Spotify et Blablacar ont su saisir une opportunité rare d'imposer un leader mondial, car ils n'avaient pas de concurrent américain sur-financé, qui valide son marché aux États-Unis puis l'impose au reste du monde sur le modèle McDonald's. Il est illusoire de croire que le prochain Google viendra d'Europe, car il faudrait compter sur une défaillance des Américains.

Aucune pépite française n'a donc le potentiel pour devenir un chef de file mondial ?

En « B to C », les opportunités sont extrêmement rares. En « B to B » c'est autre chose. Sur un secteur de niche, la France peut faire émerger un leader au moins européen, sinon mondial. Nous avons investi dans StickyAds.tv, une plateforme de publicité vidéo programmatique qui est déjà leader dans plusieurs pays d'Europe. Cette startup a un grand potentiel, comme d'autres.

En France, le nombre de business angels et leur effet sur le financement des startups sont beaucoup plus faibles qu'aux États-Unis. Est-ce une faiblesse ?

Oui. Pour que l'écosystème grossisse et soit capable de faire émerger des scale-up [startups qui, par leur croissance, changent d'échelle], il faut grandir par la base. C'est une chaîne. Or, nous sommes faiblards sur le pré-amorçage, c'est-à-dire les angels, qui mettent des tickets dans des startups improbables en mutualisant le risque, juste pour voir ce que ça donne. Les business angels sont essentiels car ils n'ont pas la même stratégie d'investissement que les fonds de capital-risque. L'histoire montre d'ailleurs que les plus gros succès sont souvent les plus improbables. En 2009, pas un seul fonds à Paris n'a voulu financer Blablacar, car le covoiturage était perçu comme un marché « baba cool ». Nous sommes entrés dans son capital début 2010, car nous avions une approche « angels », qui fait cruellement défaut en France.

Quels chantiers politiques défendent les « Pigeons » ?

À court terme, le seul dossier concret est le « compte entrepreneur-investisseur ». Il a été acté par Manuel Valls et nous discutons avec Bercy sur les détails... Il s'agit de permettre aux entrepreneurs de bénéficier d'un report d'imposition tant que la trésorerie est réinvestie. Ce n'est pas une niche fiscale ou un cadeau supplémentaire, mais un simple report d'imposition de la plus-value si elle est réinvestie...

Dans l'espoir d'une baisse d'impôt après 2017...

Cette logique de réinvestissement existait avant 2013. Nous espérons que Bercy ne va pas fabriquer une nouvelle « usine à gaz » en fixant des conditions trop restrictives, sinon cela ne fonctionnera pas et les investisseurs continueront de se délocaliser. Ce serait beaucoup mieux pour l'écosystème qu'ils travaillent depuis Paris en bénéficiant du report d'imposition.

Le deuxième sujet du moment, ce sont les fonds de pension, ou plutôt de faire échapper aux règles strictes de Solvency 2 une partie des fonds de retraite par capitalisation, afin qu'ils investissent en actions dans le non-côté.

Quel message adresseriez-vous à Emmanuel Macron ?

Vous nous avez bien compris mais maintenant il faut tenir vos promesses ! Nous sommes un peu déçus en particulier sur la loi El Khomri, car le travail indépendant n'est pas traité. Or, ceux-ci ont été malmenés en début de mandat. Un travailleur indépendant, c'est quelqu'un qui préfère trouver des clients plutôt qu'un patron. En période de chômage élevé, il faut l'encourager. Donc, au lieu de faire avec vingt ans de retard la loi du XXe siècle qu'on aurait dû voter en 1995, ce serait pas mal de proposer maintenant vraiment la loi travail du XXIe siècle...