« Si vous avez compris ce que je viens de vous dire, c'est que je me suis probablement mal exprimé ». La phrase est d'Alan Greenspan, l'ancien président de la Réserve fédérale américaine, mais ce matin elle aurait pu être reprise à son compte par le gouverneur de la Banque de France. En réponse à une question sur l'émission d'emprunts d'Etat à des taux négatifs, Christian Noyer a estimé que c'était « une bonne nouvelle car cela montre la crédibilité de notre pays dans sa stratégie de retour à l'équilibre des finance publiques ». L'on peine à croire qu'il en soit lui-même totalement convaincu.

Même s'il est vrai que la défiance à l'égard de la France n'est certainement pas telle que certains discours pouvaient laisser croire à la veille de l'élection présidentielle, le passage des taux d'emprunts hexagonaux en territoire négatif doit probablement plus à la baisse des taux de la BCE, à l'extrême tension sur les dettes des pays « périphériques » et à l'abondance de liquidités dans le marché qu'à une crédibilité retrouvée du retour à l'équilibre budgétaire. Christian Noyer l'a lui-même reconnu, le tableau n'est pas si rose : « comme les émissions allemandes à taux négatifs, c'est aussi la marque d'un dysfonctionnement des marchés en zone euro », a-t-il déclaré.

Abondance de capitaux + fuite vers la qualité = taux d'intérêt négatifs pour les moins mauvais élèves de la zone

Par quel mécanisme, les investisseurs en viennent-ils à accepter de payer pour prêter à des Etats déjà très endettés ? Depuis quelques années, dans un contexte de marché extrêmement incertain, les contraintes qui pèsent sur les investisseurs se sont considérablement durcies. Contraintes réglementaires, politiques internes d'investissement ou contraintes en capital pour les actifs considérés comme risqués, le résultat est le même : la demande pour les emprunts d'Etat bien notés et liquides s'est beaucoup renforcée.

Les emprunts d'Etat allemands ont été les premiers à jouer le rôle de valeur refuge. L'afflux de capitaux a fait monter le prix de la dette allemande et baisser son rendement (le prix et le rendement des obligations évoluent en sens inverse). Résultat : la dette allemande « offre » maintenant des rendements négatifs jusqu'à l'échéance deux ans. Dès lors, les investisseurs qui ne souhaitent pas que leur capital soit trop rogné par ces taux négatifs, ont eu tout intérêt à se tourner vers de la dette un tout petit peu plus risquée et rémunératrice. La dette allemande est devenue "trop chère". Ainsi c'est maintenant au tour de l'Autriche, de la Belgique et de la France - dont les notes sont encore suffisamment élevées - de bénéficier de ces afflux de capitaux.

Pourquoi ces taux d'emprunt négatifs sont une mauvaise nouvelle

En fait, ces taux d'emprunt négatifs en France et en Allemagne, ne sont pas du tout une bonne nouvelle. L'Espagne empruntant à deux ans à un peu moins de 5%, ils témoignent, comme l'a souligné Christian Noyer, du « dysfonctionnement des marchés en zone euro », et plus généralement de l'incapacité de ses dirigeants à s'accorder sur une solution politique à la crise. Dans la mesure où ces taux de marché suivent le taux fixé par la BCE, ils témoignent aussi de l'ampleur du ralentissement économique dans la zone. De plus, de tels taux pourraient tout à fait inciter les Etats, à qui cela ne coûte rien, à s'endetter davantage.
Mais surtout, ces taux d'emprunts négatifs pourraient être désastreux pour les fonds monétaires et, plus largement pour tous ceux qui détiennent de larges portefeuilles obligataires. Certaines banques internationales ont d'ailleurs préféré fermer leurs fonds après la dernière baisse des taux de la BCE. JPMorgan Chase en a fermé cinq, BlackRock deux et Goldman Sachs un. "Il n'est plus possible pour nos gestionnaires de portefeuille d'investir dans de nouveaux titres sans diminuer significativement les rendements pour nos clients actuels, car les nouveaux flux seraient investis sur des titres offrant des rendements extrêmement bas, voire des rendements négatifs", a expliqué Goldman Sachs. Quant à ceux qui ont investi massivement dans les dettes des pays « c?ur » de la zone euro, ils s'exposent à de lourdes pertes, dès que les investisseurs seront rassurés sur l'avenir et la solidité cette dernière...