En présentant les détails de l'acquisition de Winterthur hier à Zurich, Henri de Castries, PDG d'Axa, a tenu à en justifier le prix. "Certes, cette acquisition a son prix, mais c'est une opération qui est créatrice de valeur pour Axa", a-t-il martelé. Le montant de l'opération suscite déjà de l'émotion parmi les observateurs, analystes et investisseurs en tête, qui l'estiment élevé.L'accord conclu avec Credit Suisse prévoit le rachat de la totalité du capital de Winterthur pour 12,3 milliards de francs suisses, soit 7,9 milliards d'euros. À cela viendront s'ajouter 1 milliard d'euros supplémentaire destiné à refinancer une partie des dettes contractées par l'assureur suisse, notamment les prêts qui lui ont été accordés par Credit Suisse. À 8 milliards d'euros, le prix de rachat de Winterthur représente 11,6 fois le résultat net engrangé par le groupe en 2005 et 1,3 fois le niveau de ses fonds propres. Des ratios de valorisations comparables à ceux dont bénéficie l'assureur français - le titre Axa se paie 10,7 fois les résultats de 2005 et 1,3 fois ses fonds propres - dont les profits sont pourtant plus de quatre fois supérieurs à ceux de Winterthur... Ce prix reflète également 1,56 fois la valeur intrinsèque (embedded value) des activités d'assurance-vie de la société suisse. Propre au secteur, cette notion est comparable à l'actif net réévalué auquel on ajoute la valeur actuelle des profits futurs des contrats d'assurance-vie en portefeuille. Or, la dernière opération en date, le rachat du pôle d'assurance-vie de la banque britannique Abbey par son compatriote l'assureur Resolution s'est fait à un prix inférieur à la valeur intrinsèque d'Abbey Vie (- 4,7 %) alors même que celle-ci est supérieure à la valeur intrinsèque de Winterthur (5,5 milliards d'euros en 2005 pour Abbey Vie, à comparer à 3,95 milliards pour Winterthur).Il n'empêche. "Il se présente très rarement des opportunités aussi profitables", se défend Henri de Castries. Certes, l'acquisition doit entraîner une augmentation des bénéfices d'Axa dès 2007 mais ensuite la hausse sera modeste selon les prévisions d'Axa : 7 % sur trois ans à partir de 2009. Hier, la direction d'Axa a indiqué que les économies de coûts générées par la fusion s'élèveraient à 280 millions d'euros par an à partir de 2008 et précisé qu'aucune synergie de revenus n'avait été identifié à ce stade.Un recours à l'emprunt. Bien décidé à préserver ses ratios financiers, Axa entend financer une bonne partie de ce rachat au moyen d'une augmentation de capital avec droits préférentiels de souscription accordés aux actionnaires actuels. D'un montant de 4,1 milliards d'euros, celle-ci se déroulera du 19 au 30 juin prochains. Les actionnaires bénéficieront d'une décote de 18 % comparé au cours de clôture du titre Axa, mardi. Le solde de l'acquisition, soit 4,8 milliards d'euros, sera financé par emprunt. De quoi à la fois préserver le taux d'endettement de l'assureur français (38 % des fonds propres à fin 2005) comme sa marge de solvabilité.Hélène Mazie

latribune.fr

26 Sept 2008, 2:54

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