Comment les taux faibles finissent par saper la croissance et l’emploi

C'est un paradoxe. L'argent est gratuit ou quasi-gratuit. L'endettement ne coute rien ou  presque rien. Autrement dit la contrainte de revenu est considérablement relâchée, puisque tout agent privé peut réaliser ses projets au moindre coût. Comment se fait-il que dans ce contexte, la croissance demeure lestée ? Pourquoi le QE n'a-t-il pas plus prise sur l'économie réelle ?

Pour le comprendre il faut prendre la mesure de l'impact des faibles taux sur le prix des actifs à revenus fixes, autrement dit les obligations ou sur celui des actifs à revenu relativement rigides, comme les actions et l'immobilier.

Le cas des obligations est le plus simple. On prête en contrepartie d'un coupon. Par exemple 100 euros en échange d'un coupon fixe de 4 euros chaque année, ce qui fait un rendement courant de 4%. Si demain les taux de marché tombent à 2%, les nouvelles obligations seront émises avec un coupon de 2. Je serai prêt à payer plus cher l'ancienne obligation qui rapporte 4 que la nouvelle.

Idem pour les actions. Si les taux d'intérêt baissent, sur tous les produits de placement, on se reportera sur les actions et l'on sera prêt, pour un dividende donné à payer plus cher une action. Idem à nouveau pour le prix de l'immobilier. On sera prêts à payer plus cher un placement pierre pour un loyer donné. Bref, si les taux d'intérêt diminuent, cela enclenchera un puissant potentiel de hausse des obligations, des actions et de l'immobilier.

Les banques centrales le savent bien...

C'est leur arme en période de crise des prix d'actifs. Elles savent que la manipulation à la baisse des taux d'intérêt, notamment sur les échéances longues, vont en cas de crise amortir ou écourter efficacement les crises. Pour ça il ne leur suffit pas de manipuler les taux monétaires de court terme. Car une telle manipulation peut inquiéter les opérateurs sur l'inflation future et engendrer une hausse des taux longs. Elles doivent procéder à des achats massifs de titres longs, qui leur permet d'agir directement sur les taux à long terme. C'est cela le QE.

Restent les effets secondaires de cette stratégie. Lorsqu'une banque centrale booste les prix d'actifs, en créant un environnement artificiellement faible de taux d'intérêt, c'est l'économie réelle qui va courir derrière les prix d'actif et devoir s'ajuster. Pour être plus précis, si les agents privés ne sont pas totalement convaincus que les taux d'intérêt vont se maintenir indéfiniment à des niveaux atypiquement faibles, ils vont chercher à créer les fondamentaux en ligne avec le prix élevé des actifs. C'est la réalité qui doit coller à la fiction. Concernant les entreprises, notamment, la forte valorisation des entreprises les pousse à augmenter la profitabilité pour se couvrir contre le risque d'une remontée future des taux. Elles mettront alors sous pression l'emploi et les salaires.

Sans parler du pousse-au-crime que constituent les faibles taux en matière d'effet de levier. Les fonds d'investissement le savent, quand ils acquièrent une boîte. Leur intérêt à court terme est de charger le passif de dette, de revaloriser les fonds propres et de faire cracher du cash flow à leur acquisition. Là encore, c'est l'emploi, les salaires et l'investissement qui risquent de devenir la variable d'ajustement.

Voilà pourquoi, les faibles taux, peuvent finir par devenir les ennemis de la croissance et de l'emploi.

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