La Fed reste sourde et (presque) muette

Certains experts anticipaient un geste d'Arcole de Jerome Powell, qui tel Napoléon aurait pris ses responsabilités et son courage à deux mains, brandissant son étendard de banquier central pour lutter contre la surchauffe économique et la menace inflationniste. Mais non. L'exercice traditionnel des Fed Watchers consistant à comparer le nouveau communiqué à l'ancien ne révèle qu'un seul changement notable, qui est d'ailleurs un ajout : « L'économie américaine a fait des progrès concernant ses objectifs d'emploi et de stabilité des prix »... mais pas des « progrès substantiels ».

Or, ce sont bien des « progrès substantiels » qui sont requis dans tous les communiqués récents pour justifier d'un quelconque changement de politique de rachats d'actifs de la Fed. Il s'agit du fameux Tapering tant redouté par les marchés obligataires, et à propos duquel tout le monde anticipe l'annonce d'un calendrier dès Jackson Hole en août. Ce Tapering serait, sera, le premier signe indubitable de durcissement de la politique monétaire de la Fed. Certains auront vu dans l'ajout précité du communiqué d'hier un signe anticipant l'inflexion imminente de la Fed. Mais les marchés, eux, n'auront rien vu du tout. En effet, les taux d'intérêt à 10 ans américains ont presque snobé le message de la Fed, poursuivant tranquillement leur détente initiée depuis 3 mois maintenant. Quant aux marchés d'actions, ils plafonnent.

Et puis, il y a ce qui n'a pas changé dans le communiqué de la Fed, et qui est aussi important : le message sur l'inflation. Dans les deux paragraphes traitant du sujet, rien n'a changé par rapport au communiqué précédent, au mot et à la virgule près. En substance : « L'inflation a accéléré, largement pour des raisons transitoires... elle devrait rester supérieure à 2 % pour quelque temps ».

Lorsque la question est adressée en personne à Jerome Powell durant la conférence de presse, ce dernier est à peine plus précis. Il reconnaît sans peine que l'inflation a accéléré plus fortement qu'anticipé, mais répète à qui veut bien l'entendre que cela ne change rien : l'inflation pourra aller plus haut et plus longtemps que prévu, mais devrait finir par redescendre toute seule (sans qu'on l'aide, donc).

Oui, mais quand ? Quand est-ce que l'inflation se mettra à redescendre toute seule ? A cette question, il n'y a pas de réponse précise, juste un mot : « transitoire », l'inflation est donc transitoire... Une réponse vague mais éclairante : la Fed sera prête à tolérer une inflation supérieure à 2% aussi longtemps qu'elle restera convaincue de son retour naturel à 2%.

Concrètement, il faudra attendre que la demande ne soit plus dopée par le plan de relance, que l'offre ne soit plus contrainte par le confinement, afin que les tensions sur les prix liées aux goulets d'étranglements se fassent plus rares. En particulier, les prix des voitures d'occasion retrouveront alors des niveaux de croissance plus conformes à leurs standards historiques, après avoir contribué significativement à l'accélération de l'inflation récemment.

En fait, plus que l'inflation, ce qui semble gêner la Fed, c'est l'évolution du marché de l'emploi tardant à retrouver un niveau jugé suffisant. Nous serions « bien loin du compte », pour reprendre les termes de Jerome Powell, trop loin des niveaux requis pour ramener le taux de chômage à un niveau proche du nébuleux taux de chômage naturel (NAIRU). Jadis, lorsque le taux de chômage passait sous son niveau naturel, on en déduisait des tensions sur le marché du travail, pouvant alors motiver là encore des tensions sur les salaires. Mais cela fait bien longtemps que cette heuristique n'explique plus l'évolution de l'inflation. Un seul exemple, durant (presque) toute la présidence de Trump, le taux de chômage s'est baladé sous son niveau naturel, sans que cela ne génère d'accélération indésirable de l'inflation. Bref, non seulement le marché de l'emploi est donc encore loin du compte, mais même lorsqu'il aura significativement progressé, il n'est pas sûr que cela suffise à durcir le discours de la Fed.

Enfin, quid du variant Delta ? Est-il une menace pour la reprise de la croissance américaine ? Jerome Powell se montre relativement peu inquiet quant à son impact. La Fed insiste plutôt sur le contre-feu de plus en plus efficace opéré par la campagne de vaccination, et la résilience de plus en plus manifeste de l'économie américaine à chaque nouvelle vague du virus. D'une manière générale, la crise sanitaire ne semble plus faire aussi peur aux autorités américaines.

La peur du coup de Jarnac

Un mot quand même sur les experts inquiets - il y en a. Ceux qui ont une peur terrible d'un coup tordu de la Fed, un genre de coup de Jarnac, violent et habile, nous prenant par surprise : « Je vous ai bien eu avec mon durcissement de politique monétaire, évidemment que l'inflation s'envole ! » Ainsi donc, les inquiets s'inquiètent : et si la Fed ne nous disait pas tout... Peut-être le message de la Fed est-il plus subtil qu'il n'en a l'air ? Un genre de Sudoku monétaire ? Jerome Powell s'ingénie à être obscur, c'est sûr ! tel Quintilien s'adressant à ses fidèles « Ah, merveille ! je n'y ai rien compris moi-même. »

Il faut dire que les experts inquiets ont tout fait pour rendre la situation intenable, accusant presque la Fed de pratiquer un discours de post-vérité sur l'inflation. Face aux images, le verbe est faible, les derniers chiffres d'inflation américains furent ainsi brandis aux autorités monétaires américaines comme preuves de leurs errements. D'ordinaire, la Fed n'écoute pas la rumeur. Mais, puisque « rien n'est plus fort qu'une idée dont l'heure est venue », la Fed fut sommée de reconnaître l'inflationnisme ambiant, comme une réponse aux doléances des experts inquiets.

Il fallut donc que la Fed fasse un pas vers l'expert inquiet, sans se renier vraiment : la Fed voit l'inflation transitoire et l'emploi poussif, mais l'expert voit l'inflation qui s'envole et la surchauffe économique. Que faire ? La Fed semble opter pour l'option Goethe, celle que le célèbre poète allemand choisit face à l'insistance de la jeune Bettina : « Il s'efforçait de trouver une voie moyenne entre l'affabilité et la circonspection, en réponse à ses lettres extatiques. » (Kundera).