L'annonce de la victoire du Brexit a provoqué un mouvement violent sur le marché des changes. La livre sterling, bien sûr, a été sous pression, retrouvant un temps face au dollar son niveau de 1985. Vers 17h, la devise britannique affichait un recul face à son niveau de la veille de 7,7 % à 1,373 dollar pour une livre. Face à l'euro, la livre reculait de plus de 5 % à 1,237 euro. Mais cette différence même montre aussi que l'euro a été également attaqué après cette annonce. La monnaie unique a perdu près de 2,35 % face au dollar à 1,11 dollar. Plus généralement, le mouvement a atteint également les monnaies émergentes. Le dollar s'est apprécié face au rand sud-africain de 5 %, face au réal brésilien de 3,7 %, face à la roupie indienne et face au yuan chinois de 1 %.

Recherche de valeurs refuges

Ces évolutions traduisent un mouvement typique de paniques des cambistes qui, dans ces moments, reprennent leurs vieilles habitudes de recherche de valeurs refuges. Ces valeurs sont presque toujours les mêmes : on se tourne vers des valeurs jugées sûres comme le franc suisse et le yen japonais. La monnaie helvétique a ainsi progressé de 1,3 % face à l'euro à 1,09 franc pour un euro et près de 2 % face au dollar. Le yen, de son côté, a progressé de plus de 7 % face à l'euro et de 3,7 % face au dollar. Cette situation a d'ores et déjà conduit à une première intervention d'une banque centrale, la Banque Nationale Suisse (BNS) qui a annoncé avoir agi sur le marché des changes pour stopper la progression du franc suisse qui gagnait 3,3 % dans la matinée.

Le dollar, lui, bénéficie de son statut naturel de première monnaie de réserve du monde. Lorsque le monde financier panique, il achète des obligations d'État de la première puissance du monde. Le 10 ans étasunien a ainsi vu son rendement s'effondrer de 20 points de base à 1,5 %, du jamais vu depuis quatre ans. Ce renforcement du dollar a été un des facteurs de risque que la Fed, la banque centrale des Etats-Unis, a mis en avant depuis quelques mois. C'est donc un élément que les autorités monétaires de Washington vont regarder de près.

Panique liée à la surévaluation du vote « Remain »

Comment évaluer la situation ? On est indéniablement face à un mouvement de panique qui traduit la surprise du résultat du référendum de ce 23 juin. Depuis l'assassinat de la députée travailliste Jo Cox jeudi 16 juin, les marchés avaient abandonné toute croyance dans le Brexit. Ils s'en assuraient en regardant les cotes des bookmakers, jugés plus fiables encore que les sondages, qui attribuaient au « Remain » 85 % de chance de gagner. On avait assisté à un « rallye » de la livre dans les jours précédents le vote. Quelques minutes avant la fermeture des bureaux de vote, la livre avait même bondi sur la rumeur que des sondages confidentiels détenus par les fonds spéculatifs donnaient le vote pro-UE vainqueur. La panique a logiquement été à la hauteur de la déception et les paris perdus engagés sur les marchés dérivés ont encore aggravé la situation.

La question pour les banques centrales est désormais de savoir comment et quand agir. Pour le moment, comme le souligne l'économiste de Saxo Bank Christopher Dembik, « nous sommes face à une panique, non à une crise financière ». Mais il existe un risque que la panique se convertisse en crise financière, notamment si elle perdure et si la contagion transforme cette forte correction en une baisse qui s'auto-alimente. Le risque existe puisque le Brexit ouvre une période d'incertitude qui va peser durablement sur la livre et que, en zone euro, la recherche de valeurs refuges favorise le repli vers la dette allemande, ce qui contribue à creuser les écarts de taux. Les banques de ce point de vue sont évidemment le maillon faible du monde financier et seront observées de près par les autorités monétaires.

Interventions verbales des banques centrales

Pour le moment, à l'exception de la BNS qui était sous pression directe, et peut-être de la Banque du Japon qui peinera sans doute à tolérer une poursuite de l'appréciation du yen, les banques centrales en sont restées à de simples annonces pour tenter de rassurer et stopper l'effet de panique. La Banque d'Angleterre (BoE) est logiquement allée un peu plus loin en se disant prêt à « prendre des mesures supplémentaires » et en précisant qu'elle pouvait mettre à disposition du secteur bancaire  jusqu'à 250 milliards de livres de liquidités. La BCE a affirmé « regarder de près la situation », en précisant, sans l'évaluer qu'elle était prête à « fournir des liquidités supplémentaires ». Evidemment, les banques centrales semblent surtout préoccupées par le secteur bancaire qui dévisse en Europe ce 24 juin. Mais les banques disposent déjà d'éléments très favorables pour assurer leurs liquidités : un refinancement à 0 % en zone euro et à 0,5 % au Royaume-Uni (que la BoE pourrait encore baisser si besoin). En fin de journée, la livre se stabilisait autour de 1,237 euro, soit un niveau encore supérieur à son plus bas du 7 avril. La correction a été rapide, mais elle n'atteint pas face au premier partenaire économique du Royaume-Uni des niveaux encore spectaculaire. La BoE et la BCE peuvent donc attendre, même si un nouvel emballement n'est pas à exclure dans les jours à venir.

Défi nouveau pour les banques centrales

Reste que le Brexit complique singulièrement la politique monétaire des grandes banques centrales. La BoE va devoir choisir entre assouplir encore sa politique au risque d'alimenter la baisse de la livre et une politique de hausse des taux au risque d'asphyxier une économie déjà sous pression. Les autorités suisses, suédoises ou japonaises risquent de voir leurs efforts pour affaiblir leurs monnaies perdues par la recherche de valeurs refuges. Le problème est que les économies de ces pays ne peuvent se permettre une revalorisation de leurs monnaies. Le Conseil fédéral (gouvernement) helvétique s'en est clairement inquiété ce vendredi 24 juin au matin. Ces pays risquent alors de devoir encore réduire leurs taux négatifs, s'exposant à des effets négatifs, sans certitudes de voir un effet majeur sur la monnaie et l'économie.

La BCE réagira-t-elle ?

Et du côté de la BCE ? Là aussi, la donne est complexe pour la BCE. Cette dernière pouvait commencer - lentement - à voir sur l'activité sinon sur l'inflation les premiers effets positifs de sa politique. L'incertitude générale ouverte par le Brexit risque de réduire à néant ces espoirs. Les banques, sous pression, risquent de réduire leur exposition à l'économie. Et les agents économiques risquent de préférer épargner devant la crise plutôt qu'investir et consommer. Le risque est donc majeur : c'est celui de rendre inopérant la politique monétaire de la BCE qui, précisément vise à dissuader l'épargne et favoriser les crédits. Dès lors, Mario Draghi, qui pouvait espérer voir venir les effets positifs de ses annonces de mars dernier peut à nouveau s'inquiéter. Certes, la baisse de l'euro est plutôt une bonne nouvelle, mais la tendance de l'euro est structurellement haussière et il n'est pas certain que la BCE se satisfasse de cette situation.

Selon Frederik Ducrozet, économiste chez Pictet à Genève, la BCE pourrait cependant attendre jusqu'à sa prochaine réunion prévue le 21 juillet avant d'agir, sauf évidemment si la situation venait à se dégrader de façon significatives. Elle pourrait alors relever le montant de ses rachats, prolonger encore de 6 mois les rachats d'actifs qui doivent s'achever en mars et rendre encore plus attractif le refinancement à long terme bonifié (TLTRO II). Des mesures de soutien qui pourraientt pourtant être insuffisantes compte tenu de l'affaiblissement de la demande. Or, la BCE, pas davantage que les autres banques centrales, ne peut avec les politiques actuelles jouer directement sur le niveau de la demande. Le premier défi de l'UE sans le Royaume-Uni et de la zone euro, si elle veut lancer un message fort, pourrait être d'accepter une action plus ambitieuse de relance des investissements publics. On ne se dirige pas vers ce choix et c'est bien ce qui est inquiétant : si le Brexit conduit à un nouveau recul de la demande et à un nouvel accroissement de l'excès d'épargne, les banques centrales et en particulier la BCE sera fort démunie.

Éviter la hausse du dollar

Dans l'immédiat, le principal danger à éviter sera sans doute de stopper la hausse du dollar. Un mouvement de renforcement du billet vert rendra les dettes des pays émergents difficilement supportables et conduira à un rapatriement des investissements. Or, les pays émergents ne sont plus qu'un moteur faible, voire inexistant de la demande mondiale. Un rebond semblait possible, mais pas dans un contexte de hausse du dollar. Les affaiblir davantage aura des conséquences sur le reste de l'économie mondiale, qui, déjà, doit faire presque sans eux. C'est le retour des craintes qui avaient surgi en début d'année au moment de la chute du yuan chinois. La Fed qui a clairement cité le Brexit et le dollar fort comme des risques pour l'économie américaine devra donc se résoudre sans doute à stopper son processus de resserrement monétaire.

Si elle ne le fait pas, le dollar ne pourra que progresser encore davantage. Dans ce contexte, l'idéal serait alors sans doute une action forte et concertée des banques centrales pour rassurer les cambistes. Mais l'histoire montre que ces actions ne suffisent pas toujours. Cette nouvelle panique financière vient donc rappeler que l'économie mondiale demeure exposée aux risques liées à sa financiarisation extrême.