Les marchés en apesanteur, en attendant la crise ?

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Des traders sur le parquet du New York Stock Exchange en décembre 2019.
Des traders sur le parquet du New York Stock Exchange en décembre 2019. (Crédits : Reuters)
Les indices boursiers mondiaux sont à leur plus haut historique, le contexte de taux bas poussant les investisseurs vers les actifs plus risqués comme les actions. Les valorisations sont élevées, donc vulnérables à la moindre déception. Certains experts redoutent une correction, voire une crise financière, mais pas forcément en 2020.

On l'a surnommé « Dr. Doom » (Dr Catastrophe) pour avoir prédit l'effondrement de la bulle immobilière aux Etats-Unis et la crise des subprimes. L'économiste américain Nouriel Roubini annonce depuis un an une crise financière pour 2020. Il y a trois semaines, il est revenu à la charge, s'alarmant de la « déconnection entre les marchés financiers et l'économie réelle [devenant] plus prononcée. Les investisseurs se réjouissent de l'atténuation des risques à court terme et du retour des banques centrales à une politique accommodante. Mais les risques fondamentaux pesant sur l'économie mondiale demeurent » met-il en garde dans un point de vue intitulé « pourquoi la nouvelle exubérance des marchés financiers est irrationnelle ».

Il n'est pas seul à s'inquiéter. Un haut responsable de la supervision financière en France confiait le mois dernier son étonnement face à « l'euphorie un peu irrationnelle sur les marchés » dans un contexte de ralentissement marqué de l'économie mondiale, et même « un optimisme qui n'est pas justifié sur les marchés en Europe », au vu de la croissance très faible.

Un peu partout dans le monde, les indices boursiers viennent d'inscrire de nouveaux plus hauts historiques, à l'image de l'Eurostoxx 50 et du DAX à Francfort, qui affichent un gain de plus de 25% depuis le début de l'année. A la Bourse de Paris, le CAC 40 a franchi le 16 décembre le cap symbolique des 6.000 points, qu'il n'avait pas atteint depuis juillet 2007, et gagne plus de 26%. Idem à Wall Street, où le Dow Jones, le S&P 500 et le Nasdaq ont encore pulvérisé leurs records courant décembre et accentué leur progression (+25% à 30%), sur fond de détente commerciale sino-américaine et d'apaisement des craintes d'un Brexit désordonné.

« Les marchés financiers dansent sur un volcan » considère Jean-Jacques Ohana, responsable de la gestion d'actifs chez Ycap AM. « Les marchés d'actions demeurent sur leurs plus hauts alors même que les bénéfices estimés sur 12 mois glissants n'affichent plus de croissance, voire chutent dans certaines régions (Asie, Europe) » met-il en garde dans une note du 2 décembre, s'interrogeant sur ce qui provoquera « le dégonflement de la bulle d'optimisme qui anime les opérateurs de marché. »

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CAC 40 dix ans 2009 2019

[Evolution de l'indice CAC 40 depuis dix ans. Crédit : Euronext]

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Les niveaux de valorisation des actions sont, de l'avis général, historiquement élevés, en particulier « en France et aux Etats-Unis » souligne la Banque des règlements internationaux (BRI), la banque des banques centrales, dans son rapport trimestriel publié début décembre, et ces « valorisations plutôt tendues » font partie des « fragilités » des marchés à surveiller. « A en juger par le niveau de ratio cours sur bénéfices nettement au-dessus de leur moyenne de long terme, les marchés actions pourraient apparaître surévalués » écrivent les experts de la Banque de France dans leur dernier rapport d'évaluation des risques du système financier français, paru le 19 décembre.

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ratios bourse PER France marchés

[Ratios cours boursier sur bénéfices (PER) en France. Crédit : Banque de France, rapport ERS décembre 2019]

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Marché haussier depuis 10 ans

Trop chères, les actions ? Le refrain n'est pas nouveau. « La nouvelle année et la décennie à venir s'ouvrent alors que nous approchons de la fin du plus long marché haussier jamais enregistré, et malgré de récents gains importants, l'inquiétude des investisseurs demeure à un niveau élevé », observe Candace Browning, responsable de BofA Merrill Lynch Global Research, dans ses perspectives 2020. Un « bull market » d'une décennie : les Bourses mondiales ont en effet progressé presque sans discontinuer depuis 2009, mis à part quelques épisodes de correction brutale, comme en décembre 2018, de prises de bénéfice qui ont permis aux actions de repartir à la hausse de plus belle.

Cette nervosité transparaît dans une récente enquête de Natixis IM auprès de grands investisseurs institutionnels d'une trentaine de pays dans le monde. Seuls 6% des 500 fonds de pension, publics et privés, fonds souverains et compagnies d'assurance sondés ne croient pas en une nouvelle crise financière mondiale, comme celle de 2008, considérée par les économistes comme la plus sévère depuis celle de 1929. Près des deux tiers (63%) craignent qu'une telle crise frappe dans les trois ans à venir et 83% la redoutent à un horizon de cinq ans. La crise n'est cependant pas perçue comme imminente : ils ne sont que 5% à l'anticiper dans l'année qui vient. En revanche, ils sont 58% à s'attendre à un mouvement de correction.

Une correction « sévère et brutale » n'est toutefois « pas l'hypothèse la plus plausible à court terme alors que les politiques monétaires restent accommodantes et soutiennent les cours » estiment les experts de la Banque de France, même si « des épisodes de volatilité sont à craindre ». Les taux bas, voire négatifs sur les emprunts d'Etat, poussent les investisseurs en quête de rendement vers les actifs plus risqués, comme les actions.

« La situation des taux d'intérêt tire la valorisation des actifs financiers à la hausse, en particulier sur les marchés d'actions aux Etats-Unis et en Europe. Jusqu'ici, les épisodes de correction ont été assez courts et n'ont pas gêné la dynamique des marchés » nous confie Ivan Odonnat, adjoint à la Direction générale de la stabilité financière et des opérations de la Banque de France. « Les marchés semblent en apesanteur car il y a une vraie incertitude sur l'orientation des prix des actifs. Sommes-nous au bord d'une correction à la baisse ou les mouvements sont-ils cohérents avec les fondamentaux économiques ? Les deux chemins sont possibles », soupèse-t-il.

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taux négatifs intéret 10 ans emprunt Etat France US etc

[Crédit : Banque de France]

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Incapacité à tarifer le risque

La valorisation des actions apparaît plus contenue si l'on prend en compte les taux d'intérêt, souligne la BRI : celle des actions américaines est « en ligne avec les moyennes historiques si on la compare au rendement inhabituellement faible des obligations ». Les primes de risques sur les actions ne sont « pas anormalement basses au regard de leur moyenne historique et la progression des cours est cohérente avec la baisse des taux observée ces derniers mois » conclut aussi le dernier rapport de la Banque de France.

Dans l'ensemble, « les risques de marché pour le système financier français sont toujours élevés et orientés à la hausse » insiste Ivan Odonnat. D'ailleurs, le rapport de l'institution signale qu'« un choc de grande ampleur qui se matérialiserait aux Etats-Unis au regard des valorisations très élevées des marchés d'actions par rapport à leur valorisation historique, peut s'exporter par contagion. »

La préoccupation ne porte pas que sur les marchés d'actions. « Quand on voit des obligations spéculatives, high-yield, à taux négatif, y compris des corporate, cela semble une situation à risque et donne l'impression que le risque n'est pas valorisé à son juste prix. » Rien d'alarmant cependant à ce stade du côté des institutions financières françaises. « Si l'on observe dans l'ensemble une plus grande prise de risque du côté des investisseurs institutionnels, avec plus de flux vers des actifs moins liquides pour augmenter leur rendement, ce mouvement n'est pas massif à l'échelle de leurs portefeuilles, il n'y a rien d'excessif » décrypte Ivan Odonnat. Le niveau global des investissements risqués des plus grands groupes français d'assurance « reste faible et assez stable » (0,6% de dettes notées en dessous de BBB-, 0,1% de dette des pays émergents), même les actions ne représentent que 9% de leurs placements.

« La diversification vers d'autres types d'actifs, comme les infrastructures, le private equity, ne constitue pas un problème en soi, si elle s'effectue dans un contexte maîtrisé, sans prise de risque inconsidérée, ce mouvement est même plutôt sain » ajoute Jean Boissinot, conseiller des gouverneurs, à la Banque de France.

Le risque d'une remontée brutale des taux, qui avait secoué les marchés l'an dernier, ne semble plus dans les cartes. « Ce sont les risques opposés de taux d'intérêt trop bas trop longtemps qui prévalent, avec les inconvénients associés : incapacités des marchés à tarifer temps et risque pour orienter les investisseurs, épargnants partagés entre dépôts bancaires sans rendement, bulles voire recherche de rendements irréalistes qui cachent des escroqueries » relevait l'Autorité des marchés financiers (AMF) dans sa cartographie des marchés et des risques publiée cet été.

Prévisions prudentes

Le contexte de taux bas favorise aussi la gestion dite passive, qui réplique les indices, avec des frais bien moins élevés, par opposition à la gestion active (choix de catégories d'actifs, de types de valeurs, de secteurs, de régions, etc). Les encours en gestion passive ont explosé depuis la crise financière, passant de 1.000 milliards en décembre 2009 à 6.000 milliards de dollars dix ans plus tard selon une récente étude d'EPFR/Informa, en particulier aux Etats-Unis, où cartonnent les géants BlackRock et Vanguard. Les investisseurs institutionnels sondés par Natixis IM « voient des risques importants dans les flux démesurés vers des investissements passifs : 64% disent qu'ils amplifient la volatilité », en particulier en période de tension. « L'essor de la gestion passive a eu tendance à comprimer la volatilité mais aussi à amplifier les mouvements de correction, à renforcer les dynamiques de marché » analyse Jean Boissinot à la Banque de France.

« Les faibles rendements sont partis pour durer au cours des dix prochaines années » pronostique Peter Westaway, chef économiste et responsable de la stratégie d'investissement de Vanguard en Europe. « Il faut absolument résister à la tentation de rechercher des rendements supérieurs dans des actions ou obligations de moindre qualité, surtout au moment où les risques s'intensifient » conseille-t-il.

Les stratégistes ont dans l'ensemble des prévisions prudentes de performances boursières en 2020, dans les 5% à 10% de hausse. L'action des banques centrales ayant permis d'écarter le scénario de récession aux Etats-Unis, et probablement en Europe, où la nouvelle présidente de la Banque centrale européenne (BCE), Christine Lagarde, a noté des signes encourageants d'amélioration de la situation économique, ce qui semblait de l'euphorie n'était peut-être qu'un optimisme en légère anticipation des bonnes nouvelles. Cela étant dit, comme le remarque Jean-Marie Mercadal chez Ofi Asset Management (filiale des groupes Macif et Matmut), « à ces niveaux de valorisation, il n'y a pas de marge de sécurité en cas de nouvelle négative inattendue, d'autant plus si l'on entre dans une phase de stabilisation des politiques monétaires ».

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a écrit le 26/12/2019 à 18:27 :
L'effet de levier offert par un taux d'intérêt à moins de 0,5% profite à la bourse, aux startups à haut risque, aux états surendettés. Même les agriculteurs et et les propriétaires immobiliers dont le ROI est historiquement très faible peuvent d'endetter pour acquérir les terres qui se libèrent ou construire. Le Fed est-il prêt à augmenter le taux d'intérêt de 3% comme en 1929, en période de spéculation et de ralentissement de l'économie? Non, la nouveauté est de réduire directement la masse monétaire par un intérêt négatif. Il serait plus astucieux de faire le prélèvement sur la circulation monétaire (genre taxe Tobin) et de redistribuer ce prélèvement aux vieux afin d'alléger les forces jeunes et vives des nations.
a écrit le 26/12/2019 à 16:22 :
Il suffit d'y croire pour que cela soit vrai c'est une religion! "L'argent" n'a que la valeur que l'on veut bien lui donner!
a écrit le 24/12/2019 à 7:34 :
On ne parle pas des risques, on sous-entend qu'ils pourraient exister. Magique la novlangue marketing.
Tout est bulle. Tout va exploser. Mais pourquoi se plaindre ?
Si le système déraille les pertes seront socialisées. Merci l'UE !
a écrit le 23/12/2019 à 19:37 :
Article très intéressant. Toutefois, les analystes et les experts raisonnent peut-être "à l'ancienne". Le fait nouveau: taux courts et longs qui sont négatifs en Europe et encore plus négatifs si on tient compte de la faible inflation. Il est possible qu'une forte baisse se produise aux Etat-Unis (et donc partout) après les élections américaines, que monsieur Donald Trump soit réélu ou pas.
Cordialement
a écrit le 23/12/2019 à 19:18 :
Le volume de dette est énorme. Mais celui de l'épargne au niveau mondial encore plus. Des milliards qui dorment et dont on ne sait plus quoi faire. Certains sont même prêts à perdre de l'argent pour prêter à taux négatif à des Etats. Le résultat d'un vieillissement démographique mondial en Occident et Asie
a écrit le 23/12/2019 à 17:35 :
Meveilleux , tous ces experts qui jouent avec avec l'argent des autres !
S'il suffisait d'analyser avec les outils du passé , tout le monde serait riche !
Le UK serait toujours dans l'UE et TRUMP n'aurait pas été élu et ne le sera pas à nouveau .
La seule vérité est que personne , à part MME SOLEIL , ne sait prédire le futur mais il y a beaucoup d'argent à gagner en faisant croire qu'on sait : Les gogos volent en escadrille et c'est à ça qu'on les reconnait .'
Réponse de le 25/12/2019 à 23:32 :
Le vrai déterminant de la réélection de Trump sera si la crise, inévitable et qu'il aura lui-même en partie déclenchée, éclatera avant ou après le scrutin. Et accessoirement s'il aura face à lui un farfelu type Sanders ou Warren ou quelqu'un de plus sérieux (Biden, Buttigieg).
a écrit le 23/12/2019 à 15:55 :
"Tout homme bien portant est un malade qui s'ignore"... Un peu maigre comme argument... Bref, rien de neuf sous le soleil et il faut se souvenir de cette phrase de Pierre DAC : "l'Homme a son avenir devant lui, mais il l'aura dans le dos chaque fois qu'il fera demi-tour". Ce n'est pas comme si vous imaginiez que les dettes publiques à hauteur de 100% du PIB seront remboursées sans défauts ni inflation... Ou alors, vous découvrez le miracle de Noël...
Réponse de le 23/12/2019 à 19:00 :
@Britannicus 23/12/2019 15:55
En % de PIB; les dettes des Pays Bas (52%) et de l'Allemagne (61%) baissent depuis environ cinq ans donc c'est possible dans un monde de taux bas, sans inflation et croissance molle. Chacun de ces pays est en excédent budgétaire, ce qui est considéré comme une hérésie en France où on croit que l'argent tombe du ciel....
Cordialement .
Réponse de le 25/12/2019 à 17:20 :
@Bernardino : oui, vous avez raison... L'endettement de la France est déraisonnable et nettement au-dessus de sa capacité de remboursement, surtout avec des mouvements sociaux comme en ce moment qui montrent que les efforts de certains plus conscients que d'autres seront torpillés par une minorité agissante...
a écrit le 23/12/2019 à 15:25 :
Il faut se souvenir de 2008, un grain de sable et tout le système a déraillé. Un défaut de paiement d'un état surendetté peut arriver, comme avec les subprimes, on ne saura pas qui doit payer quoi , le doute s'installera etc... Le volume des dettes est explosif , la France avec ces 2415 milliards de dettes est exposée. Et dire que nous avons des élus qui sont très heureux d'annoncer que le budget 2018 de notre beau pays était équilibré.
Pas trop dur de ficeler un budget en empruntant chaque année 200 milliards d'euros pour payer les dépenses courantes.
a écrit le 23/12/2019 à 11:20 :
marchés euphoriques alors que la croissance mondiale devrait être la plus faible depuis 2009 (OCDE ; FMI). et qu'il y a des tas d'alertes :
- banque mondiale qui alerte sur les 55 000 milliards de dette émergente ;
- alerte sur l'investissement dans les junk bonds US ;
- article du WSJ d'hier sur la méfiance croissante des banques/investisseurs envers le secteur énergétique US (pour mémoire, le NYT avait publié le 01/09/2018 un article sur le pétrole de schiste US qui pourrait être le prochain déclencheur d'une crise financière) ;
- articles sur l'explosion des "personal loans" aux ménages US, ou article de ces jours-ci du WSJ sur les concessionnaires automobiles US qui vendent à des ménages qui ne peuvent se le permettre (encore les subprimes...) ;
- "croissance" US grâce à un gigantesque deficit public (6,6% PIB en 2018, dixit l'OCDE ; 0,5% pour la zone Euro) qui continue de grimper ;
etc...
a écrit le 23/12/2019 à 9:32 :
Des PER de 25 et plus, est ce bien raisonnable ? Les taux bas ne sont pas inscrits dans le marbre.
a écrit le 23/12/2019 à 9:21 :
Cela montre bien finalement qu'ils attendent leur cadeau de noêl, les marchés !

Trop fort, cela dit finalement que la situation, notre situation dépend de la satisfaction des marché.

Le retour au 6000 points n'en est que l'élément révélateur.

C'est intéressant a voir.
Réponse de le 23/12/2019 à 12:05 :
En soi, les 6000 points n'ont rien d'extraordinaire si on considère que le CAC40 valait 1000 points à sa création en 1988. Ce n'est qu'une multiplication par 6 en 30 ans. Même le smic en a fait au moins autant.
a écrit le 23/12/2019 à 9:13 :
Difficile de prévoir ce que va faire un fou.

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