Les discussions étaient vraisemblablement engagées depuis longtemps, peut-être même depuis le milieu de l'année dernière, entre Air France-KLM et CMA CGM. Pourtant, l'annonce de leur partenariat, ce 18 mai, a surpris par son envergure. En plus d'une coopération opérationnelle, les deux groupes se sont accordés pour nouer une relation capitalistique forte : Le géant du maritime CMA CGM va devenir actionnaire de référence d'Air France-KLM à hauteur de 9 %. Cette opération doit se concrétiser dans le cadre de l'augmentation de capital du groupe de transport aérien. Attendue de longue date, repoussée à cause d'événements extérieurs à répétition (Omicron, guerre en Ukraine, envolée du pétrole), celle-ci pourrait se concrétiser désormais rapidement en dépit de conditions de marché encore compliquées.
Une alliance opérationnelle dans le fret
CMA CGM et Air France-KLM ont donc signé un partenariat stratégique de dix ans dans le domaine du fret. Les deux groupes vont ainsi proposer une offre reposant sur "10 appareils tout cargo" déjà en activité (quatre Airbus A330-200F pour CMA CGM, deux Boeing 777F pour Air France et quatre 747-400BCF/ERF pour KLM), avec "6 appareils tout cargo chez Air France-KLM basés à l'aéroport Paris-Charles de Gaulle et à l'aéroport Amsterdam Schiphol", selon le communiqué. La flotte sera renforcée par la commande de 12 nouveaux appareils, principalement des Airbus A350F.
Cette alliance va permettre à Air France-KLM d'étoffer et de structurer son offre cargo, et la rendre ainsi plus résiliente. Dans son format actuel, elle pouvait ainsi présenter quelques faiblesses en cas de "normalisation" du marché du fret aérien. Actuellement, celui-ci bénéficie de prix très élevés, en raison d'une demande en forte accélération depuis le début de la pandémie et d'une offre qui peine à suivre la cadence. Selon l'IATA, les tarifs en décembre dernier étaient ainsi 150 % supérieurs à ceux de décembre 2019. Cette tension sur le marché devrait néanmoins s'apaiser peu à peu et les prix devraient descendre de manière substantielle pour revenir vers un niveau plus traditionnel dans les prochaines années.
Avant tout armateur, CMA CGM offre des possibilités d'intermodalités fortes à Air France-KLM sur le maritime et le terrestre. Bien plus que ses quatre A330-200F (en attendant deux Boeing 777F et quatre A350F), ce sont les 566 navires, 400 bureaux et 750 entrepôts qui constituent la force du groupe de Rodolphe Saadé et lui permettent de générer 56 milliards de dollars de chiffre d'affaires annuel.
Les deux nouveaux partenaires n'ont pas encore fait toute la lumière sur le niveau de coopération qu'ils visent. Celui-ci devrait tout de même être assez élevé et pourquoi pas s'apparenter à ce qui se fait déjà dans l'aérien avec les "joint-venture". Air France et KLM sont déjà engagés dans ce type de coopération très poussée - le plus haut niveau avant la fusion - sur la desserte transatlantique avec Virgin Atlantic et Delta Air Lines. En plus de l'effet d'échelle pour renforcer la puissance commerciale, la coentreprise permet aux partenaires de mutualiser leurs recettes. Si, en apparence, rien ne semble constituer un obstacle majeur à ce niveau de collaboration, cette question fera l'objet de discussions avec les autorités de régulation de la concurrence.
L'augmentation de capital en ligne de mire
La création d'un partenariat stratégique de dix ans d'un tel niveau de coopération est loin d'être anodine pour Air France-KLM et CMA CGM, mais l'information la plus brûlante est sans doute l'entrée du groupe de Rodolphe Saadé au capital du transporteur aérien. Même si l'arrivée d'un nouvel investisseur était recherchée de longue date par les équipes de Ben Smith, directeur général d'Air France-KLM, et sûrement par celles de l'Agence des participations de l'Etat, une prise de participation à hauteur de 9 % dans les conditions actuelles est un très beau coup. D'autant que CMA CGM semble pour l'instant se montrer raisonnable en ne demandant la nomination que d'un seul administrateur. Celle-ci doit être actée lors de l'assemblée générale du 24 mai, sous réserve de la réalisation de l'entrée de CMA CGM dans le capital d'Air France-KLM. Pour CMA CGM, il s'agit également d'un très bon coup puisqu'il déboule à peu de frais dans le capital d'un fleuron français disposant d'un réseau mondial.
Pour l'instant, le marché réagit positivement à cette annonce avec un hausse du cours de l'action d'Air France-KLM de l'ordre de 5 %. Mais un analyste note que les investisseurs restent prudents dans l'attente de l'augmentation de capital. Il estime ainsi que si le marché fonctionnait normalement, une telle annonce aurait dû provoquer une envolée de 15 à 20 % de la valeur de l'action. D'autant que celle-ci dépasse à peine les quatre euros, là où elle oscillait autour de 10 euros avant crise. Cet attentisme de la part des marchés a déjà été constaté lors des dernières annonces de résultats d'Air France-KLM où, en dépit de performances relativement solides, le cours de l'action ne suivait pas.
Derrière ce phénomène, il y a la volonté des investisseurs de voir d'abord comment va se dérouler l'augmentation de capital. Celle-ci a été annoncée dès la précédente opération de renforcement des fonds propres d'Air France-KLM en avril 2021, mais n'a jamais réussi à se concrétiser depuis. Or, dans l'attente de connaître les conditions techniques de l'opération, il y a une crainte de la part des investisseurs d'être dilués dans quelques semaines s'ils s'engagent dès maintenant. S'ils veulent mener à bien leur augmentation de capital, les dirigeants d'Air France-KLM vont donc devoir s'affranchir des conditions de marché.
Vers la fourchette haute avec l'apport de CMA CGM
Difficile de savoir quel est l'objectif exact d'Air France-KLM sur cette augmentation de capital. Mais sur les 4 milliards d'euros attendus à travers les différentes options prévues, il pourrait se situer entre 1,5 et 2,5 milliards. Le reste proviendrait d'émission d'instruments de quasi-fonds propres et d'un projet de refinancement des actifs par le biais d'obligations privées perpétuelles, qui doit permettre en priorité le remboursement d'une partie des aides d'Etat à hauteur de 500 millions d'euros.
Ce qui est sûr, c'est que la réussite d'une augmentation de capital aurait été bien plus difficile sans un nouvel investisseur comme nous le disions récemment dans nos colonnes. Avec CMA CGM, Air France-KLM peut même espérer viser la fourchette haute de 2,5 milliards d'euros. Dans ce scénario, le géant de la logistique - qui pèse 56 milliards de dollars de chiffre d'affaires - pourrait avoir à apporter quelques centaines de millions d'euros sur la table pour obtenir 9 % du capital, autour de 400 millions d'euros selon le calcul d'un analyste. Le groupe logistique deviendrait ainsi le nouvel actionnaire qu'il manquait jusqu'ici pour optimiser les chances de réussite de l'opération.
La direction d'Air France-KLM sait très bien que cette arrivée est nécessaire, elle qui a courtisé les investisseurs institutionnels pendant des mois, notamment des fonds d'investissements, voire des family offices, situés en Europe. Le coup serait d'autant plus réussi qu'il s'agit d'un groupe français. Il y a quelques mois, un haut dirigeant du groupe insistait d'ailleurs sur l'importance d'avoir une dimension nationale dans l'actionnariat et confiait à La Tribune être à la recherche d'investisseurs français pour entrer au capital du groupe. Le travail de démarchage avait tout de même été très actif aux Pays-Bas et au Royaume-Uni.
Les autres grands actionnaires privés devraient suivre, à savoir Delta Air Lines et China Eastern Airlines, et apporter quelques centaines de millions d'euros supplémentaires. Le groupe américain devrait, au moins, faire en sorte de ne pas être dilué davantage après avoir passé son tour lors de la précédente augmentation il y a un an, mais pourrait aussi être tenté de revenir à son précédent niveau (il est aujourd'hui 5,8 % contre 8,8 % avant la crise). Son homologue chinois, qui est monté à 9,6 % en 2021, pourrait investir de nouveau pour éviter la dilution. Sa décision reste néanmoins incertaine au vu de la situation en Chine avec un trafic international toujours atone en raison de la fermeture prolongée des frontières du pays.
Les Etats vont répondre présents
Les Etats devraient également suivre. En février, Bruno Le Maire, alors ministre de l'économie, avait déclaré sur RTL que "si Air France prend la décision à son tour de faire une recapitalisation de l'entreprise, nous serons aux côtés d'Air France" ajoutant que l'Etat apporterait l'argent nécessaire pour que les "fleurons industriels puissent continuer à se développer dans de bonnes conditions". Certes Bruno Le Maire n'est plus ministre avec le remaniement en cours, mais rien n'indique un changement de stratégie pour le moment. L'Etat français devrait donc maintenir sa participation actuelle de 28,6 %. Il peut difficilement aller au-delà étant donné l'obligation de déclencher une offre publique d'achat s'il dépasse les 30 %.
En revanche, il est fortement possible qu'il n'apporte peu ou pas d'argent frais. Il pourrait plutôt s'orienter vers une conversion d'une partie de ses obligations. Comme le rappelle un analyste, en 2020, l'Etat français a accordé un prêt direct de 3 milliards d'euros accordé à Air France via Air France-KLM, qui a ensuite été converti en avril 2021 en titres obligataires super-subordonnés à durée indéterminée en trois tranches de 1 milliard d'euros. Soit des quasi-fonds propres. Et comme l'indiquait le groupe à l'époque "ces titres super-subordonnés pourront faire l'objet d'une conversion par compensation de créances dans le cadre de futures émissions de titres de quasi-capital ou d'augmentations de capital." Ce pourrait être le cas ici.
La situation est moins simple du côté néerlandais. KLM n'a toujours pas finalisé la conversion du prêt direct de l'Etat néerlandais de 1 milliard d'euros en quasi fonds-propres. Elle ne peut donc pas effectuer la même opération qu'Air France pour renforcer ses fonds propres. Il semble possible de convertir directement le prêt, mais KLM devra sans doute négocier pour cela de nouvelles compensations avec la Commission européenne. L'Etat néerlandais doit donc trouver le meilleur moyen d'intervenir sous peine de se voir encore diluer, lui qui est tombé de 14 % à 9,3 % à l'occasion de l'augmentation de capital d'avril 2021.
Un intérêt à aller vite
Avec tous ces apports mis bout à bout, Air France-KLM pourrait ainsi aller chercher un peu au-delà de 1,5 milliard d'euros. Il resterait alors moins d'un milliard d'euros à trouver sur les marchés, en fonction de la décote. Si les investisseurs sont aujourd'hui frileux, la publication des critères techniques de l'augmentation de capital pourrait débloquer les choses avec plusieurs facteurs favorables.
Tout d'abord, cette arrivée de CMA CGM est assurément un signe fort de la part de la part d'un investisseur industriel, sans compter les apports du partenariat stratégique sur le fret. Il sera amplifié si les grands actionnaires étatiques et privés suivent le mouvement. Sur le plan opérationnel, Air France-KLM commence à disposer d'arguments solides quant à son redressement avec une dynamique forte depuis l'été dernier. Malgré quelques ralentissements en début d'année, le premier trimestre a été meilleur que prévu avec un résultat opérationnel supérieur à celui de Lufthansa. Et surtout, les perspectives pour cet été sont très positives avec un bon niveau de réservation et une résilience de la demande face à la remontée des tarifs.
A l'inverse, les conditions sur les marchés financiers continuent de se tendre entre la flambée des prix de l'énergie et l'inflation persistante, avec par exemple une remontée des taux obligataires qui inquiète fortement les investisseurs.
Air France-KLM pourrait donc avoir intérêt à déclencher rapidement une opération pour bénéficier de cette conjoncture, même si le cours de l'action reste sous les cinq euros (qui était la limite fixée en interne pour déclencher une augmentation de capital fin 2021). D'autant que le groupe a loupé le coche plusieurs fois au cours des derniers mois, à chaque fois bloqué par des événements extérieurs : Omicron, guerre en Ukraine, envolée des coûts du pétrole. Si une date butoir symbolique avait été fixée pour une opération avant l'assemblée générale 2022, qui se tiendra le 24 mai, les dirigeants d'Air France-KLM seront surtout tentés de ne pas laisser passer une nouvelle occasion.
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