Les infrastructures de marché tiraillées entre actionnaires et utilisateurs

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À l'heure où l'Europe et les États-Unis se penchent sur le fonctionnement des marchés et sur les moyens de sécuriser les transactions au sortir de la crise financière, la gouvernance des infrastructures de marché (un terme qui recouvre à la fois les Bourses, les chambres de compensation et les organismes de règlement livraison) a pris de l'importance. En décembre dernier, les politiques américains ont obtenu que le projet de loi sur les dérivés, adopté par la Chambre des représentants, limite explicitement l'actionnariat des banques dans ces infrastructures, au motif d'éventuels conflits d'intérêt. Bruxelles se posera la question au moment de rédiger ses propositions législatives sur les dérivés et la compensation.Mais existe-t-il un modèle idéal ou optimal de gouvernance pour ces infrastructures ? Pour Ruben Lee, directeur général du cabinet de recherche et de conseil Oxford Finance Group, il n'y a pas de réponse miracle au niveau mondial, pas de modèle qui assure le mieux la protection des investisseurs ou la réduction du risque systémique. Service d'utilité générale, coopérative, société à but lucratif : chaque modèle a des avantages et des inconvénients, selon l'étude qu'il vient d'achever (avec le soutien de l'Autorité des marchés financiers, de BNP Paribas Securities Services, Clearstream, Euroclear et Swiss Exchange).Face à la « présomption largement répandue » selon laquelle une structure à but lucratif est la meilleure solution, Rubin Lee voit au moins un contre-exemple : « Une telle institution avec une position dominante sur un marché peut exploiter son pouvoir au bénéfice de ses actionnaires et au détriment de ses utilisateurs. » Mais à l'inverse, les coopératives ou structures à but non lucratif ne sont pas forcément enclines à contrôler efficacement leurs coûts. S'agissant des chambres de compensation, les utilisateurs ou membres, contrairement à des actionnaires, sont davantage incités à surveiller les procédures de risque. En cas de faillite de la chambre, leurs dépôts de garantie pourraient être gelés. Mais rien ne vient étayer l'idée que des institutions à but lucratif peuvent faillir dans cette mission de lutte contre le risque systémique. Quant aux limites en matière d'actionnariat, si elles peuvent éviter l'influence d'un seul détenteur, elles peuvent aussi réduire l'efficacité de l'organisme. À charge pour les autorités de trouver le bon équilibre. C. FR.

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