La croissance en Europe reste décevante. Pratiquement tous les pays de l'UE devraient connaître une modeste expansion cette année, mais selon les dernières projections du FMI, le taux de croissance moyen de la zone euro ne dépassera guère 1%. Et si l'économie britannique a retrouvé de l'allant, son PIB vient tout juste de dépasser son niveau d'avant-crise. En termes de PIB par tête, l'UE est plus pauvre qu'elle ne l'était il y a sept ans.

Dans ce contexte un nouvel objectif s'est fait jour : promouvoir l'investissement. A la tête de la présidence tournante de l'UE depuis le 1er juillet, le Premier ministre italien, Matteo Renzi, pousse dans ce sens. Jean-Claude Juncker, le futur président de la Commission européenne, en fait sa "première priorité" et entend mobiliser au cours des trois prochaines années 100 milliards d'euros supplémentaires par an (0,75% du PIB) en faveur de l'investissement public et privé.

Indéniablement, l'appel à investir est politiquement séduisant. L'objectif peut rassembler keynésiens et partisans de l'offre, défenseurs des dépenses publiques et avocats des entreprises privées. Des taux d'intérêt à long terme historiquement bas créent en outre un contexte exceptionnellement favorable à la formation de capital.

De cela ne découle cependant pas mécaniquement que l'Etat doive injecter de l'argent public dans des projets d'infrastructure ou soutenir davantage l'investissement privé, alors même que les conditions de marché y sont déjà très favorables.

A un moment où les revenus des ménages sont stagnants ou en baisse, les fonds publics rares et le fardeau des dettes difficilement supportable, les projets de stimulation de l'investissement doivent faire l'objet d'un examen attentif.

Même des projets a priori bien intentionnés et bien choisis peuvent se révéler contre-productifs : il y a seulement quelques années, la politique européenne de soutien aux énergies renouvelables a donné naissance à une bulle de l'énergie solaire de proportion macroéconomique.

Favoriser les énergies renouvelables est une bonne chose, mais pour diminuer les émissions de gaz à effet de serre, il faut trouver le bon équilibre entre déployer les technologies actuellement disponibles, dont le rendement est relativement faible, et consacrer des moyens à la recherche de technologies de production d'énergie verte plus efficaces.

Avant de se lancer dans un programme d'encouragement à l'investissement, il faut commencer par déterminer si la médiocre croissance en Europe résulte une formation anormalement faible du capital. Les statistiques suggèrent que c'est le cas : entre 2007 et 2013, l'investissement a chuté de 18% dans l'UE, alors qu'il n'a diminué que de 6% aux Etats-Unis. En Europe du Sud, il s'est littéralement effondré ; et même en Allemagne, ce n'est que cette année qu'il a retrouvé son niveau d'avant-crise.

Mais cette observation ne suffit pas. L'excès d'investissement dans l'immobilier des années 2000-2007 devait inévitablement être suivi d'un ajustement à la baisse : les mises en chantier inconsidérées d'immeubles sans occupants et d'aéroports sans passagers ne pouvaient se prolonger longtemps. Plus généralement, l'investissement tend à s'aligner sur la croissance : les entreprises n'augmentent leur capacité que si la demande correspondante existe. Presque toujours la récession entraîne une chute plus que proportionnelle de l'investissement.

Pour toutes ces raisons, il n'est pas aussi facile qu'il y paraît de déterminer si un investissement faible est la cause ou la conséquence d'une croissance atone. Prenant en compte l'ensemble des facteurs en jeu, l'institut allemand de recherche économique DIW estime qu'il y a bien un déficit d'investissement en Europe. Pour la zone euro il évalue celui-ci à 2% de son PIB, soit 200 milliards d'euros. Cet écart important fournit un argument de poids pour un programme de soutien à l'investissement.

Cela soulève une nouvelle question : quels sont les obstacles à l'investissement et comment les lever ? La réponse est en partie d'ordre réglementaire.

Ainsi, les incertitudes persistantes quant à l'orientation de la lutte contre le réchauffement climatique constituent un frein aux investissements dans l'amélioration des technologies de production et d'économie d'énergie.

Un accord européen sur la manière de stabiliser le prix du carbone contribuerait à catalyser des projets d'origine privée. Au niveau national, un plan bien conçu et stable en faveur de la rénovation thermique des logements a aussi toute son utilité. Plus généralement, l'investissement privé a besoin de règles du jeu claires et relativement stables pour se développer.

La réponse est aussi d'ordre financier. En Europe, le boom de l'immobilier qui a précédé la crise a été alimenté par des flux massifs de crédit bancaire des pays du nord du continent vers ceux du sud.

Cette circulation de l'épargne s'est brutalement arrêtée vers 2011-2012 et les banques du Nord, par ailleurs découragées de prendre des risques par la nouvelle réglementation financière, se sont attachées à réduire leur exposition au Sud, en même temps que la taille de leur bilan. Un rationnement du crédit s'en est suivi. En conséquence, une petite entreprise espagnole n'obtiendra qu'un maigre crédit pour un coût élevé.

Cette situation appelle une réaction immédiate : ainsi que cela a été proposé, il faut encourager le regroupement de portefeuilles de prêt et leur vente à des investisseurs non-bancaires. Au-delà de solutions de court terme de ce type, la principale priorité devrait être de favoriser la reprise des flux d'épargne à travers l'Europe, mais cette fois-ci sous forme d'actions et non de dépôts bancaires ou de prêts.

Pour cela, il faut à l'Europe un cadre réglementaire et fiscal approprié. Une implication d'institutions financière publiques est également souhaitable. Etrangement, la Banque européenne d'investissement, le bras financier de l'UE, est autorisée à accorder des prêts et des garanties d'emprunt, mais pas à investir en actions. C'est dans cette direction qu'il faut aller.

Il n'y a enfin des domaines dans lesquels les Etats peuvent intervenir directement. Il s'agit notamment des infrastructures, à condition bien sûr de savoir résister aux « éléphants blancs », ces projets sans rendement social qui dorment dans des cartons et en ressortent à chaque fois qu'il est question de relancer la croissance.

Cela sera-t-il suffisant ? Il est difficile de le savoir. L'UE doit parvenir au délicat équilibre entre la nécessité d'encourager l'investissement et l'obligation de prudence, en particulier avec l'argent public. Jean-Claude Juncker va devoir faire preuve de beaucoup de résolution et de jugement.

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Jean Pisani-Ferry enseigne à la Hertie School of Governance à Berlin. Il est également  commissaire général à la stratégie et à la prospective, attaché au Premier ministre français à Paris. Il a été directeur de Bruegel, un cercle de réflexion économique basé à Bruxelles.

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