46 billions. 46 milliers de milliards d'euros. 46.000.000.000.000 euros.

Ce chiffre, c'est le total des nominaux des produits dérivés de la Deutsche Bank, présenté comme représentatif de son portefeuille de produits dérivés.

Total des nominaux encore plus impressionnant lorsque l'on précise qu'il est douze fois supérieur au PIB de l'Allemagne (3,9 milliers de milliards d'euros). Ainsi donc, une seule banque aurait la possibilité de créer un véritable trou noir financier douze fois supérieur à la production de richesse de son pays d'origine, l'une des plus grandes puissances économiques du monde. Il y a quoi de se scandaliser, ou de s'effrayer mais surtout de scandaliser ou d'effrayer les autres, ce dont ne se prive pas un certain nombre de commentateurs, parfois un peu légers.

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Leurre

Parce qu'il y a un énorme problème avec ce total des nominaux : c'est largement un leurre. Ce chiffre n'a guère plus d'intérêt que d'additionner des m2, des centigrades et des litres d'une piscine pour le comparer au débit d'une rivière. Il n'a pas de réalité économique. Il ne représente ni les sommes que la Deutsche Bank doit à ses partenaires -ou pourrait devoir dans le pire des cas-, ni une valeur marchande totale, valeur présente ou valeur future, comme la valeur totale d'un portefeuille d'actions ou d'obligations. Il n'est qu'une addition très mécanique d'une base de calcul disparate -le nominal donc- sur des milliers de contrats dérivés, très différents entre eux selon la gamme auxquelles ils appartiennent.

Les produits dérivés sont des contrats entre deux parties qui s'entendent, pour se verser dans le futur un ou des flux, en fonction de la variation d'un sous-jacent -qui peut être par exemple un taux d'intérêt, un taux de change, la valeur d'une action, etc. -. Le nominal est le montant facial qui permet le calcul de ces flux. C'est peut-être le seul point commun des dérivés car sous cette appellation, on retrouve une grande variété de produits aux caractéristiques très différentes et où le nominal n'a ni le même usage ni la même réalité économique.

Des sommes réellement échangées

Le nominal représente pour certains produits (Currency swap, etc.) des sommes réellement échangées, comme dans le cas d'un swap de change. Dans un swap de change USD/EUR, en début de contrat, la partie A verse un million d'euros à partie B, tandis que la partie B verse l'équivalent de cette somme en USD à la partie A. Au terme du contrat, l'échange se fait dans le sens inverse, les intérêts en plus.

Le nominal représente pour d'autres produits (CDS, Options) la base de calcul pour une somme versée sous condition d'un événement futur -qui aura lieu ou pas-. Les CDS (Credit default swap) ou les options par exemple sont des sortes de contrat d'assurance. Une partie souhaite s'assurer contre un événement -faillite d'une société ou variation d'un cours, d'un taux-. L'autre partie, l'assureur, définit avec elle l'événement et un montant (le nominal) qui servira de base de calcul pour la somme versée en cas de déclenchement de cette assurance.

Enfin le nominal représente parfois un montant virtuel (appelé en ce cas notionnel), qui ne sera jamais échangé, qui n'a aucune existence sur un compte, mais qui sert uniquement de base de calcul aux flux futurs. Pour les IRS (Interest swap), les deux parties définissent un montant virtuel (le nominal donc), puis selon une périodicité définie (jour/mois/trimestre etc..) la partie A paie un taux fixe (2% par exemple) sur ce montant virtuel tandis que la partie B paie un taux variable (l'EURIBOR par exemple). Ce nominal « virtuel » constitue plus de 80% du nominal total des dérivés, fin 2015.

Le nominal est donc parfois un montant réel, parfois un montant 'virtuel' et parfois un montant 'conditionnel'. Sur un portefeuille de dérivés d'une grande banque, les flux réellement échangés -si ils sont jamais échangés-, les sommes réellement existantes ou engagées, ne sont qu'une fraction, de seulement quelques pourcents, de ce nominal.

Additionner des choux réels avec des carottes virtuelles

Additionner les nominaux d'un portefeuille de dérivés contenant plusieurs gammes de produits, c'est additionner des choux réels avec des carottes virtuelles. Cela permet de suivre approximativement une évolution temporelle d'un portefeuille de dérivés à périmètre égal mais ça n'a aucun de sens de comparer ce total de nominaux à la valeur totale d'un portefeuille d'actions ou d'obligation par exemple. Et cela devient complètement folklorique de le comparer au PIB d'un Etat.

A côté de cet indicateur inadapté, le BIS (Bank for international Settlements) utilise donc la valeur de marché brute du portefeuille de dérivés, c'est-à-dire l'évaluation du coût pour renouveler, à l'identique, le portefeuille de dérivés sur le marché. Cette valeur brute de marché donne une vision bien plus précise du poids réel des dérivés à l'échelle mondiale -et dans les comptes de chaque banque. Et cela remet les dérivés à leur juste place. La valeur de marché brute des dérivés n'est qu'une fraction, moins de 1%, du total de leurs nominaux.

Contrairement à un total de nominaux, la valeur brute de marché d'un portefeuille de dérivés peut être comparée à la valeur de marché d'un portefeuille d'actions ou d'obligations. Le poids réel des dérivés arrive alors loin derrière le poids des actions, des obligations, avec, à l'échelle mondiale, une valeur de marché deux à trois fois moindre que ces derniers.

Estimation plus rigoureuse que les additions mécaniques de nominaux

Cette valeur brute de marché peut être ensuite affinée, sans que cela change l'ordre de grandeur, en tenant compte du netting (plusieurs contrats entre deux mêmes contreparties avec des flux contraires diminuent la valeur absolue de son exposition) ou en tenant compte d'estimations des variations futures de cette valeur de marché. Cela reste une estimation, soumise à des incertitudes et des débats de méthodologie, mais c'est une estimation infiniment plus rigoureuse que les additions mécaniques de nominaux.

Le responsable des risques de la Deutsche Bank, Stuart Lewis, n'a donc pas tort lorsqu'il affirme que les risques du portefeuille de dérivés sont massivement sur-estimés avec le chiffre de 46 milliers de milliards d'euros, alors que son exposition réelle est mille fois inférieure, de l'ordre de 41 milliards d'euros. Il n'en reste pas moins que 41 milliards d'euros reste un montant considérable, suffisant pour inquiéter sur l'avenir Deutsche Bank et largement suffisant en cas de défaillance de cette dernière pour déstabiliser d'autres banques.

Il n'est donc pas nécessaire de multiplier ce chiffre par mille pour faire frémir les foules et les régulateurs, à partir de neuf zéros, on peut déjà commencer à prendre au sérieux un montant, surtout lorsqu'il est dans les coffres d'une banque flageolante.