Italie : vers une nouvelle crise de la dette souveraine ?

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Va-t-on vers une nouvelle crise des taux italiens ?
Va-t-on vers une nouvelle crise des taux italiens ? (Crédits : Statista*)
Les Italiens votent le dimanche 4 décembre sur la réforme constitutionnelle proposée par Matteo Renzi. Les marchés sont particulièrement nerveux. Y a-t-il alors un risque de crise de la dette en 2011 et 2012 ?

Article mis à jour le 1er décembre 2016

Alors que les sondages sont, depuis deux semaines, muets sur le référendum constitutionnel Italien du 4 décembre, les marchés s'inquiètent désormais ouvertement d'une possible victoire du « non », scénario qui semble désormais hautement probable. Le taux à 10 ans italien était ainsi jeudi 1er décembre, à 2,03 %. Ce taux est remonté brusquement entre le 7 et le 11 novembre prochain, repassant au-dessus des 2 % pour la première fois depuis juillet 2015. Quant à l'écart entre le taux générique à 10 ans italien et son équivalent allemand,  qui est une des mesures du risque estimé par les marchés, il était jeudi à 168 points de base (1,68 point de pourcentage). En début de semaine, il est monté à 190 points de base, un niveau inédit depuis mars 2014. Fin août 2016, il n'était que de 130 points de base.

La tension est donc palpable et tout se passe comme si le marché intégrait déjà un "non" au référendum. Le relèvement des taux est particulièrement notable, alors même que la BCE continue de racheter des titres italiens à hauteur de 17,48 % du total des 80 milliards d'euros, soit en moyenne près de 14 milliards d'euros mensuels. Que craignent les investisseurs ? Principalement, que le « non » au référendum provoque de nouvelles élections qui donnent la victoire au Mouvement 5 Etoiles et conduisent à la sortie de l'Italie de la zone euro. C'est du moins l'interprétation qu'en donnent un certain nombre d'investisseurs et de journaux anglo-saxons. En réalité, un tel scénario est fort peu probable compte tenu de la situation institutionnelle et politique italienne. (On en trouvera les raisons ici.)

La question des banques

Néanmoins, ces craintes - aussi peu réalistes soient-elles - risquent de peser lourd dans l'après 4 décembre. Car si un « non » ne conduira pas à coup sûr à de nouvelles élections, il ouvrira certainement une phase d'incertitudes politiques avec une démission possible de Matteo Renzi, le président du conseil actuel. Cette incertitude pourrait rendre les marchés encore plus nerveux compte tenu de deux autres variables.

D'abord, la question bancaire qui reste ouverte. Le « sauvetage » de Monte Paschi di Siena et de quatre petites banques régionales est encore en attente et, quoique ces sauvetages soient officiellement « privés », rien n'est en réalité possible sans l'appui et la garantie implicite du gouvernement italien. L'absence de gouvernement ou l'établissement d'un gouvernement faible pourraient donc détourner les investisseurs de ces établissements déjà hautement risqués. Or, si rien n'est fait, la faillite de plusieurs banques sera inévitable. Et selon les règles de l'union bancaire, actionnaires et surtout détenteurs d'obligations subordonnées seront mis à contribution. Le système financier italien, déjà fragile, n'y résisterait pas. Sans compter qu'une grande partie des détenteurs d'obligations sont des particuliers, ce qui aura des conséquences notables sur la conjoncture économique et politique de l'autre côté des Alpes. In fine, un tel événement pourrait rendre plus probable une victoire de l'opposition eurosceptique en 2018, même s'il n'y a pas d'élections anticipées l'an prochain.

La question budgétaire

Vient ensuite la question du budget. S'il n'y a pas de convocation d'élections anticipées, le gouvernement reconduit de Matteo Renzi ou celui d'un dirigeant « technique » comme l'actuel ministre des Finances Pier Carlo Padoan, aura pour mission principale de gagner les prochaines élections. Pour cela, l'heure risque de ne pas être à l'orthodoxie budgétaire. Déjà, Matteo Renzi a annoncé un budget qui oublie la trajectoire demandée par Bruxelles. Or, du point de vue des marchés, le relâchement de la discipline budgétaire présente un risque au regard de l'importance du poids des intérêts de la dette publique dans le PIB italien (près de 4 %) ainsi que du poids de la dette publique (130 % du PIB). Autrement dit : les investisseurs risquent d'y voir un risque éventuel de défaut et donc demander une prime supplémentaire pour acheter de la dette italienne. Globalement, il y aura un effritement de la confiance dans le gouvernement italien après un « non ».

Les armes de la BCE pour faire face

Dans le cas d'une élection anticipée, comme dans celui d'une crise politique ou d'un gouvernement de transition, il y a fort à parier que le prix de la dette italienne ne recule et que, partant, les taux continuent à remonter. Or, une remontée des taux pose un vrai problème à un gouvernement italien dont on a vu l'importance de la charge d'intérêt. Existe-t-il alors un vrai risque de voir se mettre en place un cercle vicieux où la hausse des taux s'auto-entretient, rendant plus proche un défaut transalpin, comme en 2011 et 2012 ? Pier Carlo Padoan l'a nié vendredi dernier en expliquant que « les fondamentaux de l'économie italienne était plus solide » qu'à cette époque. On peut en douter : l'Italie était certes alors en récession, mais c'était le cas de l'ensemble de la zone euro. Aujourd'hui, sa croissance demeure faible et, généralement inférieure à la moyenne de la zone euro, si on excepte le dernier trimestre où elle était équivalente (+0,3 %). Nul ne se fait d'illusion sur l'économie italienne et ce n'est certainement pas une digue contre une éventuelle crise.

En réalité, le vrai changement, c'est bien la politique de la BCE et ces 14 milliards d'euros mensuels de rachat de dette italienne. Ceci offre un socle au marché qui réduit la possibilité d'une envolée des taux au-delà des 7 % comme lors de l'été 2012. La banque centrale a évoqué la possibilité d'augmenter "pendant quelques semaines ou quelques jours" les rachats italiens pour faire face. L'effet ne sera que très temporaire, cependant et il n'est pas certain qu'un feu vert du conseil des gouverneurs ne soit pas nécessaire. Il ne sera pas facile à obtenir, en tout cas.

L'autre différence, c'est que la BCE dispose d'une arme aujourd'hui un peu oubliée, mais qui, voici quatre ans était l'arme ultime : le programme OMT, validé désormais par la Cour de Justice de l'UE et qui l'autorise à racheter « sans limite » les titres souverains d'un Etat membre. C'est néanmoins une arme que la BCE ne peut manier qu'avec un luxe de précaution puisque l'Italie, pour en bénéficier, devra accepter une « politique d'ajustement » dirigée par le Mécanisme européen de Stabilité. Autrement dit, un plan d'austérité qui, compte tenu de l'état d'esprit général actuel en Italie, sera le moyen le plus sûr de faire sortir le pays de l'euro.

Environnement négatif

Du reste, les conditions ne sont guère favorables à la dette italienne. La hausse du dollar et le différentiel de rachats de la BCE avec l'Allemagne (qui rachète chaque mois quelques 28 % de dette allemande) sont des éléments structurels qui jouent pour un écartement des taux italiens. De plus, la faiblesse de la demande interne italienne continue de peser sur l'inflation. La Péninsule tarde à profiter du mouvement mondial de reprise de l'inflation. En octobre, l'inflation italienne annuelle est passée de 0,1 % à -0,1 % tandis que la zone euro voyait la hausse des prix passer de 0,4 % à 0,5 %. Avec une inflation plus faible, les taux réels italiens n'en seront que plus forts. Ainsi, voici deux ans, les taux nominaux italiens étaient équivalents à ceux d'aujourd'hui, mais avec une inflation légèrement positive, ils étaient plus supportables. L'inflation faible accroît le poids de la dette et peut rendre cette question encore plus délicate.

Traitement de fond nécessaire

Les armes de défense de la zone euro seront-elles suffisantes pour stopper la tempête ? Nul ne le sait, en réalité. Tout dépendra de l'ampleur de la tourmente et des facteurs exogènes, notamment la hausse des taux aux Etats-Unis. En cas de panique autour de la dette italienne qui est, en termes nominaux, la plus importante de la zone euro, à plus de 2.000 milliards d'euros, il n'est pas certain que la BCE puisse intervenir efficacement. Les réformes de la zone euro depuis 2011 n'ont, en réalité, pas modifier son fonctionnement,  basé sur les « efforts » unilatéraux de ses membres. Or, l'Italie, pénalisé par une demande intérieure trop faible, un manque d'investissement et une coupure de plus en plus large entre nord et sud, ne peut supporter politiquement, comme économiquement, un tel effort.. Toute « réforme » de l'Italie doit s'accompagner d'un soutien européen ciblé à l'investissement plus efficace que le fantomatique plan Juncker ainsi que d'une politique économique au niveau européen incluant tous les leviers, y compris budgétaires. Sinon, on continuera à traiter les symptômes immédiatement apparents des crises, sans les soigner en profondeur. Et on en restera à la logique du « mauvais élève », meilleur moyen de conduire à l'explosion à terme de la monnaie unique.

*Un graphique de notre partenaire Statista

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Commentaires
a écrit le 29/11/2016 à 16:45 :
Bonjour. L'austerite touche aussi les fonctionnaires de Bruxelles. Une augmentation de leur salaire de 3 pour cent leur est accordee avec effet retroactif ! (www.afasyr,com),
No comment ...
a écrit le 29/11/2016 à 16:01 :
La porte de sortie a été entrouverte par l'Islande après la crise de 2008.
Qu'est-ce que l'Italie attend pour nationaliser ses banques, ou leur interdire de créer et d'utiliser l'argent-dette?

Si on se fie à cette fameuse Bible, "le prêt à usure n'est pas permis quand il est fait à moins riche que soi".
Logiquement, on doit donc en déduire que les banques sont donc l'antre de Satan!
Il est plus que temps de les mettre au pas... Et vite!

Traditionnellement, l'industrie manufacturière nous a toujours fourni tout ce dont nous avions besoin pour vivre... Et même plus!

Quant à l'industrie financière, véritable sangsue mortelle et sans morale, elle n,a jamais produit que guerres, misères, iniquités, pauvretés et instabilités dont personne n'a jamais eu besoin!

Non seulement devons nous réglementer l'industrie financière, il nous faut aussi la museler et la tenir en laisse... Très courte la laisse... En cage, même, s'il le faut!

C'est dans tous les pays du monde que la reprise du contrôle de l'industrie financière doit se réaliser! Rappelons-nous le traitement des marchands du temple que Jésus leur a réservé!
a écrit le 28/11/2016 à 19:09 :
encore une simulation catastrophe pour l italie dans cet article je pense que la sitation de l ecnomie française est pas méilleurs contairement a l ALLEMAGNE l ITALIE a toujours honeré ses dettes
a écrit le 28/11/2016 à 19:00 :
Merci pour cet article clair, détaillé (me semble-t-il) et pourtant accessible aux gens qui, comme moi, n'ont qu'une compréhension superficielle des mécanismes économiques.

Un problème assez similaire semble se poser au Portugal si l'on en croit le site ZeroHedge, souvent bien informé (http://www.zerohedge.com/news/2016-11-28/portugal-bond-yields-hover-near-brexit-highs-bank-bosses-quit-ahead-bailout). Pourriez-vous, dans un prochain article, évoquer la crise portugaise et ses éventuelles conséquences sur la situation italienne ? D'avance, on vous remercie...
a écrit le 28/11/2016 à 18:58 :
Quand des centaines de millions de gens sont menacés par la paupérisation générale n'est-il pas temps d'annuler les intérêts de la dette qui est en train de faire clamser cette pauvre europe moribonde, qui n'a plus aucune légitimité ?

Les créanciers sont ils dans le besoin en ce moment ?
Réponse de le 29/11/2016 à 8:33 :
Vous ne comprenez pas que lorsque vous empruntez tous les jours sur le marché, il est difficile de faire passer le message que vous ne paierez pas les intérêts voire le principal?
Réponse de le 29/11/2016 à 14:29 :
La valeur d'un humain sera toujours supérieure à la valeur de l'argent, quand l'humanité est menacée ce dernier doit s'effacer.

Par ailleurs je ne crois pas que ces gens soient dans le besoin donc on ne menace pas la vie d'humains pour en sauver d'autres.

Puisque les riches qui croulent sous les milliards n'en ont rien à faire de répandre la misère c'est aux états de réagir et de sauver les citoyens de l'irresponsabilité des possédants.
a écrit le 28/11/2016 à 18:24 :
effectivement
si le populisme deboule, personne 'aura interet a acheter des obligations ' illegitimes' c'est comme ca qu'on dit quand on ne veut pas payer ses dettes!), et certainement pas la bce!
apres, la dette de l'italie est tres largement detenue par les italiens
s'ils sortent de l'euro, ils seront ruines, mais entre eux, et pas dependants du reste du monde ( ce qui n'est pas le cas de la france)
eventuellement, ils finiront comme le venezuela, ce qui est tres bien vu que c'est un pays pas liberal pour deux sous, et fait le bonheur de son peuple, comme chacun sait en lisant les articles de propagande
Réponse de le 28/11/2016 à 19:58 :
Éventuellement ils pourraient s'inspirer de Cuba ...
Réponse de le 29/11/2016 à 11:17 :
Cher Churchill, la dette italienne est parfaitement soutenable et le sera avec ou sans l Euro. A savoir que la lira renderait les produits italien plus competitifs à l exportation face à des concurrents en EURO. Le seul problème est que les transalpins francais et allemands seraient bien embetés si la troisième economie de l euro s en sort mieux sans la monnaie unique.

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