LA TRIBUNE - Quels enseignements tirez-vous de l'intervention de la Banque d'Angleterre pour sauver la dette britannique ? Cela remet-il en cause la stratégie des banques centrales sur le terrain de la lutte contre l'inflation ?
GÉRALDINE SUNDSTROM.- Au départ, la présentation d'un « mini-budget » très laxiste par le gouvernement a provoqué une hausse rapide des taux de la dette souveraine britannique. A ce moment, la Banque d'Angleterre a découvert que les fonds de pensions anglais utilisaient un effet de levier important dans leur stratégie d'investissement. Ces fonds de pension se sont vite retrouvés à répondre à des appels de marge, les contraignant à vendre davantage de dette britannique, accentuant le mouvement de baisse. C'était une situation d'autant plus dangereuse que le poids des fonds de pension est colossal sur le marché obligataire britannique. Pour rompre ce cercle vicieux, la Banque centrale d'Angleterre est donc intervenue pour fournir de la liquidité. Néanmoins, elle a clairement indiqué que cette action était temporaire. Il ne s'agissait donc pas d'un changement de cap de sa politique monétaire, sous la forme d'un « yield curve control » ou d'un nouveau « quantitative easing » mais bien d'une opération visant à éviter les risques de contagion et à restaurer la stabilité du marché. Aux Etats-Unis, les fonds de pension sont beaucoup plus petits, et ont moins d'effet de levier. Nous sommes bien dans un cas particulier, propre au Royaume-Uni.
La brusque remontée des taux ne représente-t-elle pas cependant un risque pour le système financier, en particulier en Europe où les dérivés de crédit se sont beaucoup développés ces vingt dernières années ?
Quand les banques centrales montent les taux, on découvre toujours des endroits où il existe plus d'effets de levier que l'on pensait initialement. Nous observons déjà dans certains pays, comme le Canada, l'Australie ou la Suède, où les ménages s'endettent beaucoup à taux variable, des baisses importantes des prix de l'immobilier. C'est un problème de politique monétaire, et d'ailleurs la Banque centrale d'Australie a surpris en remontant ses taux de 25 points de base et non de 50 points de base comme attendu. Il y aussi les crédits aux entreprises à taux variable, qui pourraient provoquer des faillites. Ce cycle de remontée des taux, d'une ampleur et d'une rapidité sans précédent depuis des décennies, intervient cependant dans un monde très différent à ce qu'il était dans les années 1970 ou 80. Le système financier est plus développé aujourd'hui, avec une utilisation plus importante de produits dérivés ou complexes. Néanmoins, à la grande différence de la crise financière de 2008, le secteur bancaire a beaucoup moins d'effet de levier au bilan. C'est un élément clé pour la stabilité financière. Les banques ont été également beaucoup plus prudentes dans leur politique de crédit. Globalement, l'effet de levier a diminué chez les ménages et les entreprises. Finalement, ce sont les Etats qui se sont massivement endettés. Face à une récession qui s'annonce, la question de la dette souveraine va inévitablement se poser, du moins pour certains pays. En ce sens, le cas particulier du Royaume-Uni peut être une première alerte.
