OPINION. Sur le front de la lutte pour juguler la hausse généralisée des prix aux Etats-Unis et en Europe, les gouvernements se déchargent de leurs responsabilités sur les banques centrales. Mais c'est oublier que cette lutte contre l'inflation a également une composante budgétaire. Par Marc Guyot et Radu Vranceanu, Professeurs à l'ESSEC.
L'inflation continue de déferler sur l'ensemble de la planète et l'Europe n'y échappe pas. L'inflation dans la zone euro se situe à 8,9% en juillet 2022 contre 2,2% en juillet 2021. La Belgique, l'Espagne, la Grèce et les Pays-Bas ont dépassé les 10% tout comme le Royaume-Unis et l'OCDE dans son ensemble (10,3%), la France faisant figure d'exception avec ses 6,8%. Seul le Japon (2,2%) et dans une moindre mesure la Suisse (3,4%) semblent y échapper pour l'instant.
Le choc sur le pouvoir d'achat des ménages génère une forte pression populaire sur les dirigeants politiques qui, sans surprise, se défaussent en cherchant des boucs émissaires et des justifications tout en dénonçant le nouveau fléau. Toute honte bue, le président des États-Unis Joe Biden explique que l'inflation est le prix à payer pour le retour rapide au plein-emploi alors que les dirigeants européens affirment que c'est le prix à payer pour le combat contre l'invasion russe. Il n'y a plus de place dans la nouvelle vulgate pour le « quoi qu'il en coûte » contre le fléau du Covid.
Le coût politique d'une politique anti-inflationniste sérieuse
Peu désireux d'assumer ni leur part de responsabilité, ni le coût politique d'une politique anti-inflationniste sérieuse, les dirigeants politiques laissent la responsabilité de la politique anti-inflationniste aux banques centrales arguant que la stabilité des prix est de leur ressort, ce qui n'est que partiellement vrai. La lutte contre l'inflation a une composante budgétaire relevant du gouvernement et une composante monétaire relevant de la banque centrale, les deux étant censées se compléter.
Les gouvernements étant aux abonnés absents, la lutte contre l'inflation repose actuellement entièrement sur la composante monétaire. Celle-ci passe essentiellement par la hausse des taux d'intérêt directeurs, chaque banque centrale ayant son taux d'intervention spécifique. Aux États-Unis, il s'agit essentiellement du taux de rémunération des réserves bancaires (depuis 2008). Il y a trois taux d'intervention dans la zone euro le plus important étant le taux auquel la BCE prête des liquidités aux banques commerciales pour une très courte durée. Pour longtemps à zéro, il vient d'être augmenté à 0.50% en juillet. Le taux de rémunération des réserves, négatif depuis 2014, a été enfin remis à zéro par la même décision. Partout dans le monde, les taux devraient passer de zéro en décembre 2021 à plus de 2% en décembre 2022, par des hausses successives et par paliers. La vitesse élevée d'augmentation des taux révèle le retard pris par les Banques centrales dans la prise en compte du danger inflationniste.
Eviter de freiner l'investissement productif
L'inflation actuelle s'explique essentiellement par l'écart entre la production potentielle - ce que le secteur productif peut réaliser en utilisant au mieux les ressources disponibles - et la demande globale. Pour lutter contre l'inflation actuelle, il faut que la demande globale soit inférieure à la production potentielle pour un certain temps. L'une des deux faces du problème, outre la demande gonflée artificiellement par les politiques de relance Covid, est que la production potentielle demeure affectée par le dysfonctionnement de l'économie chinoise, les tensions géopolitiques, la guerre en Ukraine et les conséquences à long terme de la crise sanitaire. La hausse des taux d'intérêt devrait réduire toutes les dépenses financées par emprunt, essentiellement l'investissement. Si sur le papier, le ralentissement de l'investissement va bien ralentir la demande globale et donc réduire l'inflation, il nous semble néanmoins absurde de freiner l'investissement productif dans la période actuelle. Il serait plus approprié de s'attaquer aux autres composantes de la demande globale en modérant directement les dépenses publiques et en ralentissant la consommation des ménages via une augmentation des impôts ou une augmentation de la TVA. Sans surprise, les gouvernements n'ont aucune intention de risquer leur capital électoral avec des mesures nécessaires mais impopulaires.
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L'absence de mesure anti-inflationniste de la part des gouvernements provient également d'un calcul cynique des bienfaits d'une inflation de court terme qui reviendrait en quelques années à son niveau initial par la seule action des banques centrales. Le premier est la baisse automatique du poids de la dette du fait de l'augmentation du revenu national due à l'inflation. Toutefois cette diminution ne va pas être spectaculaire car une partie de la dette a ses taux d'intérêts indexés sur l'inflation (12% en France), et les dettes nouvelles seront émises à des taux plus importants. Pour que cette petite entourloupe fonctionne, il faut que les taux de long terme n'augmentent pas trop vite. Pour cela il faut faire croire aux investisseurs que l'inflation redescendra très vite vers les 2%. Ce message est martelé par les officiels de la BCE et de la Fed, sans grande base empirique à notre avis.
Baisse des salaires réels dans le sud de l'Europe
Enfin, pour les pays du sud de l'Europe (France incluse), cette augmentation rapide et non anticipée de l'inflation a l'immense et cynique avantage de faire (enfin) baisser les salaires réels. Pendant des années, les pays du sud de la zone euro fonctionnaient avec des taux de chômage structurels très élevés et une compétitivité à l'export dégradée, causés par un coût du travail - salaires et taxes sur le travail - extrêmement élevé, comparé à la productivité, notamment pour les travailleurs faiblement qualifiés. Quand elles ne sortaient pas du marché tout simplement, les entreprises préféraient délocaliser ou investir en technologie pour remplacer le travail. L'inflation actuelle devient l'outil magique pour éroder les salaires et repousser la réforme du marché du travail aux calendes grecques. Au premier trimestre 2022 les salaires et traitements n'ont augmenté que de 3,3% dans la zone euro comparé au premier trimestre 2021 alors que l'inflation était déjà à 7,4% en mars 2022. Si aux États-Unis ou au Royaume-Uni, ce mécanisme est facteur d'inquiétude, car le marché du travail est déjà très tendu (taux de chômage respectivement à 3,5% et 3,8% en juillet), en France et autres pays du Sud la diminution du chômage est une bonne nouvelle. En juin 2022, le taux de chômage de la zone euro était de 6,6%, comparée à 7,9% en juin 2021 (Données Eurostat). En France, il est tombé de 8,1% à 7,2% sur la même période. Ces taux de chômage ne dépassent plus les 8% qu'en Italie, Grèce et Espagne, mais sont en baisse aussi dans ces pays.
Emmanuel Macron a promis un retour au plein emploi en France pour la fin du quinquennat. Cela reste possible puisque, pour l'instant, les salaires augmentent moins vite que les prix ce qui fait diminuer le salaire réel et soutient la demande de travail. Cette dynamique est toutefois fragile. Le SMIC est déjà indexé sur un taux d'inflation (subie par les ménages les plus modestes). Si lors des prochaines négociations salariales, les syndicats obtiennent une compensation de l'inflation, ce sera la fin de ce mécanisme anti-chômage. Le gouvernement devra alors faire face au carré maléfique inflation-chômage-récession-déséquilibre extérieur et ne pourra plus esquiver un tour de vis budgétaire. Pour la réforme du marché du travail, il faudra vraisemblablement attendre la prochaine reprise mondiale.
