L'Allemagne échoue encore à placer ses obligations d'Etat sur le marché

Pour la deuxième fois en une semaine, l'Etat fédéral allemand n'est pas parvenu à placer ses obligations d'Etat auprès des investisseurs. Mercredi, l'agence financière allemande, la Finanzagentur, n'a pu obtenir que 2,4 milliards d'euros pour son émission d'obligations fédérales à 30 ans, quand elle voulait en obtenir 3 milliards d'euros. Le total de la demande n'a pas dépassé 2,8 milliards d'euros, obligeant l'Etat à reprendre 562 millions d'euros de titre pour les revendre au fil de l'eau sur le marché secondaire.

Voici une semaine, le 19 février, une émission de Bund, autrement dit d'obligations à 10 ans, avait reçu le même accueil dédaigneux des marchés : au lieu des 5 milliards d'euros que visait la Finanzagentur, l'Allemagne n'avait pu lever que 3,8 milliards d'euros pour une demande totale de 4,3 milliards d'euros.

L'Allemagne n'attire plus

Le temps est donc loin où, comme en 2012, les investisseurs acceptaient des taux d'intérêt négatifs, autrement dit était prêts à payer pour détenir de la dette allemande. Désormais, les taux proposés par Berlin sont trop faibles pour les attirer. Le coupon de l'obligation à 30 ans n'offrait en effet qu'un rendement de 2,5% ; celui du Bund, un rendement de 1,75%. Des taux très faible, notamment en terme réel.

A 1,2% en janvier, l'Allemagne dispose d'un taux d'inflation au-dessus de la moyenne de la zone euro, ce qui réduit encore le rendement de ses titres. Et comme la reprise s'annonce vigoureuse outre-Rhin, les investisseurs prévoient une accélération des prix outre-Rhin, donc un rendement réel encore plus faible.

Attrait des pays périphériques

A l'inverse, les pays d'Europe du sud attirent de plus en plus les investisseurs, rassurés par le retour des excédents budgétaires et par la garantie implicite de la BCE. La décision de la Cour de Karlsruhe de transmettre le cas de l'OMT, l'arme suprême de la BCE contre la crise de la dette, à la Cour de Justice de l'Union européenne, n'inquiète guère les marchés. Car les obligations italiennes, portugaises et espagnoles offrent des rendements très alléchants. Pour les 10 ans italiens, le taux est de 3,6%, 3% en termes réels, car le taux d'inflation italien est deux fois plus faible que l'allemand.

Réduction des spreads

Ce semi-échec allemand sur les marchés est donc bien le signe d'un resserrement des spreads. De plus en plus, les investisseurs commencent à effacer de leur esprit le risque liés aux pays périphériques de la zone euro.

Le besoin de sécurité est moins fort et surtout le sentiment de sécurité semble désormais attaché également aux pays périphériques, même si on est encore loin de l'écrasement de l'écart entre l'Allemagne et le reste de la zone euro qui prédominait avant 2008.

Des dangers persistent

Reste que cet engouement pour les pays périphériques n'est pas sans danger. D'abord, parce que les pays périphériques ne sont pas entièrement tirés d'affaire. La situation sociale et politique est encore bien incertaine dans plusieurs pays périphériques. La stratégie économique de ces pays, basée sur les exportations est également bien incertaine.

Ensuite, parce que, en cas de nouveau choc, il n'est pas sûr que la BCE puisse agir efficacement car l'OMT a été en réalité rendu inexploitable par la Cour de Karlsruhe.

Enfin, c'est une mauvaise nouvelle pour les comptes publics allemands qui comptaient économiser 20 milliards d'euros grâce aux taux bas. Cette somme devra peut-être revue à la baisse, ce qui, à l'heure où les promesses électorales coûte déjà cher au gouvernement, va compliquer singulièrement la tâche de Wolfgang Schäuble obligé, rappelons-le, par la Constitution de limiter à 0,35% du PIB le déficit structurel de l'Etat fédéral avant 2016.