La vente ou l'achat de protection contre le défaut d'un émetteur se porte bien si l'on en croît les chiffres publiés par l'International Swaps and Derivatives Association (ISDA), l'organisme qui regroupe les acteurs de ce marché non-règlementé. L'encours notionel des CDS, qui se situait à 45.500 milliards de dollars mi-2007 a progressé de 37% au cours du second semestre pour atteindre 62.200 milliards de dollars. Par rapport à fin 2006, l'augmentation est plus importante puisqu'elle ressort à 81%.

Si le marché des dérivés de crédit est important, celui des dérivés de taux d'intérêt, qui permet d'échanger du taux fixe contre du taux variable, est neuf fois plus important. L'année dernière, il a progressé de 34% pour atteindre 382.300 milliards de dollars. Sur le marché beaucoup plus petit des dérivés action, l'encours a augmenté de 39% (10 milliards de dollars).

Précisons que les encours notionnels donnent une idée de l'activité de ce marché mais ne donnent pas une mesure du risque, par essence moins important. Pourtant, de nombreuses personnalités s'inquiètent des risques que ces dérivés font courir au système financier. Lors de la réunion de l'ISDA à Vienne, Paul Calello, directeur de la branche banque d'affaires de Credit Suisse, a appelé de ses voeux la mise en place de réglementation plus stricte (cité par l'agence Bloomberg). Selon lui, l'autodiscipline de l'industrie n'est pas suffisante.

Il craint notamment que les acteurs du marché des CDS ne tiennent pas compte des risques de contrepartie et des risques sous-jacents aux actifs protégés. Il y a deux mois, Barclays Capital avait estimé que le défaut d'une contrepartie pourrait se traduire par des pertes comprises entre 36 et 47 milliards de dollars. A l'époque, elle avait basé ses calculs sur un encours de 45.500 milliards de dollars.

Pour comprendre le mécanisme d'un Credit Default Swap, voici les explications données par La Tribune le 6 mars dernier :

Le mécanisme du CDS a évolué au fil du temps et au gré des crises financières, notamment après les défauts de paiement de la Russie (1998) et de l'Argentine (2001). Il est régit par un contrat cadre ("master agreement") publié par l'International Swaps and Derivatives Association (ISDA). Le CDS est un contrat de gré à gré conclu entre deux parties pour une durée limitée, de généralement 5 ans. L'une des parties veut se protéger contre un risque de crédit d'une entreprise. Elle est prête à acheter une protection, une assurance, auprès d'une autre banque, d'une compagnie d'assurance, voire d'un hedge funds (le vendeur de protection). L'acheteur de protection verse au vendeur une prime trimestrielle correspondant au rating de la dette qu'il cherche à protéger. Si la dette de l'entreprise se négocie avec un écart de taux (spread) de 40 points de base (1 point de base = 0,01%) par rapport aux taux sans risque (obligation du Trésor), l'acheteur de protection paye 10 points de base par trimestre (10.000 euros pour assurer 10 millions d'euros d'encours).

Pour cette somme perçue, le vendeur de protection s'engage à protéger le nominal de la dette en cas de problèmes spécifiés dans les termes du contrat: défaillance, défaut de paiement, restructuration de dette. Il peut le faire de deux manières: soit en versant du cash correspondant à la somme assurée et en récupérant les titres (dettes ou obligations); soit en versant une soulte égale au nominal de la dette (10 millions d'euros), moins sa valeur de marché (20%, 30%, 40%, soit 2, 3 ou 4 millions d'euros). Précisons qu'il doit placer du collatéral (numéraire ou obligations) sur un compte bloqué qui garantit en quelque sorte la bonne fin du contrat.