OPINION. La Banque centrale européenne (BCE) a choisi de maintenir son taux directeur à 2 %, marquant une seconde pause consécutive dans son cycle d’assouplissement. Si l’inflation semble désormais contenue entre 1,9 % et 2,2 %, cette décision nourrit le débat : prudence nécessaire ou excès de conservatisme ? Par Marc Guyot et Radu Vranceanu, Professeurs à l'ESSEC
Le 11 septembre, la BCE poursuit sa pause dans son cycle de baisse des taux, maintenant son principal taux directeur — le taux de rémunération des réserves bancaires — à 2 % pour la 2e fois d'affilée après celle de juillet 2025. L'inflation dans la Zone Euro semble désormais maîtrisée, avec un taux entre 2,2 % et 1,9 % depuis le mois de mars 2025. Selon les prévisions de la BCE, l'inflation devrait rester à ce niveau en 2026. Un taux directeur de 2 % égal au taux d'inflation correspond à un taux d'intérêt réel nul, ce qui n'est pas particulièrement restrictif.
Pourtant certains observateurs jugent cette décision trop prudente, ils aimeraient voir la BCE réduire davantage les taux. Bien entendu, une bonne politique monétaire doit être anticipatrice. Les variations de taux n'ont d'effet sur l'économie réelle qu'au bout de 18 mois environ. Ainsi, si elle anticipe une dégradation de l'activité économique combinée à une tendance déflationniste, la BCE devrait logiquement baisser ses taux de façon plus énergique.
Anticiper l'évolution de la croissance européenne est rendu complexe par la guerre commerciale américaine. Il est probable qu'elle va peser sur les exportations européennes avec un impact négatif sur la croissance. En revanche, l'ampleur du choc est incertaine et, pour l'instant, il semble amorti. Un tarif de 15 % n'est certes pas négligeable mais les entreprises exportatrices peuvent gérer ce type de contrainte de différentes façons. Elles peuvent réduire leurs marges, investir dans la productivité ou réorienter leurs ventes vers d'autres marchés. De plus, le fait que les droits de douane américains s'appliquent à l'ensemble des pays, crée paradoxalement de nouvelles opportunités avec une éventuelle réorganisation des flux commerciaux.
De même, la force actuelle de l'euro comparé au dollar est en principe défavorable aux exportations et donc à la croissance. Cependant, à 1,17 $/€, le taux est proche de sa moyenne de long terme située à 1,20 $/€ sur 20 ans. Il n'y a donc pas de signal d'alerte majeur de ce côté. Même avec une perspective de baisse probable de son taux d'intérêt par la Fed la semaine prochaine, son taux actuel à 4,25 % laisse penser que le dollar va plutôt s'apprécier.
Le prix relativement bas du pétrole aux alentours de 66 $ le baril de Brent au 12 septembre est positif pour le pouvoir d'achat et la consommation de la Zone Euro avec un impact favorable sur certains coûts de production.
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En revanche, l'incertitude liée aux risques géopolitiques pèse négativement sur l'activité européenne. Entre risques réels et anxiété médiatique, les ménages européens épargnent davantage que d'habitude avec un taux d'épargne à 15,2 % au premier trimestre 2025, loin toutefois du pic de 25 % atteint pendant la pandémie (données Eurostat).
Cette incertitude touche aussi les entreprises qui préfèrent attendre avant d'engager de grands projets d'investissement. Quelques signes positifs apparaissent néanmoins dans cette grisaille. L'indice HCOB PMI manufacturier de la Zone Euro pour août suggère une modeste amélioration, en particulier en Allemagne. Le chômage reste relativement faible, à 6,3 % de la population active. Christine Lagarde a rappelé que la BCE avait légèrement réévalué à la hausse sa prévision de croissance pour 2025 à 1,2 % en 2025 contre une prévision de 0,9 % en juin.
Si la dette publique consolidée de la Zone Euro demeure relativement contenue à 88 % du PIB, la fragmentation financière et politique font que la stabilité globale de la zone dépend du pays le plus fragile et non de l'ensemble. Aujourd'hui, le maillon faible est la France, non pas en raison du niveau élevé de sa dette à 115 % du PIB, mais du blocage politique qui empêche toute mesure crédible de stabilisation des déficits. On ne peut plus exclure le risque d'un « mauvais équilibre » avec des taux en hausse et des déficits qui s'aggravent dans une spirale auto-entretenue. Le 12 septembre, l'agence Fitch a essentiellement motivé la dégradation de la note de la France de AA- à A+ par cette incapacité à adopter et mettre en œuvre une politique de baisse du déficit public, confirmant un avis partagé par la plupart des investisseurs, et validant la convergence des rendements à 10 ans des obligations italiennes et françaises.
Il est vrai que la hausse des taux d'intérêt de long terme en France devrait avoir un effet négatif sur l'activité économique, sachant que le rendement des obligations d'État influence le rendement des obligations privées. En revanche, une baisse des taux courts de la BCE n'a quasiment aucun impact sur les rendements des obligations des pays jugés risqués. Pour ces pays, la composante essentielle du taux long est la prime de risque. Soyons clairs, même avec un taux directeur ramené à zéro, les rendements des OAT à 10 et 30 ans ne baisseraient pas tant que l'État français n'apportera pas la preuve de sa capacité à gérer ses finances publiques.
À court terme, il nous apparait que la décision de la BCE de maintenir le taux de rémunération des réserves à 2 % est raisonnable dans ce contexte d'incertitude commerciale-douanière et géopolitique. Aux États-Unis, le président Trump cherche à influencer directement la politique monétaire de la Fed mettant en danger la stabilité du dollar, celle du marché des obligations américaines, voire celle du système financier américain. La fragmentation politique de la Zone Euro présente au moins l'avantage qu'aucun chef de gouvernement ne peut dicter ses choix au comité de politique monétaire de la BCE.
