OPINION. Du « shopping législatif » au « shopping régulateur ». Par William O’Rorke, avocat fiscaliste spécialiste des cryptomonnaies.
Le réglement MiCA (Market in Crypto-assets) a posé un cadre unique pour les entreprises des cryptomonnaies, mais a laissé 27 mains différentes sur le levier de l'agrément. Le texte confie en effet l'autorisation et la supervision des Prestrataires de Services sur Crypto-actifs (PSCA) aux autorités nationales compétentes, l'ESMA (Autorité européenne des Marchés Financiers) se cantonnant à la convergence et aux normes techniques.
Résultat : procédures, calendriers, exigences documentaires et doctrines implicites varient fortement d'un État à l'autre. Cette hétérogénéité est aggravée par l'aménagement de la clause de grand-père, qui permet aux prestataires actifs avant le 30 décembre 2024 de continuer à exercer jusqu'au 1er juillet 2026, que chaque État peut raccourcir ou supprimer.
Malte illustre ce glissement. Dans son examen accéléré par les pairs ou "fast‑track peer review" du 10 juillet 2025, l'ESMA relève que « plusieurs questions matérielles restaient non résolues au moment de l'autorisation » et que le MFSA (autorités maltaises) ne « répond que partiellement aux attentes » sur le processus d'agrément. L'ESMA avertit plus largement les PSCA contre les messages marketing ambigus sur leur statut réglementaire, après avoir constaté la rapidité de certaines licences et l'insuffisance de l'analyse des risques.
Autrement dit, la compétition ne se joue plus sur la souplesse des textes nationaux, mais sur l'appétit (ou la prudence) des régulateurs : vitesse d'instruction, tolérance aux modèles risqués, lecture plus ou moins exigeante des exigences MiCA.
Une licence délivrée « vite et mal » se propage mécaniquement dans toute l'Union. Les acteurs sérieux se retrouvent en concurrence déloyale avec ceux qui ont optimisé l'arbitrage régulateur ; les investisseurs, eux, ne bénéficient pas partout du même niveau de protection. Face à ce dumping, les régulateurs français semblent se tourner vers un appel à la centralisation par l'ESMA de la supervision des acteurs crypto.
Superviser par l'ESMA ? Bénéfique sur le papier, fausse bonne idée en pratique
Sur le papier, la supervision directe par l'ESMA paraît séduisante. Guichet unique, doctrine homogène, transparence accrue : l'analogie avec les nouveaux pouvoirs de l'Autorité européenne de lutte contre le blanchiment montre qu'un transfert de compétences fondé sur l'article 114 TFUE (Traité sur le fonctionnement de l'UE) est juridiquement possible. Certes, une telle centralisation réduirait l'incertitude et limiterait les divergences procédurales mais deux angles morts rendent cette option contre‑productive aujourd'hui :
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L'ESMA n'a ni l'effectif ni l'infrastructure pour absorber, dès maintenant, la supervision d'un spectre extrêmement large d'acteurs - des start‑up en amorçage aux groupes systémiques. Même l'AMLA, avec ~430 ETP (équivalents temps plein) prévus, est calibrée pour une supervision limitée à certains acteurs "systémiques".
Si le superviseur est le même partout, l'avantage comparatif d'un pays ne viendra plus de la qualité du dialogue réglementaire mais uniquement de facteurs extra‑réglementaires (fiscalité, coûts RH, infrastructures). Et à quoi bon s'installer en France si l'instruction est pilotée de la même façon depuis Dublin, La Valette ou Nicosie. La centralisation risque donc de déplacer - non d'éradiquer - la concurrence, au détriment des juridictions ambitieuses sur la qualité de la supervision.
Sans compter que la centralisation appelée de ses vœux par certains régulateurs soulève d'importantes critiques sur le plan juridique et politique.
La voie réaliste : des régulateurs locaux attractifs et spécialisés
La solution n'est pas de déposséder les autorités nationales, mais de les faire évoluer. D'abord dans leur posture : transparence des critères, guides pratiques clairs, communication digitale moderne, délais annoncés (SLA) et respectés, points de contact identifiés. Ces leviers « soft » pèsent lourd dans la décision d'implantation d'un acteur régulé.
Ensuite, par la spécialisation. Un cadre harmonisé autorise - et même appelle - une différenciation stratégique :
Paris a vocation à devenir la place de référence pour les stablecoins, les market makers et prime brokers, au carrefour de la finance traditionnelle, de la gestion du risque et des infrastructures de marché.
Malte peut assumer un positionnement sur des activités retail et à haut risque, où sa pratique historique et son écosystème sont déjà structurés.
Cette répartition n'est pas un repli, mais la conséquence logique d'un règlement commun : chaque Etat membre se spécialise pour se différencier au sein d'un marché unique.
MiCA a mis fin au « shopping législatif », pas au « shopping régulateur ». Plutôt qu'une centralisation théorique qui, faute de moyens, risquerait d'affaiblir l'ensemble, l'Europe gagnera à une coordination forte et à une spécialisation assumée : des autorités nationales outillées, lisibles et attractives, articulées avec une ESMA chef d'orchestre de la convergence. C'est à ce prix que l'Union écartera le risque de rater l'émergence du marché régulé des crypto-actifs.
