Une obsession infondée autour du consommateur allemand

Étant prévu que le rééquilibrage de la demande globale s'inscrive au plus haut de l'agenda des prochains rassemblements du G7 et du G20, il faut s'attendre à ce que l'Allemagne - forte d'un excédent d'exportation inébranlable - subisse de nouvelles pressions en direction de la stimulation de sa demande intérieure ainsi que de la consommation des ménages. Or, cette obsession à l'encontre du consommateur allemand ne saurait constituer qu'une préoccupation secondaire. Car la véritable nécessité réside aujourd'hui dans un soutien massif à l'investissement en Allemagne et en Europe, ainsi que dans la coordination d'un abandon des politiques monétaires ultra-accommodantes.

Rééquilibrage de l'économie mondiale

L'ampleur colossale des déséquilibres de comptes extérieurs a constitué l'une des causes majeures de la crise financière et économique mondiale de 2008, ainsi que de l'instabilité de la zone euro qui en a résulté. L'économie mondiale opère à l'heure actuelle un processus de rééquilibrage - d'une nature toutefois différente de ce à quoi beaucoup s'attendaient.

Autrefois considérables, les excédents externes de l'Asie ont décliné à un rythme incroyablement rapide, la balance commerciale du Japon ayant même glissé vers le déficit. L'excédent de la balance courante de la Chine ne s'élève désormais qu'à 2% du PIB, contre 10% en 2007. Bien que l'investissement demeure le principal moteur de l'économie chinoise, il conduit à l'envolée de la dette ainsi qu'au gonflement du secteur bancaire de l'ombre, tendances que les autorités s'efforcent de contenir.

Un excédent européen en croissance

L'Europe, en revanche, bénéficie d'un important excédent extérieur, principalement en raison de balances commerciales positives dans la zone euro. En 2014, l'excédent de la balance courante de l'UE s'élèvera à quelque 250 milliards $, un niveau supérieur à celui de l'Asie émergente elle-même. Les prix du pétrole dépassant encore aujourd'hui 100 $ le baril, l'excédent combiné des pays exportateurs de pétrole revêt une magnitude similaire. De leur côté, les États-Unis continuent d'enregistrer un important déficit de balance courante d'environ 350-400 milliards $.

L'élément de surprise réside ici dans la croissance continue de l'excédent de l'UE. L'effondrement des exportations souffert par les États renfloués - Grèce, Irlande, Portugal et Espagne - était clairement prévisible, étant donné la brutalité du déclin de ces économies. En revanche, bien peu d'économistes avaient prévu une amélioration ultérieure aussi rapide des exportations de ces pays, et encore moins au sein d'un environnement international assombri. Bien que l'excédent de la balance courante de l'Allemagne se situe à peu près aux alentours des chiffres de 2007, la balance extérieure combinée des pays renfloués plus l'Italie (qui a participé au redressement commercial) est passée d'un niveau d'avant-crise déficitaire de plus de 300 milliards $ à un excédent qui devrait atteindre près de 60 milliards $ cette année.

La difficulté de l'euro fort

Pour ce qui est de l'avenir, l'existence d'un euro apprécié (surprise supplémentaire, d'autant plus que de nombreux observateurs doutaient de la survie même de la monnaie il y a moins de deux ans) devrait compresser dans une certaine mesure l'excédent de la balance courante de la zone euro. La présence d'un taux de change proche d'1,40 $ soulève une difficulté auprès de nombreux exportateurs européens, y compris des entreprises allemandes. L'euro présente en outre une revalorisation encore plus significative par rapport au yen et à la monnaie d'un certain nombre de marchés émergents.

Pour autant, l'excédent européen se révèle trop important pour pouvoir être ignoré ; il sera notamment à nouveau demandé à l'Allemagne de rééquilibrer son économie en direction d'une demande intérieure plus forte, ce qui implique pour de nombreuses personnes la nécessité d'une relance budgétaire. Or, le gouvernement ne l'entendra certainement pas de cette oreille : le ministre des Finances Wolfgang Schäuble vient tout juste de présenter un budget en équilibre pour 2015 - pour la première fois depuis 1969. Et bien que certains observateurs appellent l'Allemagne à mettre un terme aux « restrictions salariales » afin d'encourager une plus forte dépense des ménages, cette tendance s'opère d'ores et déjà.

L'investissement, la faiblesse de l'Allemagne

Reste que le gouvernement pourrait accomplir bien davantage autour de l'investissement, en baisse de presque quatre points de pourcentage du PIB depuis 2000 et dépassant tout juste 17% en 2013 - soit un niveau faible selon une comparaison à l'international. Le gouvernement aurait intérêt à réorienter davantage la dépense publique en faveur d'investissements en infrastructures. Plus important encore, il s'agirait de rendre plus favorables les conditions intéressant l'investissement d'entreprise au sein du pays, plutôt que de déplorer la fuite des dépenses en capital des sociétés allemandes vers l'étranger.

Un rééquilibrage fiscal pour rendre l'Allemagne plus attrayante ?

Il serait possible de rendre l'Allemagne plus attrayante aux yeux des investisseurs au travers d'une fiscalité simplifiée et plus favorable à l'investissement, de mesures incitatives optimisées en faveur des start-ups et de la R&D, d'une moindre bureaucratie et lourdeur administrative, ainsi qu'en cessant les augmentations liées aux coûts énergétiques. Il faudra du temps pour y parvenir. Néanmoins, compte tenu d'une situation d'épargne favorable et étant donné l'importance de la trésorerie du secteur d'affaires, un rééquilibrage du système fiscal pourrait avoir un effet rapide. L'investissement issu des bénéfices non répartis devrait être aussi attractif que le financement de la dette, et un certain nombre d'ajustements temporaires des dotations aux amortissements pourraient impulser des dépenses en capital.

Attirer les capitaux dans l'énergie et les télécoms

La nécessité d'un investissement plus significatif dans les transports, les télécommunications, l'énergie et l'enseignement ne constituent évidemment pas une problématique propre à l'Allemagne. Compte tenu des problèmes d'endettement de la plupart des gouvernements européens, le défi consiste à attirer davantage de capitaux privés dans ces domaines. Une amélioration des conditions réglementaires régissant les investissements à long terme et l'épargne pourrait contribuer à l'accomplissement de cet objectif, de même que l'expansion des instruments de financement appuyant les investissements en infrastructures - par exemple sous forme d'accroissement substantiel de la fourniture d'obligations de projet soutenues par la Banque européenne d'investissement.

En effet, pourquoi ne pas créer des « obligations relatives aux infrastructures européennes, » fondées sur les revenus générés par les investissements ou sur les recettes fiscales issues des pays qui émettraient de telles obligations ? Ceci permettrait non seulement de favoriser l'emploi et la croissance à long terme, mais également d'enrayer l'escalade de l'excédent extérieur de l'Europe.

La Fed pourrait faire changer l'avenir

Le défi du rééquilibrage de l'économie globale est toutefois également étroitement lié aux politiques monétaires des banques centrales. Face à une réapparition des bulles du crédit et des actifs, qui s'opère aujourd'hui lentement mais sûrement, les autorités devraient avoir pour objectif de maintenir la croissance sur des bases équilibrées et durables - et ainsi de dissuader la prise de risques excessifs.

Voilà qui justifie l'abandon progressif par la Réserve fédérale américaine de ses politiques ultra-assouplies. De manière quelque peu surprenante, la réduction par la Fed de ses achats mensuels d'actifs s'est jusqu'à présent accompagnée d'une faiblesse du dollar par rapport à l'euro, ce qui favorise l'ajustement extérieur. Ceci pourrait néanmoins changer à l'avenir. Si la Fed demeure seule à restreindre ses mesures de relance monétaire, et si les rendements des obligations continuent d'augmenter, le dollar devrait très certainement se renforcer.

Profiter de la faible inflation

La raison préconise de toute évidence la mise en œuvre d'un effort coordonné en direction d'une limitation des variations de taux de change. Si tous les États s'efforcent de maintenir une monnaie faible, l'expansion monétaire à l'échelle mondiale s'en trouvera écartelée. Le fait que la pression inflationniste demeure actuellement faible ne saurait justifier que l'on reporte les démarches de sortie des politiques les plus accommodantes ; au contraire, il s'agirait de profiter de cette période de faible inflation et de quiétude des marchés pour entamer de telles discussions.

Il y a vingt ans, les marchés se retrouvaient confrontés à la panique, et les taux obligataires à une véritable explosion, à la suite de la décision des banques centrales consistant à rehausser les taux d'intérêt face à la montée de l'inflation. Il s'agirait de ne pas répéter cette erreur en se contentant d'attendre le retour des pressions inflationnistes - alimentées par la hausse des prix du pétrole et des matières premières, ainsi que par la reprise économique.

Traduit de l'anglais par Martin Morel

Michael Heise est économiste en chef chez Allianz SE.

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