La Fed et la stratégie bâton-serpent

Il fut un temps où la stratégie des Banques Centrales était de type bâton - serpent face à l'inflation : il valait mieux prendre un bâton tordu pour un serpent que l'inverse. Dans le cas de l''inflation, cela voulait dire qu'il valait mieux réagir face à ce qui ressemblait à de l'inflation, plutôt que d'attendre qu'on n'en soit sûr. Il faut dire que cette stratégie avait fait ses preuves dans le monde du vivant comme dans celui de l'Homo œconomicus. L'environnement était alors fort hostile, et la survie était à ce prix : il fallait réagir vite à ce qui ressemblait à un danger, au risque de s'exciter pour rien. Il valait mieux se tromper avant, car après c'était trop tard.

Mais les choses ont bien changé. Désormais, la Banque Centrale remue longtemps la langue dans sa bouche avant de prononcer un mot qui pourrait être mal interprété, et tire sur la bride des taux directeurs qui ne demanderaient qu'à remonter. Sauf que depuis le début de l'année, il n'aura échappé à personne que le risque inflationniste fait le buzz. On a beau ne pas écouter la rumeur, elle se fait insistante. Jusqu'à présent, les Banquiers Centraux ne croient pas à l'inflation qu'on leur montre, ou plutôt ils ne croient pas que celle-là soit nocive. D'ailleurs, si on lit bien dans les pensées de Jerome Powell le Banquier Central américain, il ne croit pas à l'homme qui a vu l'homme qui a vu l'inflation. Pour lui, l'inflation narrée dans les médias n'est pas celle qui l'empêche de dormir. Mais ça, c'était avant donc.

Changer son fusil d'épaule ?

Hier, la tenue du comité de politique monétaire constituait un rendez - vous bien particulier, puisque c'était le premier qui faisait suite aux chiffres « dits » explosifs d'inflation publiés aux États-Unis en avril et en mai passant de 2,6 à 5%, soit bien au-delà de la cible de la Fed à 2%. La Fed allait - elle changer son fusil d'épaule ? Prendre le bâton pour un serpent ? En général, il ne doit rien sortir de très surprenant de la bouche du maitre de cérémonie (Powell), ni même du communiqué hypnotique précédent ses paroles. Mais là, il n'était pas improbable que soit lâché une bombe, un mot interdit, un lapsus même aurait pu suffire, susceptible de faire chavirer les marchés... Sauf que non. Malgré toute la glose qui suivit ce rendez - vous, à vrai dire il ne s'est rien passé de révolutionnaire à la sortie du comité de politique monétaire de la Fed ce mercredi 16 juin, ni à l'écrit (communiqué) ni à l'oral (Jerome Powell). D'ailleurs, les marchés ne semblent pas dire le contraire. Certes, les taux d'intérêt ont monté, les marchés d'actions ont baissé ; mais la faiblesse des mouvements observés laisse sur sa faim.

Évidemment, certains pointent du doigt la révision exubérante de l'inflation prévue par la Fed pour 2021 : de 2,4 à 3,4%. Et ne leur parlez pas d'un biais lié à l'envolée du prix du pétrole : hors énergie, l'inflation est aussi révisée à la hausse de 2,2 à 3%. Assurément, tous ceux qui cherchent des causes pour fonder leurs craintes ne résistent pas à voir cette révision haussière comme une preuve imparable que l'inflation glisse entre les doigts de la Banque Centrale. C'est même ce que le marché a semblé faire, quelques minutes. Mais d'autres peut être moins fanatiques auront quand même relevé que l'inflation prévue pour 2022 et 2023 était maintenue quasiment inchangée à des niveaux proches de 2,1%, soit presque au niveau cible de la Fed à 2%. Autrement dit, si la Fed croit ce qu'elle écrit, la Fed ne croit pas à l'inflation durable.

Mais au cas où certains n'auraient pas pris la peine de lire jusqu'au bout les prévisions d'inflation, Jerome Powell aura quand même tenu à préciser le fond de sa pensée, et de celle du communiqué qui va avec. Ainsi, il aura de nouveau rappelé à qui veut l'entendre que « l'inflation durable n'est pas une affaire de déconfinement ou de goulot d'étranglement, mais une affaire d'anticipations d'inflation de long terme ». Ces mêmes anticipations qui n'avaient pas bougé d'un iota durant la grande crise des subprimes en 2008, alors même que l'on promettait la chute des prix. Ces mêmes anticipations qui n'ont pas non plus bougé d'un pouce alors que le marché du travail était sous tension durable avant la crise Covid. Or, que font ces anticipations d'inflation à long terme ? Quelques sondages montrent quelques signes d'inflexion pour des horizons de 1 à 5 ans. Pour d'autres, circulez il n'y a rien à voir. Certes, il fut un temps (années 70) où effectivement, ces anticipations d'inflations se mirent à accélérer subitement, sous l'effet des coups de boutoirs budgétaires qui s'évertuaient à doper la demande année après année. C'est d'ailleurs, l'argument majeur retenu par les réchauffistes : le méga plan de Biden va doper la demande, l'offre n'aura pas le temps de s'ajuster, ce qui créera des tensions sur les prix, etc.

Quel avenir pour les achats d'actifs ?

Oui, mais les anticipations de hausses des taux directeurs alors ? Désormais la Fed anticipe deux hausses des taux... en 2023, alors qu'elle n'en anticipait pas jusqu'à présent. Si elle monte les taux, n'est-ce pas pour lutter contre l'inflation ? À vrai dire, si vraiment l'inflation devenait un problème, on peut imaginer que la Fed ne se contentera pas de monter ses taux de 50 points de base. En fait, cette hausse reflète davantage une conviction désormais plus forte que la situation économique sera davantage normalisée à cet horizon. Si bien que la politique monétaire ultra-accommodante n'aura plus lieu d'être aussi prononcée. Et de toute façon, pour ceux qui ne seraient pas convaincus par cette hausse des taux « anecdotique », Jerome Powell a tenu à rappeler qu'il fallait prêter une attention limitée à ces anticipations, et notamment des fameux dots. Elles ne seraient qu'une agrégation maladroite de ce que peuvent penser les membres de la Fed. Pire encore, ces anticipations seraient même de très mauvaises prévisions. Si c'est le cas, doit-on alors parier sur des... baisses de taux ? Si ces anticipations étaient fiables, elles seraient bien pratiques. Mais, il se trouve qu'elles ne le sont pas.

Enfin, il nous faut parler du principal : le tapering, un mot à ne pas prononcer trop fort, voire pas du tout, tant il est devenu connoté et chargé de mauvaises ondes. Et pour cause, l'annonce d'un tapering signifierait de moindres achats d'actifs de la part de la Fed, autrement dit le début de la fin. Les marchés eux sauteraient le début pour aller directement à la fin : la saillie des taux sur les marchés d'actions. En effet, les investisseurs n'ont pas besoin de préliminaires pour savoir comment pourrait se terminer l'affaire : krach obligataire et krach sur le reste. Prendre le risque d'annoncer aux marchés que : « la Fed pense qu'éventuellement elle pourrait commencer à penser que peut-être un jour elle réduira (un peu) ses achats d'actifs, etc. », et cela suffit pour déclencher les hostilités. Il faut dire que les investisseurs sont devenus très susceptibles sur le sujet du tapering, avec un précédent qui leur donne encore des frissons lorsqu'ils y pensent : Bernanke en 2013.

Peut-être que la Fed n'est pas assez claire dans ce qu'elle essaie de nous faire comprendre. Mais peut être aussi est-elle très claire, et nous comprenons seulement ce que nous voulons entendre. Elle nous dit qu'il n'y a pas de risque d'inflation en l'état actuel des choses, et certains comprennent qu'elle a peur de l'inflation puisqu'elle révise à la hausse son scénario 2021 et qu'elle prévoit deux hausses des taux en 2023. Nous devrions vite être fixés sur ce que le marché pense vraiment de cette affaire. Mais à priori, il semblerait que la Fed ait remis une pièce dans la machine.