« Ils veulent le beurre, l'argent du beurre et le sourire de la crémière », a déclaré le Premier Ministre du Luxembourg, en parlant de Londres et des négociations sur le Brexit où les tensions sont au plus fort suite au référendum. Depuis le 23 juin 2016, nombre de commentaires de ce type sont devenus, sans surprise, synonymes du débat sur le Brexit. Mais un an après le vote, il est grand temps pour les deux parties de calmer le jeu et de regarder les faits, avec objectivité.

Rien de tel qu'une bonne dose de réalité. Bruxelles relance le débat évoquant de nouvelles règles sur les compensations financières pour l'Eurozone actuellement à Londres. Si les plans de la Commission européenne consistant à confier à l'Autorité européenne des marchés financiers (AEMF, ou ESMA en anglais) un pouvoir accru de surveillance sur la compensation entraînant le départ des opérations financières de la place londonienne, le monde de la finance britannique pourrait en prendra un sacré coup sans aucun doute.

Suite à cette annonce, le gouverneur de la Banque d'Angleterre a soulevé cette problématique : l'Europe peut-elle vraiment et facilement devenir la grande souveraine de la compensation, face aux coûts gigantesques et à la complexité qu'entraîne cette dernière ? Selon une étude de l'IRSG [International Regulatory Strategy Group, qui conseille en matière de réglementation le syndicat de la finance londonienne, TheCityUK, NDLR], le manque de clarté sur la compensation post-Brexit s'accompagnera de coûts plus élevés et de perspectives de croissance en baisse pour les banques opérant à l'intérieur de l'Union Européenne.

Attention aux perturbations

La domination actuellement assurée par Londres fait que la migration des opérations sur le continent s'accompagnerait de dépenses considérables et serait loin d'être simple à mettre en place. Afin de mettre en perspective ces propos, il faut se rappeler qu'environ mille milliards d'euros échangés dans la City chaque jour. Et lorsqu'il s'agit de la compensation centrale de contrats dérivés, comme les swaps de taux, options ou produits exotiques, le Royaume-Uni règne en maître sur le marché des transactions en euros, avec un chiffre d'affaires quotidien de plus de 900 milliards : Londres traite une part hallucinante de 75% de tous les dérivés en euros, selon la Banque des règlements internationaux.

Avec ces chiffres en tête, il est difficile d'envisager une migration rapide et efficace de l'activité de compensation, surtout si les parties ne parviennent pas à trouver un compromis sur un accord de transition. A moins d'étendre la période (au-delà des deux ans prévus par le Traité de Lisbonne) durant laquelle les opérations de compensation seraient progressivement transférées sur le continent, il faudra des efforts titanesques pour répliquer l'infrastructure fiable et sophistiquée sur laquelle reposent actuellement les chambres de compensation londoniennes.

Prenez par exemple la connectivité de réseau sous-jacente, devenue partie intégrante de la compensation. Le règlement de produits dérivés cotés (pour lesquels des appels de marges sont réalisés quotidiennement) serait gravement affecté par la migration soudaine des opérations. Toute perturbation des liens entre les chambres de compensation pourrait infliger aux banques d'investissement des pertes qui pulvériseraient leurs marges initiales. Dans une telle situation, les banques seraient obligées de restaurer rapidement le capital, faute de quoi leur situation commerciale serait liquidée. Face à de tels risques, aggravés par le très fort volume d'échanges compensés jour après jour, la connectivité fiable et stable des chambres de compensation est fondamentale.

En outre, dans les circonstances actuelles les banques sont en train d'adapter leur modèle opérationnel aux réglementations actuelles telles que MiFID II, ce qui force tous les contrats dérivés standardisés à être traités sur des plates‑formes d'échanges. Par conséquent, la question de savoir où et quand relocaliser les opérations est bien la dernière préoccupation des marchés financiers européens. Bien qu'aucun calendrier précis ne soit encore en place, les chambres de compensation persévèrent et révisent leur activité existante, pour assurer la bonne marche des opérations. Tout risque à part, le monde de la compensation est un environnement ultra compétitif. Et face à des volumes constamment en hausse, les chambres de compensation jouent des coudes pour arriver en tête de leur secteur. Prenez en compte tous ces facteurs, et vous verrez pourquoi, en cas de relocalisation, la capacité à maintenir la satisfaction client sera, pour certaines chambres de compensation, absolument décisive.

La compensation des dérivés, un pactole

Au-delà des calendriers et de la révision des modèles opérationnels, des implications géographiques plus larges entrent également en jeu dans cette problématique. Les institutions financières ont une vaste présence mondiale et tout intérêt à concentrer leur effort de compensation sur certains endroits choisis, surtout parce que cela réduit les coûts d'exploitation des portefeuilles de produits dérivés de leurs clients. Bien souvent les politiciens aiment se compliquer la vie au possible en renégociant indéfiniment, mais maintenant il est temps de construire enfin un plan de transition concis.

La City à Londres est une des places incontournables de la compensation depuis des années et tout changement soudain des opérations, basé sur des considérations politiques et non pragmatiques, ne ferait que nuire aux deux parties. La compensation est un pactole qui sera à partager par les différentes parties dans le cadre de la renégociation, mais face aux coûts et à la complexité qui la caractérise, c'est à l'Europe de ne pas vouloir le beurre, l'argent du beurre et le sourire de la crémière, car quiconque récoltera le butin devra composer avec les banques mondiales qui ne recherchent qu'un seul résultat : l'accès parfaitement fiable aux chambres de compensation.