Sommes-nous à l'aube d'une nouvelle bulle spéculative ?

Sur le marché privé, les multiples d'acquisition sont revenus à leurs niveaux de 2007, soit une moyenne de onze ou douze fois l'EBITDA - les profits avant taxes, intérêts, dépréciations et amortissements. En Bourse, les indices ont largement dépassé leurs sommets pré-crise.

Le marché obligataire n'a qu'une direction où aller - vers le bas - à moins que les taux ne s'inscrivent durablement en territoire nul ou négatif, tandis qu'en Europe la rentabilité de l'immobilier résidentiel et commercial demeure anémique.

Des visas pour l'exubérance irrationnelle

Les levées de fonds sensationnelles se succèdent, des start-ups encore balbutiantes font monter les enchères, et la presse relaie quotidiennement les exploits des cryptomonnaies. Plus que des buzzwords, « intelligence artificielle », « big data », « blockchain » et « cross-platform » deviennent des visas pour l'exubérance irrationnelle.

Dopées par une politique monétaire exceptionnellement accommodante, toutes les classes d'actifs enchaînent les records de valorisation, y compris parmi les industries réputées difficiles ou cycliques. Les primes de risques sont négligées et le retour de l'instinct animal perceptible partout.

De l'avis des meilleurs professionnels du private equity, il devient plus facile de lever de l'argent que de l'investir, tant la compétition à l'achat est féroce. La dynamique semble identique sur le marché des dettes privées, où les fonds se disputent désormais le privilège de remplacer les banques pour prêter aux PME.

Les rendements élevés et la séniorité de ces instruments ont séduit les investisseurs frustrés des alternatives sur les marchés de crédit traditionnels, sans que les risques - de couverture ou de liquidité - ne soient toujours bien soulignés.

Un air de déjà-vu

Bref, il règne comme un air de déjà-vu, et cette addition de signaux interpelle. Assiste-on à la formation d'une nouvelle bulle spéculative ? Répétons-nous les mêmes erreurs qu'autrefois et, si oui, sommes-nous à l'aube d'une nouvelle crise ?

Le scénario du pire n'est jamais sûr. D'abord, toutes les bulles n'éclatent pas d'un grand coup - à la Lehman Brothers - avec pertes et fracas ; le plus souvent, elles se dégonflent lentement vers un retour à la moyenne, et laissent aux agents économiques le temps de s'ajuster.

Ensuite, on remarque dès qu'on les sonde que presque tous les professionnels et observateurs diagnostiquent une même surchauffe. Passablement échaudés par la dernière grande crise, ils anticipent un cataclysme imminent et refusent de souscrire au « nouveau normal » qui accompagne habituellement la formation des manias spéculatives.

De nombreuses poches d'opportunités

Enfin, on observe que subsistent au grand jour de nombreuses poches d'opportunités. Dans le secteur des hydrocarbures, par exemple, où certains producteurs s'échangent à une fraction de la valeur de leurs réserves prouvées ; dans les services parapétroliers, des compagnies remarquablement capitalisées s'échangent à un faible multiple de leurs profits de bas de cycle - du pain béni pour les investisseurs patients.

Dans l'immobilier commercial nord-américain - autrefois l'une des classes d'actifs réputées les plus sûres - certaines foncières s'échangent à moins de six fois leurs revenus locatifs, malgré des dynamiques opérationnelles favorables, des endettements sous contrôle, des rendements sur dividendes à deux chiffres et des distributions largement couvertes.

Les constructeurs automobiles restent abordables

Les constructeurs automobiles restent étonnamment abordables. Renault, par exemple, décote sur la somme de ses parties, quand BMW s'échange à un multiple historiquement bas de ses profits, malgré des résultats en forte croissance et de prometteuses perspectives dans les technologies de pointe.

General Motors gagne des parts de marché, retourne des milliards à ses actionnaires (sans dégrader son bilan), bat le consensus des analystes année après année, et vient à peine de relever ses projections de profit à 6,25 dollars par action, ce qui valorise le vénérable groupe - pas tout à fait anonyme ou invisible - à moins de six fois ses profits.

Environnement exigeant

Parmi les plus petites capitalisations, on trouve en Europe des compagnies décotées et superbement gérées, comme Tessenderlo, le conglomérat de la chimie repris par l'excellent Luc Tack, auréolé du redressement de Picanol mais décidé à maintenir profil bas et éviter l'attention des médias.

S'il convient effectivement d'être sélectif - car l'environnement est risqué, et les erreurs pardonnent moins aujourd'hui qu'hier - les investisseurs entreprenants trouvent toujours matière à faire. A ce titre, excès bien identifiés ou pas, il apparaît prématuré de jeter l'éponge.