Régulation des marchés : comment Bruxelles a pris un virage à... 90 degrés

Tout est dit. Le monde de la finance ne s'y est pas trompé et observe déjà un changement d'attitude de Bruxelles à son égard.

Création d'une "union des marchés de capitaux"

Ce conservateur de l'ombre, qui a toujours joué au second plan sur la scène politique britannique, a déjà imposé à Bruxelles un style différent de son prédécesseur : plus détendu, plus pragmatique et certainement moins « régulationiste ». Et alors que son prédécesseur avançait à marche forcée pour réaliser l'impressionnant programme législatif du G20, lui doit apporter sa pierre à l'édifice du « retour de la croissance », la priorité absolue de Jean-Claude Juncker, le président de l'exécutif européen. Sa mission : relancer la machine financière... sans la laisser redevenir folle.

C'est toute l'approche réglementaire de Bruxelles qui est modifiée par ce nouveau programme.

Banquiers et assureurs lui font passer un message unanime : les nouvelles règles de capitalisation et de liquidité sont un frein au crédit et à l'investissement sur les marchés. Bruxelles va donc commencer par agir sur la réglementation adoptée récemment et qui, pour entrer en vigueur, doit être complétée par 400 textes d'application, dont 200 prévus en 2015. « Des marges de manoeuvre existent », assure-t-on à Bruxelles, pour faire en sorte par exemple que les assureurs et les fonds de pension cessent de se détourner des marchés d'actions ou des obligations corporate (d'entreprise). Or la Commission a le dernier mot sur ces mesures souvent très techniques, préparées par les agences de régulation.

Affiner le calibrage de l'énorme édifice de ces dernières années ne suffira toutefois pas.

La crise a freiné l'appétit des investisseurs pour le risque. Elle a également aggravé la fragmentation des circuits de financement. Au pire moment de la crise, fin 2012, les entreprises italiennes, espagnoles, portugaises et grecques étaient pratiquement coupées de tout accès aux financements de marché, pendant qu'en France, en Allemagne ou en Belgique, tout allait bien.

D'où l'idée de remettre sur le métier le vieux chantier d'un vrai marché intérieur des services financiers, qui avait été laissé de côté après 2008 pour rapprocher et abaisser les coûts de financement. Mi-février, Lord Hill lancera une large consultation sur la création d'une « union des marchés de capitaux » (UMC), qu'il est censé mettre sur pied en cinq ans. Pour l'instant, le projet a plutôt l'allure d'un catalogue de mesures. Certaines des idées d'ores et déjà avancées ont un goût de déjà-vu : développer le capital-risque et le placement privé, simplifier les formalités de publication pour les émissions obligataires, harmoniser la fiscalité des obligations et des actions (encore défavorisées).

La titrisation, mais avec tact et modération ?

Sauf que s'y ajoute cette fois l'idée qu'il faut organiser la mue du financement de l'économie européenne, basée sur le crédit bancaire, vers un modèle plus américain, où les marchés jouent un rôle plus important. L'un des mots clés de cette entreprise sera la titrisation, autrement dit la transformation des crédits bancaires en titres négociables, qui permet de soulager les bilans bancaires. Contrairement à ce que l'on a vu aux États-Unis en 2007 et 2008, les taux de défaut sur les produits titrisés en Europe sont très bas... mais le marché est totalement sous-développé et encore inférieur de 50 % à ce qu'il était avant la crise.

La BCE a créé un appel d'air l'an dernier en annonçant un programme d'achat de valeurs mobilières adossées à des actifs (ABS, pour asset-backed securities). Et l'industrie a déjà développé un label. L'équipe de Hill cherche, elle, à voir comment encourager la création de véhicules paneuropéens, pourquoi pas d'une « nouvelle classe d'actifs de haute qualité », indique une source européenne.

Sur ces produits, « la clé est la confiance des investisseurs », confirme Simon Lewis. Or étendre cette technique au financement des PME achoppera sur un obstacle : l'existence de 28 régimes de faillite qui transforment l'évaluation des risques de crédit sur des portefeuilles transnationaux en véritable cassetête. La création d'un régime de faillite plus unifié flotte depuis une bonne vingtaine d'années, sans que personne n'ait jamais osé s'y attaquer jusqu'à présent.

Christophe Nijdam, lui, avoue son « scepticisme » quant à la capacité des Européens à développer un marché de la titrisation des prêts aux PME. « Déjà aux États-Unis, un marché financier monolingue et monoculture, cela n'est pas convaincant. Si en plus vous ajoutez la complexité européenne, cela devient un défi supplémentaire », dit-il.

L'ONG a des réserves plus fondamentales sur la nouvelle orientation de la Commission.

La question structurelle ne serait pas tant le manque de crédit que la faiblesse de la demande induite notamment par la croissance des inégalités, qui est elle-même allée de pair avec la financiarisation de l'économie. En d'autres termes, la taille des marchés et le volume de crédit en circulation dans l'économie seraient des problèmes en soi. Or le total des actifs financiers mondiaux égale dix fois la production de richesse et croît à une vitesse vertigineuse : il est passé de 200 trillions de dollars en 1990 à 600 en 2010 et devrait atteindre 900 en 2020.