La réforme européenne des marchés ne convainc pas totalement les régulateurs

A peine présentée par Michel Barnier, le commissaire européen au  marché intérieur, la réforme de la directive européenne Marchés d?instruments Financiers (MIF) provoque déjà de vives réactions dans les milieux bancaires. La volonté générale affichée par la Commission d?aller vers plus de transparence sur les transactions sur les marchés financiers, avec un champ élargi aux produits dérivés et notamment dérivés sur matières premières, a été largement saluée. Mais certains points techniques inquiètent. Et c?est notamment le cas du nouveau statut de système organisé de négociation (OTF).

La vocation première de ce statut, qui impose des règles de transparence avant (intérêts à l?achat et à la vente) et après négociation (prix et taille négociés), est de pallier les faiblesses de la version première de la MIF, qui avait vu la création par les banques de moteurs d?appariement des ordres en dehors de tout statut légal. De l?avis de régulateurs, il n?est pas certain que ce statut permette réellement de grignoter sur les échanges aujourd?hui réalisés hors marché (OTC). Et il n?est pas exclu, au contraire, qu?il ne vienne pas empiéter sur les marchés réglementés (comme Nyse Euronext Paris) ou les plates-formes alternatives (MTF). Les OTF peuvent en effet fonctionner avec des règles discrétionnaires, que certains qualifient de «malsaines». « L?objectif du G20 était de ramener les échanges vers des plates-formes et marchés réglementés ouverts à tous et transparents. En Europe, on a oublié le côté ouvert», regrette un observateur. Certains, dont l?Autorité des marchés financiers, auraient aimé un mécanisme d?incitation : à partir d?un certain volume d?activité, l?OTF devrait être obligé à muer en MTF. Bruxelles n?a pas retenu cette option.

Pour Nyse Euronext, qui a également salué à la ligne générale du texte, les OTF ne sont pas sans poser question. L?opérateur boursier s?inquiète des questions de compensation. Quelle fiabilité attacher à des prix qui auront été obtenus sur des plates-formes dont les règles de fonctionnement sont discrétionnaires ? Ces prix devront servir au calcul des positions et aux appels de marge destinés à sécuriser l?ensemble des marchés. L?ISDA, l?association des professionnels des dérivés et swaps s?inquiètent de son côté de voir certains échanges, particulièrement non fréquents, sur des contrats d?échanges de taux par exemple (3600 contrats échangés par jour) devoir obligatoirement passer par ces OTF. Au risque de gêner les entreprises dans leur démarche de couverture des risques.

Autre point clé: les exemptions à la transparence avant négociation. «Le texte ne les réduit pas», déplore un expert. Quelques régulateurs, dont l?AMF, s?étaient prononcés en faveur d?une baisse des motifs d?exemptions. Pour Nyse Euronext, c?est le hors marché qui doit être défini : aujourd?hui, les échanges hors marché sont définis en tant que considérants, une partie du texte qui n?a aucune force légale. Nyse Euronext souhaiterait donc voir une définition claire de l?OTC dans le défilé des articles de la directive. A n?en pas douter, le débat sera nourri durant les prochains mois.