Le capital-investissement européen est-il condamné ?

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(Crédits : Yves Herman)
OPINION. Lorsque, l'an dernier, la Deutsche Bank a annoncé sa décision de quitter l'activité trading des marchés d'actions et qu'en février, la Royal Bank of Scotland et HSBC ont réduit leurs unités de trading et de conseil, le secteur bancaire mondial s'est engagé dans une nouvelle phase de concentration. Les autres banques européennes rivalisant encore sur la scène mondiale - Barclays, Credit Suisse et UBS - peinent à égaler l'étendue des services fournis par leurs homologues américains. Par Sébastien Canderlé, conférencier à Imperial College London

Est-ce vraiment important? Aujourd'hui, les ingénieurs de la haute finance, quand il s'agit d'activités transactionnelles, sont les sociétés d'investissement de capitaux privés, pas leurs conseillers. Pourtant, il semble que cette nouvelle espèce de décideurs soit déjà dominée par les acteurs américains. L'indépendance des opérateurs européens de capital-investissement est menacée.

Domination américaine

Ensemble, les huit plus grands gestionnaires de fonds alternatifs américains - à savoir Apollo, Ares, Bain Capital, Blackstone, Carlyle, KKR, Oaktree et TPG - maniaient 1,8 trillion de dollars fin 2019, soit près d'un tiers de la base d'actifs du secteur. En revanche, les huit plus grandes firmes européennes - Apax, BC Partners, Cinven, CVC, EQT, Eurazeo, PAI Partners et Permira - géraient 250 milliards de dollars, soit moins de 5% des 5,8 trillions de dollars gérés dans le monde.

La principale entreprise européenne, CVC, gérait environ 80 milliards de dollars, bien moins que les actifs administrés par le plus petit des huit principaux acteurs américains - TPG supervisait plus de 110 milliards de dollars.

Les groupes de capital-investissement américains ont fait leurs preuves en tant que prédateurs. En 2004, alors qu'il avait du mal à se remettre du crash des dotcoms, le plus grand et le plus ancien gestionnaire de fonds britannique, 3i, était devenu la cible de Blackstone et KKR.

Histoire européenne mouvementée

Alors que 3i réussit à s'échapper, au cours de la dernière décennie, plusieurs entreprises européennes ont été ciblées avec succès par des concurrents américains. En 2011, Carlyle a acheté Alpinvest à ses propriétaires néerlandais, les fonds de pension APG et PGGM. Cinq ans plus tard, le spécialiste des fonds de fonds HarbourVest acquit la société britannique SVG Plc, à l'époque un investisseur clé de Permira.

En août 2018, Dyal Capital, qui fait partie de Neuberger Berman, basé à New York, a pris une participation dans Bridgepoint, dont le siège est à Londres. Et l'an dernier, via l'un de ses fonds de transaction secondaire, Blackstone a pris une position minoritaire dans BC Partners.

Bien que ces dernières transactions aient eu lieu à des valorisations élevées, l'objectif est d'acheter à bas prix. Ce n'est qu'une question de temps avant que ces gros utilisateurs de dette ne subissent un ajustement prolongé des prix.

Impact de la crise actuelle

Entre 2007 et 2009, par exemple, 3i l'a encore échappé belle: la crise financière a transformé la prime de 30% de son action sur la valeur de l'actif net en une décote de 50%. L'entreprise ne conserva son indépendance qu'avec une émission d'actions de 700 millions de livres sterling. Grâce au verrouillage sanitaire et économique en cours, les valorisations sont à nouveau raisonnables. Au cours des dernières années, les actions de 3i se sont négociées de manière cohérente avec une prime sur la valeur nette d'inventaire. Ce n'est plus le cas.

Peu de groupes européens de capital-investissement resteront indépendants indéfiniment. Même EQT, récemment introduit en bourse et avec une capitalisation actuelle de 14 milliards de dollars, n'est pas à la hauteur de Blackstone et de sa valorisation de 60 milliards de dollars. Malgré les aspirations mondiales et des actionnaires de choix comme les Wallenberg, la firme suédoise semble une proie facile.

Dans un secteur dont le succès dépend de la solidité des marchés de capitaux, l'Europe aura du mal à protéger son écosystème. Mais, à moins qu'elle ne soit contrecarrée, la domination des groupes américains aura probablement de vastes conséquences.

Leçons retenues de la crise précédente

Au lendemain de la crise financière, les pratiques les plus agressives étaient tombées sous le coup des autorités européennes. En 2014, les liquidateurs en charge de la mise en faillite d'Orizonia, à l'époque le plus grand voyagiste espagnol, avaient demandé que les sponsors de la société - dont Carlyle - paient près de 160 millions d'euros d'indemnité. L'année suivante, les procureurs italiens avaient temporairement interdit aux anciens actionnaires (principalement britanniques) de l'éditeur en détresse Seat Pagine Gialle d'occuper des postes de direction ou de siéger aux conseils d'administration de sociétés.

Culturellement, l'Europe continentale est fière d'avoir adopté une gouvernance d'entreprise holistique plus prévenante que la version anglo-saxonne. Rappelons la critique, exprimée en 2004, par le politicien allemand Franz Müntefering qui a comparé les gestionnaires de capital-investissement à des «essaims de locustes irresponsables».

Pourtant, la récente collaboration entre KKR et les grands groupes de médias allemands Bertelsmann et Axel Springer, ainsi que l'acquisition proposée par Advent et Cinven de l'activité ascenseurs de Thyssenkrup aux côtés de la Fondation allemande RAG, montrent que le sentiment pourrait changer au détriment des firmes continentales.

La crise économique en cours pourrait bien engendrer une nouvelle phase de consolidation qui ancrerait le modèle américain sur les marchés privés. À moins qu'elle ne veuille que ses gestionnaires de fonds subissent le sort de ses banquiers, l'Europe doit entretenir et protéger sa propre identité dans le capital-investissement.

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Commentaires
a écrit le 12/05/2020 à 9:25 :
"la haute finance"

Vous savez celle qui détruit le monde ? C'est la "haute" finance, celle qui a toujours raison même quand elle a tort, celle qui réinvente la vérité grâce à la science qu'on lui a infusé dès sa création, celle imposée par nos "dragons célestes" au prix de notre sueur et de notre sang, je vais garder ce terme parce qu'avec l'image fabuleuse que tout ces personnages vils et cupides se donnent, il convient parfaitement à cette sémantique.

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