Patrick Guérin
Photo d'illustration
Brendan McDermid
Les indicateurs macroéconomiques auraient pourtant dû clairement militer en faveur d'un recul de l'appétit pour le risque. La baisse de l'activité dans l'industrie et les services au niveau mondial, mesurée par des PMI en repli, la contraction qui se confirme du commerce mondial, l'affaissement du marché immobilier américain sous l'effet de la violente hausse des taux d'emprunt sont autant de facteurs qui caractérisent un ralentissement généralisé.
Nous avons déjà connu au cours de l'année d'autres phases haussières pendant lesquelles les investisseurs ont interprété toute mauvaise nouvelle sur le plan économique avec une grille de lecture positive. Le paradoxe n'est qu'apparent : si l'activité économique fléchit, alors la contrainte monétaire imposée par les banquiers centraux peut s'assouplir.
Les marchés sont prêts à se convaincre que les conditions sont réunies pour une pause dans la hausse agressive des taux directeurs, ou à tout le moins pour une communication moins restrictive, et ont largement anticipé ce mouvement. Cependant, les attentes des marchés et de la Réserve fédérale divergent sur le terrain de l'inflation et surtout sur les conclusions à en tirer. Alors que le niveau de celle-ci ne cesse de surprendre à la hausse sur des niveaux jamais vus depuis quarante ans, les autorités monétaires redoutent qu'une certaine forme d'inertie ne s'installe dans l'ensemble du tissu économique. Ainsi, un grand nombre d'entreprises ont été en mesure de s'adapter au choc des hausses de prix des matières premières et d'en faire supporter la charge aux clients finaux.
L'inflation est totalement inacceptable pour les banquiers centraux qui considèrent que les conséquences d'une inaction sont plus préjudiciables que le coût d'agir pour la juguler. Une pause dans la hausse est donc prématurée et les taux directeurs doivent encore être relevés car les hausses déjà passées ne produisent pas encore suffisamment d'effets dans l'économie pour calmer l'inflation.
Le marché de l'emploi, qui affiche toujours une santé insolente de part et d'autre de l'Atlantique, illustre cette transmission imparfaite de la politique monétaire. Les entreprises américaines continuent de recruter (avec en regard un taux de licenciements très faible - moins de 1% de la population active) et doivent accorder des augmentations de salaires à leurs collaborateurs afin de les fidéliser. Mais ces suppléments de revenus ont pour conséquence d'entretenir l'inflation car elles accompagnent les hausses de prix. Soit le contraire de l'effet escompté par les banquiers centraux.
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Pour autant, si leur discours reste fondamentalement agressif, ces derniers font preuve de beaucoup de prudence en ce qui concerne les futures hausses de taux, privant ainsi les marchés de visibilité, mais sans doute n'en ont-ils pas eux-mêmes beaucoup. Les futures publications tant de l'inflation aux États-Unis que des chiffres de l'emploi seront déterminantes.
Alors que la dynamique macroéconomique s'essouffle, les publications de résultats des entreprises ont elles aussi alimenté l'actualité des marchés boursiers en octobre. Soulignons quelques beaux succès en premier lieu : PepsiCo, valeur américaine dans le secteur de la consommation de base, a habilement compensé au cours du trimestre écoulé la baisse de ses ventes en volume (-1%) par un fort relèvement de ses prix (+17%). Le titre s'est adjugé 8 % sur le mois et affiche une flatteuse performance positive cette année.
Air Liquide a également bien publié, en parvenant à faire progresser de 7 % ses revenus au cours du dernier trimestre dans son activité principale (la distribution de gaz, 95% du total). Le cours de bourse du titre a bondi de près de 12% sur le mois, même s'il est pénalisé par les craintes de récession en Europe.
En revanche, les valeurs symboliques de la technologie américaine, qui étaient les grandes gagnantes de la crise sanitaire, ont brutalement retrouvé le chemin de la normalité. L'inflation et le retournement en cours de l'économie ont pesé sur les recettes publicitaires des géants du secteur du numérique. La valeur boursière cumulée des valeurs qu'on désigne par l'acronyme « GAFAM » s'est tout de même effondrée de 3000 milliards de dollars depuis le 1er janvier. Ainsi, Microsoft et Amazon (respectivement -9% et -10% sur le mois), qui contrôlent à eux deux plus de 55% du marché mondial du Cloud, connaissent un fort ralentissement de la dynamique de croissance de leurs revenus sur ce segment de marché, face à des sociétés clientes qui cherchent à renégocier les contrats pour réduire leurs charges.
Apple résiste mieux, mais a déçu le marché sur les ventes trimestrielles d'iPhone, son produit phare générateur de fortes marges. La partie services, qui est traditionnellement un autre fort contributeur aux profits de la firme, ressort également sous les attentes. Les dirigeants sont très prudents en termes de perspectives, car un dollar fort risque de pénaliser les ventes en dehors des États-Unis.
Dans notre gestion, nous abordons le mois de novembre en conservant une approche prudente dans notre allocation actions en raison des multiples incertitudes qui demeurent :
Par ailleurs, le niveau atteint par les taux d'intérêt rend désormais attractif l'introduction dans les portefeuilles d'obligations en direct émises par des entreprises de qualité en restant positionnées sur des maturités assez courtes (avec toutefois une contrainte liée à la taille des encours confiés en raison du montant minimum de négociation sur ces dernières).
Patrick Guérin
Comment dès lors expliquer l'optimisme des marchés ?