Fusion Opel-PSA : pourquoi les marchés, eux, y croient...

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Les marchés estiment qu'une fusion Opel et PSA sera créatrice de suffisamment de synergies pour dégager de la valeur.
Les marchés estiment qu'une fusion Opel et PSA sera créatrice de suffisamment de synergies pour dégager de la valeur. (Crédits : © Christian Hartmann / Reuters)
Malgré les réserves sur les aspects stratégiques d'une fusion entre le groupe PSA et la filiale européenne de General Motors, Opel, les marchés, eux, croient que cette opération sera créatrice de valeur. Ils comptent notamment sur la capacité de Carlos Tavares à restructurer une entreprise, comme celui-ci l'a prouvé avec le redressement spectaculaire de PSA. Ils jugent néanmoins que la pertinence de l'opération dépendra surtout du prix final de l'acquisition, mais également des sacrifices qui seront consentis notamment en termes d'emplois... Un sujet hautement sensible...

1+1 = 3... ou 2,5 ? Voilà l'équation que se pose les marchés lorsque deux entreprises annoncent leurs fiançailles. Synergies ? Complémentarité de métiers en amont ou en aval ? Nouvelles implantations géographiques ?

Dans le cas de PSA et Opel, de nombreux analystes ont exprimé leurs réserves sur cette fusion entre deux entreprises déjà très bien implantée en Europe. Ils craignent des doublons pas seulement en termes d'emplois, mais également en termes de gammes... Ils ne voient rien non plus dans l'apport de technologies. Bref, le risque soulevé est que ce rapprochement donne une équation impossible 1+1 = 1,5... Au mieux !

La fusion applaudie en Bourse

Sauf que les marchés, eux, ne voient pas les choses de cette manière. Ils n'ont certes pas exulté à l'annonce du projet de fusion. Mais ils ont clairement donné leur onction à cette opération. L'action PSA a grimpé de 4,32% lors de la diffusion de l'information le 14 février dernier.

Et les brokers se sont confondus en notes de marché pour exprimer leur enthousiasme face à cette opération. Pour Moody's, la célèbre agence de notation financière, "une telle combinaison peut faire sens stratégiquement puisqu'elle permettrait de substantielles synergies et améliorerait la position de PSA en Europe où le groupe ne cesse de perdre des parts de marchés depuis 2010".

Chez Aurel BGC on pointe le potentiel de profitabilité d'Opel. "Si PSA est libre de ses mouvements chez Opel, les économies de coûts et les synergies ont de quoi doper la profitabilité et donc largement justifier l'acquisition".

Le crédit Carlos Tavares

Mais si les marchés comptent sur cette opération c'est aussi parce qu'ils accordent un crédit exceptionnel à Carlos Tavares qui a redressé de façon spectaculaire le groupe PSA. Aurel BGC rappelle que "le redressement de la profitabilité (de PSA, ndlr) en a étonné plus d'un", ce qui permet, selon lui, d'être confiant sur la conduite de la fusion.

La banque américaine JPMorgan invoque le même argument. Elle juge qu'aujourd'hui PSA est le constructeur automobile européen le plus profitable."PSA sous la houlette de Carlos Tavares s'est concentré sur sa capacité à vendre moins de voitures mais en gagnant plus d'argent par voitures vendues, conduisant à une transformation fondamentale du modèle". Selon elle, Opel pourra ainsi largement s'imprégner de l'expérience opérationnelle de PSA pour se restructurer. JPMorgan a calculé que le bilan de Carlos Tavares en matière d'économies s'est traduit par une baisse de 11,5% du ratio coût du travail par voiture vendues, et de 20% du seuil de rentabilité de l'entreprise. Le fameux "point mort" évoqué par Carlos Tavares.

Pour Moody's le risque d'une incompatibilité de culture d'entreprises, qui a fait capoter plus d'une fusion dans le secteur automobile (Daimler-Chrysler, Volkswagen-Suzuki, Renault-Volvo...), est mineur dans le cas d'Opel-PSA. "La transaction sera facilitée par la coopération qui est déjà existante entre les deux groupes", écrit l'agence américaine. Pour rappel, General Motors était entré au capital de PSA en 2012, ce qui avait permis de monter des projets communs, dont trois plateformes de voitures. Finalement, cette fusion ne serait que l'aboutissement de la bonne intelligence de cette coopération qui s'est poursuivie au-delà du départ de GM du capital de PSA en 2014. Et Moody's imagine encore plusieurs champs de développement profitables aux deux groupes.

"D'importantes synergies seront dégagées sur les achats, mais surtout dans les efforts en R&D. Les investissements nécessaires dans la stratégie d'électrification sera étendue sur une plus grande base de voitures (...) Opel pourra également profiter des efforts de PSA dans les émissions de CO2 (...) PSA pourra, de son côté, utiliser les sites industriels d'Opel au Royaume-Uni, très utiles en cas de hard Brexit", écrit Moody's dans sa note.

General Motors, le vrai gagnant de l'opération ?

JPMorgan insiste aussi sur les avantages pour General Motors pour qui cette opération sera très profitable, y compris pour ses actionnaires. Cette opération "correspond à la stratégie de GM de devenir le meilleur plutôt que le plus gros (...) cela l'aidera à atteindre ses objectifs de marge, et nous estimons que cela va substantiellement améliorer ses performances financières et le free cash-flow". Pour rappel, Opel a enregistré une perte de 257 millions de dollars en 2016, mais a également consommé près d'un milliard de dollars de cash sur ce même exercice. Soit un impact conséquent sur les comptes de GM. D'après JPMorgan, GM aurait pu afficher un bénéfice opérationnel de 7 milliards de dollars en 2016 sans sa branche européenne, au lieu des 6 milliards enregistrés officiellement. De plus, le broker américain juge pertinent le recentrage de GM sur les marchés nord-américain et chinois. Selon lui, GM va ainsi pouvoir limiter son exposition au marché européen et ses nombreuses inconnues que sont le "Brexit, l'euro, les nouvelles normes d'émissions sur le diesel, l'avenir de l'Union européenne".

Pour les marchés, cette fusion va permettre de faire le ménage en contraignant les uns et les autres à optimiser leurs outils de production et leur stratégie. Moody's va jusqu'à imaginer que cette opération sera bénéficiaire pour tout le secteur.

"La fusion des deux constructeurs est un nouveau pas vers une consolidation de l'industrie automobile européenne toujours fragmentée et hautement concurrentielle. Mais un tel rapprochement impliquera des mesures d'efficacité opérationnelle et de modernisation des usines qui sera bénéfique, pas seulement à la nouvelle entité, mais à tout le secteur automobile européen en général", écrit l'agence de notation financière.

Aurel BGC estime également que "les constructeurs européens disposent d'une forte marge d'amélioration de leurs résultats".

Il faut dire que l'annonce de la fusion a entraîné les autres valeurs dans le sillage de PSA. Renault s'est octroyé 3,06%, deuxième plus forte progression du CAC 40, et Michelin 1,68% à la faveur de ses prévisions pour 2017.

Pas de blanc-seing pour PSA

Mais les marchés ne donnent pas un blanc-seing à Carlos Tavares. Ils soulèvent plusieurs questions fondamentales pour la réussite de l'opération. D'abord, les investisseurs sont particulièrement attentifs sur le prix d'acquisition, et sur ses modalités (en cash, en échange d'actions...). Pour Moody's, c'est une question fondamentale :

"Il y a encore peu d'informations sur le prix d'acquisition, mais il y a de vraies interrogations sur la taille des pensions de retraite. Un montage financier trop cher pourrait fragiliser la nouvelle entité et remettre en cause le redressement financier que PSA a mis deux ans à obtenir (à travers le plan back to the race, ndlr)". Aurel BGC abonde dans ce sens : "il manque trop d'informations. Le prix sera crucial".

Moody's rappelle qu'Opel a un historique qui risque de peser sur la réputation du titre de la nouvelle entité. "Malgré les efforts de GM pour restructurer Opel depuis plusieurs années, il n'y a pas eu de visible et signifiant revirement de la profitabilité. Une autre tentative par PSA nécessitera de substantielles dépenses qui pèseront sur le cash flow de la future entité".

Divergences sur l'emploi

Passé les considérations sur les bienfaits sur les synergies industrielles, Aurel BGC s'interroge néanmoins sur les autres aspects qu'implique cette fusion. "Quelle part du déficit du fonds de retraite sera repris par GM ? Quels apports (brevets, technologies, plateformes...) pourrait proposer GM pour embellir Opel et convaincre PSA qui devra faire de nombreuses promesses pour rassurer les autorités et les syndicats ? Quelle stratégie pour la marque Opel à terme mais aussi pour marques de PSA ?", écrit le broker.

Les analystes de la Société Générale, eux, marquent une véritable réserve face à cette opération. "Pour que ce projet soit pertinent", il sera nécessaire de supprimer des capacités de production excédentaires, d'abord en Allemagne et au Royaume-Uni, écrivent-ils en substance. Or, avec toutes les promesses de Carlos Tavares en matière d'emploi notamment en Allemagne où sont situés 18.000 des 36.000 emplois d'Opel, la question de la restructuration n'est pas évidente. "Il s'agit d'un sérieux défi à relever même pour un dirigeant aussi talentueux que le président de PSA, Carlos Tavares", concluent les analystes de la Société Générale.

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Commentaires
a écrit le 23/02/2017 à 11:10 :
Il y a beaucoup de personnes qui n'y croient pas, et qui voient encore des problèmes dans le financement, surtout concernant les 3 partenaires avec présentement des participations égales. Surtout que l'Etat Français est limité dans ses solutions à cause de son manque de capitaux et de niveau de dettes.
Et pour le futur c'est la la préparation de la reprise du Groupe Peugeot ( qui sera mis en difficultés ) par d'autres, car la complémentarité des 2 entreprises n'existe pas.
a écrit le 22/02/2017 à 20:35 :
Quoique une Opel avec marqué moteur boîte Peugeot, ça aurait été cool, de jolies caisses bien finies avec rien sous le capot, un machin à la fiabilité plus que douteuse, et Peugeot avec des caisses plutôt moches depuis la disparition de la 504 pinin farina, mais des moteurs fabuleux et increvables. et la Opel ne serait pas devenu le petit poucet Teuton.
Quand on ne sait pas faire on fait faire ailleurs comme la corsa avec un petit moteur Japonais.
a écrit le 22/02/2017 à 15:05 :
ben moi je ne risquerais pas un kopeck
a écrit le 22/02/2017 à 14:08 :
Pour une fois, félicitons nous de l'intervention de l'Etat pour sauver PSA et de la qualité du management de Carlos Tavares.
a écrit le 22/02/2017 à 13:40 :
Faudrait peut-être leur dire qu'Opel n'est plus ce que c'était...
Réponse de le 22/02/2017 à 20:21 :
Question à 10 balles,
vous avez déjà possédé une Opel?
What else?
a écrit le 22/02/2017 à 12:12 :
comme en politique, c'est une histoire d'hommes. Alors stop de les emm....r avec les salaires. Ces types sont des artistes au meme titre que les autres et eux , ils creent des milliers d'emplois en plus
a écrit le 22/02/2017 à 11:41 :
Opel et PSA opérant sur des gammes comparables, c'est la configuration qui par des politiques de plate-formes communes et d'achats en commun permet de dégager les économies d'échelle les plus substantielles. Pour le reste, la fermeture des capacités de production d'Opel-Vauxhall au Royaume-Uni (où PSA a déjà fermées les siennes, héritées de Chrysler), d'où l'exportation vers l'UE va devenir problématique est quasi certaine.
Réponse de le 22/02/2017 à 13:42 :
Qu'est-ce que j'aimerais que les Brits se prennent les pieds dans le tapis du Brexit ! (Sacré Graal sors de ce corps...)
Réponse de le 23/02/2017 à 19:49 :
@balafenn : même en retournant la question dans tous les sens, on voit mal ce que le Royaume-Uni peut espérer gagner économiquement dans le Brexit. Tout au mieux peut-il espérer limiter la casse.
a écrit le 22/02/2017 à 9:31 :
Fusion ou achat, ce n'est pas la meme chose !

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