Trouver la bonne fenêtre de tir pour lancer la recapitalisation. C'est tout l'enjeu des prochains mois pour Air France-KLM. Le groupe aérien français a semble-t-il déjà tracé les grandes lignes de l'opération et attend désormais des conditions de marché favorables pour se lancer. Charge à lui de se montrer convaincant envers les investisseurs potentiels et réactif en dépit d'un niveau d'incertitudes encore élevé. Il n'était pourtant pas passé loin en fin d'année dernière puisque la direction avait initialement prévu de lancer l'opération à ce moment-là, avant de devoir renoncer face aux nouveaux vents contraires qui soufflaient sur l'aérien (5e vague, Omicron, tension aux Antilles...).
Depuis fin décembre, Air France-KLM a réglé la mire pour sa recapitalisation sur un objectif idéal de six milliards d'euros, selon les Echos citant des sources syndicales. Jusqu'ici la cible de 4 milliards semblait la plus probable, comme nous l'indiquions il y a quelques semaines. Selon un analyste, il est vraisemblable que le montant final se situe dans cette fourchette, avec un besoin de l'ordre de quatre milliards d'euros d'argent frais auxquels s'ajoutera la transformation du prêt d'actionnaire d'un milliard d'euros consenti par l'Etat néerlandais à KLM en quasi-fonds propres (mécanisme déjà utilisé par Air France lors de la recapitalisation de 2020).
Cet apport doit permettre au groupe d'affronter une situation compliquée, avec plus de dix milliards de pertes nettes accumulées depuis deux ans et des capitaux propres largement négatifs, à hauteur de 3,8 milliards d'euros au 30 septembre dernier. Et ce pour un capital social de 643 millions d'euros. Le montant des capitaux propres étant devenu inférieur à la moitié de son capital social, le groupe a légalement jusqu'en 2023 pour redresser la barre.
De l'argent frais en plusieurs fois
Plusieurs observateurs s'accordent à dire que réunir un montant d'argent frais de l'ordre de quatre milliards d'euros ne sera pas possible en une seule fois, comme indiqué dans La Tribune en décembre. Le scénario alors exposé d'une première opération d'augmentation de capital pure - hors conversion de prêt - semble toujours d'actualité, avec un objectif tendant vers les deux milliards d'euros.
Comme fin 2021, le groupe pourrait aller vite si les conditions sont réunies, notamment une remontée du cours de bourse. L'an dernier, le minimum était fixé à 5 euros l'action selon un bon connaisseur de l'entreprise. Il est aujourd'hui à légèrement au-dessus de 4,2 euros, avec une progression de l'ordre 6 % sur un mois. Il faut donc encore franchir quelques marches pour y arriver.
Une fois cette opération bouclée, il faudra du temps avant qu'Air France-KLM puisse à nouveau s'adresser aux marchés. Selon toute vraisemblance il y a aura un écart d'au moins plusieurs mois entre deux opérations, sauf amélioration radicale du transport aérien et de la visibilité pour le groupe. L'objectif de lever un total de plus de quatre milliards d'euros - en plus de la conversion du prêt d'actionnaire de l'Etat néerlandais - semble ainsi plus vraisemblable à l'horizon 2023.
Les investisseurs historiques limités
Parmi les potentiels participants au tour de table, l'Etat français semble incontournable. Ses marges de manœuvres sont néanmoins limitées, avec de larges efforts déjà consentis depuis avril 2020, avec près de 9 milliards d'euros mis sur la table, mais aussi une participation au capital s'élevant déjà à 28,6 %. S'il dépasse les 30% au cours d'une nouvelle recapitalisation, il sera légalement contraint de lancer une offre publique d'achat (OPA) sur l'ensemble du capital.
Outre la conversion de son prêt d'actionnaire en quasi-fonds propres, l'Etat néerlandais pourrait être tenté de suivre pour éviter une nouvelle dilution. Ayant passé son tour lors de la recapitalisation d'avril 2021, sa participation est de 14 à 9,3 % du capital. Cela reste néanmoins hypothétique, le gouvernement néerlandais n'ayant toujours pas siégé (même si un accord de coalition a été trouvé fin décembre après plusieurs mois de négociations).
La participation de China Eastern Airlines est aussi incertaine. Après avoir investi 110 millions d'euros en avril 2021, le groupe chinois serait néanmoins tenté de maintenir ses positions. Un investissement de Delta Air Lines semble en revanche improbable.
De nouveaux investisseurs nationaux
Une partie de l'augmentation de capital pourrait aussi être pré-placée chez plusieurs investisseurs institutionnels. En fin d'année dernière, Air France-KLM a mené un intense travail auprès de fonds d'investissements, voire des family offices, situés en France, aux Pays-Bas ainsi qu'au Royaume-Uni. Enfin, s'il veut atteindre les deux milliards d'euros, le groupe devra aussi s'adresser aux marchés.
Comme le note un analyste, Air France-KLM devra convaincre les investisseurs de suivre, notamment des investisseurs institutionnels "long only" (qui mise sur une croissance à long terme de la valeur de l'action). Ces derniers ont notamment fait défaut en fin d'année dernière, freinés notamment par la dégradation rapide de la situation sanitaire et donc des perspectives pour le transport aérien, au contraire de ce qui s'était passé pour Lufthansa quelques semaines plus tôt à peine. Le groupe allemand avait pu compter sur des investisseurs nationaux pour assurer la levée de 2,2 milliards d'euros, entièrement sur les marchés.
Améliorer la visibilité et les résultats
S'il veut s'ouvrir la porte des marchés de capitaux comme Lufthansa, Air France-KLM va devoir améliorer sensiblement sa visibilité en dépit des incertitudes encore très présentes pour le transport aérien. Pour cela, il devra en priorité retrouver des marges opérationnelles positives. Pour l'instant, les résultats annuels 2021 devraient rester dans le rouge, même si le groupe a un temps caressé l'espoir de retrouver un EBITDA légèrement positif.
Il existe tout de même des motifs d'espoir avec un hiver pour l'instant moins rude que prévu il y a quelques semaines encore : il n'y a pas eu de vagues d'annulations et Air France a réussi à maintenir en décembre et janvier une offre de l'ordre de 80 % du niveau de 2019, et même de 90 % sur les Etats-Unis pendant les fêtes. L'Outre-Mer ne s'est pas effondrée jusqu'ici - même si la période qui s'ouvre s'avère plus compliquée avec un fort ralentissement des réservations fin 2021 - et l'Afrique reste solide.
En parallèle Air France veut également accélérer son plan de transformation pour dégager de nouvelles économies cette année. L'arrivée d'appareils de nouvelle génération, A350 et A220, ainsi que la commande de 100 appareils de la famille A320 NEO peuvent aussi constituer des éléments positifs. Ces appareils constituent des actifs bien valorisés et sont sources d'économies en raison d'un coût unitaire inférieur de 10 % par rapport aux générations précédentes.
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